浅析注册制对市场效率的促进作用

吴科

摘 要：十八届三中全会提出，要积极推进我国股股票发行的注册制改革。目前资本市场实行的审核制不利于充分发挥证券市场的资源配置作用。本文从资本市场、上市公司、投资者、券商机构、监管者五方面对注册制对市场效率的促进作用进行了分析，同时针对实行行注册制应注意的问题提出了几点建议。

关键词：注册制；市场效率；风险意识；信托责任

一、我国股票发行制度的沿革

为进一步深化证券市场改革，推进我国证券市场的深层次发展，党中央明确提出要推进股票发行注册制改革。注册制的特点是股票发行审核以信息披露为中心，监管部门不进行价值判断，发行人和中介机构对信息披露真实性和准确性负责，发行时机、价格由发行人和中介机构根据市场情况决定，发行不设置限制，市场对股票进行选择并且定价。在此之前，我国证券市场的发行制度依次经历了行政审批、核准制、保荐制三个阶段，行政审批阶段（1990-2000）。该阶段由政府先确定总额度，然后依据省份和行业进一步分配总额度，然后由省级政府或行业管理部门选择和确定可以发行股票的企业，由证券主管部门对符合条件的的预选企业进行审核。

核准制阶段（2001-2004）。核准制阶段由证监会向券商下达可推荐拟公开发行股票的指标，只要具有主承销商资格，一般都会获得2-9个通道，此阶段仍是控制名额，只是将过去由行政机构遴选改为主承销商推荐，推荐人发生了变化。

保荐制阶段（2004后）。保荐制主要由保荐人和保荐机构两部分组成，满足一定资质和条件的人可成为保荐人，具有两个保荐人以上的证券公司可成为保荐机构，保荐制增加了保荐人承担发行上市过程中的连带责任的内容，保荐人的责任伴随发行上市全过程以及上市后的一段时期（一般为一个或两个会计年度）。

二、实行注册制对市场效率的促进作用

（一）激发证券市场活力，提升资本市场效率

注册制的推进必将有效扭转我国资本市场的价值扭曲问题，有利于充分发挥市场的优胜劣汰机制，为真正需要融资的优质企业提供融资渠道，进而充分激发和提升资本市场的活力。注册制放开了企业上市的闸门，改变了证券市场的供求关系。一方面充分发挥证券市场的优胜劣汰机制，使得股价回归公司的价值。另一方面有效发挥资本市场融资功能，为优质中小企业发展提供支撑，在注册制条件下，这些新兴公司将更容易实现IPO，更容易从资本市场获得融资，有利于充分发挥证券市场融资功能对我国实体行业的促进作用。

（二）强化上市公司加强内部治理的动力，重塑股东权益最大化的经营导向

注册制的推行，一是打破了壳资源的垄断；二是进一步完善和强化了上市公司信息的披露；三是将上市公司财务状况质量的把关与保荐机构牢牢捆绑在了一起，强化了券商的责任意识；四是将选择的风险让渡给投资者，强化了投资者风险意识。因此注册制将有效强化公司的危机意识和责任意识，使公司更加注重内部治理结构的完善。同时注册制的推行，必将大大增加上市公司的数量，可供投资者选择的投资对象也更加多，资本市场成为投资者的买方市场，投资者通过证券选票来进行投票，那些不把投资者利益最大化放在首位的公司必将被投资者所抛弃。公司的经营者将更加注重股东权益的最大化，最大限度地维护股东权益。

（三）提升投资者风险意识，培养成熟理性的市场参与者

注册制的推行有助于增强投资者的风险意识，引导投资者对公司进行价值投资，实现证券市场投资的价值投资定位。注册制对于股票的发行上市，证监会只是制定相关的披露条件，对于公司是否具备上市资质，交由第三方推荐机构进行把关，这就加大了股票市场的信用风险，从而也就增加了投资者的投资风险，这就要求投资者在进行投资时对投资的风险进行仔细鉴别和研究，根据自己的风险判断进行合理投资。需要投资者增进投资的相关知识，学会去分析财务报表，学会去鉴别各种风险，依据自身对上市公司价值和未来发展前景的研判，寻求低风险的有价值的股票，从而有助于培养理性的市场投资者，促进投资者成为成熟的市场参与者。

（四）强化券商机构责任意识，重塑监管机构的功能定位培

券商作为资本市场重要的参与者，对资本市场高效率运转具有重要作用，如果说资本市场是一驾马车的话，券商就是马车的轮子，推动了资本市场的运转。注册制将上市公司资质的审核权交给了券商，同时也将上市公司与券商机构紧紧捆绑在了一起，券商将对上市公司的财务问题终身负责，这样强化了券商对上市公司的责任意识。同时注册制使监管机构由资质审核前段转向监管后端，放权于市场，完成证券市场的“看门人”角色的转化。注册制的推进将有效实现监管机构功能的重新定位，使监管机构不再负责发行的审核，而是更能专注于对市场的监管，专注于对市场运行的规制。

三、实行注册的几点建议

（一）尽快完善相关法规，严格事后追究

我国证券市场的一大软肋就是相关法规不够完善，极大制约了我国证券市场的发展。完善的法律法规体系是证券市场推行注册制的基石，推行注册制的当务之急是加快推进相关法律法规体系的构建，强化保荐机构的连带责任和完善中小投资者的利益保护。 严格事后责任追究制度，是注册制有序推进的关键之一。注册制将上市发行股票的审核权交给了券商机构，就要严格事后的责任追究制度作为支撑。从严处罚造假的相关责任者，使其造假的收益低于造假所带来的损失，从而有效减弱相关参与者造假的动机。

（二）强化上市公司董事信托责任，防止恶意圈钱

证券发行推行注册制，放开了对证券发行的监管，必然会有更多的公司上市融资，因此杜绝上市公司的恶意圈钱行为就显得尤为重要，为此就要强化公司董事的信托责任，董事会的各个董事必须对融资资金的用途实行责任制，对于公司上市募集的资金，没有用于相关用途或者长期闲置，或者明显不具备投资价值依旧进行投资，对此要建立相关董事的追责制度，对董事作出相应的处罚，这样就会强化董事的责任，使他们在进行表决时，充分重视手中的权利，一方面不会轻易盲目推动公司圈钱，另一方面保证融措资金的合理用途。

（三）依据我国证券市场的特殊情况，循序渐进推行注册制

我国证券市场起步较晚，主要以散户参与为主，各种相关法律制度不够完善，特别是集体诉讼方面法律相对空白，相关事后惩罚制度力度不够，这些因素都是推行注册制的障碍。由于我国证券市场的特殊性，现在并不适合一步到位的注册制。我国证券市场全面推行注册制的条件目前还难以迅速完善，因此我们要循序渐进推进，证券市场供给要一步步增大，这样市场参与者在心理上能合理预期，就不会因过度的恐慌而造成资本市场的踩踏事件，保证证券市场的健康、有序和平稳发展。

（四）积极推进机构投资者的发展

在西方成熟证券市场，市场投资者都是以机构为主，他们具备专业的投资知识，相对于散户更加成熟理性，对资本市场的平稳健康发展具有重要作用。成熟资本市场的机构投资者持股占比一般在70%以上，而我国机构投资者持股比例在20%左右，我国证券市场的机构投资者还是有待于进一步发展。注册制将股票的定价权交由市场，而散户投资者自身知识技能相对不够完善，不够成熟理性，经常追涨杀跌，且力量分散，很难担负起市场定价的主体角色，只有机构投资者才能在新股定价方面发挥更好地作用。因此推行注册制，让市场来对股票进行合理定价，就要充分推进机构投资者的发展，通过培养大量完善成熟的机构投资者，推动股票定价市场化的实现，为培育充分竞争的证券市场奠定条件。（作者单位：中共陕西省委党校）

参考文献：

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[2] 顾连书.境外股票发行制度变迁条件及启示.[J].中国金融2013（7）

[3] 谢百三.我国近期股票发行实行注册制的风险与对策.[J].热点聚焦.2014（4）