休养生息

任泽平

国际经济：美非农数据大增提升息预期

美国劳工部周五（1月8日）晚间公布的非农就业数据显示：去年12月美国新增非农就业人数29.2万人，远超预期的20万人，10月、11月数据均有所上修；失业率维持在5.0%，与预期和前值持平；劳动参与率回升零点一个百分点至62.6%；小时工资环比持平，低于预期（增长0.2%）和前值（增长0.2%）。

1月7日美联储公布12月FOMC会议纪要，主要内容有：第一，CPI继续低于FOMC的长期目标2%，主要的抑制因素有能源价格和非能源进口价格两个。基于调查的长期通胀预期也出现下降。第二，尽管采矿业继续下滑，但制造业整体扩张；个人消费支出稳固增加；近期房地产部门数据复杂；企业设备和知识产权产品投资增加，但商业活动支出减速；政府支出平坦；外贸赤字上升；外围经济好转。第三，会议关注的风险有能源价格下跌会刺激美国消费支出超出预期；美元进一步升值和商品价格的持续疲软可能增加新兴经济体的压力，也会导致中国更加难以实施周期性和结构性的转变。

整体而言，美非农数据大超预期，FOMC声明基本符合市场预期，3月加息预期总体上升。根据泰勒规则，2016年美联储加息2-3次，联邦基准利率到1%左右。此次加息方式，是美联储面临前所未有的难题，资负表规模巨大、物价困扰、经济是否脆弱等诸多技术性和经济问题。慎之又慎。预计美联储暂时不会采取收缩资负表方式，而是采取上调联邦基准利率和逆回购等多形式组合的柔和加息方式。

国内经济：经济将成L型走势

财新制造业和服务业PMI双双超市场预期下降，经济下行压力仍大。财新制造业PMI连续10个月低于50荣枯线，服务业PMI创17个月低点，主要由于全球经济低迷，外需疲软，房地产投资持续弱势制约内需，财政扩张对>中作用有限，经济仍有较大下行压力。叠加12月PPI维持低位-5.9%，美元走强，大宗再次大跌，通缩加重，货政财政仍需加码，宽货币强改革一个不能少。

具体看，12月财新制造业PMl48.2，比11月下降0.4%，财新服务业PMl50.2，比11月下降1%；而12月中采制造业PMl49.7，比11月上升0.1%，中采服务业PMl54.4，比11月上升0.8%。财新PMI低于预期，而中采PMI高于预期，两者出现背离，主要还是与调查样本不同有关。财新PMI主要反映中小企业经营状况，其中沿海民营企业占比大，对外需疲软和人民币汇率更加敏感。而中采PMI样本中，大型国企占比大，在四季度财政发力，稳增长的刺激下，出现企稳迹象。但财新和中采制造业PMI均持续低于荣枯线，反映工业企业下行压力仍大。

新订单、生产、就业等分项普遍下降，新出口订单下降显著。其中生产分项48.7，比11月下降1.3个百分点，新订单分项47.7，比11月下降0.1个百分点，就业分项47.3，比11月下降0.1个百分点，采购量分项47.2，比11月下降0.6个百分点。值得注意的是，12月新出口订单指数47.8，比11月下降3.8个百分点，再次出现大幅回落，反映全球经济疲软，人民币汇率过强，出口企业压力加大。

12月财新制造业原材料库存48.3，比11月下降0.2个百分点，而12月产成品库存50.8，比11月上升1.8个百分点。企业原材料库存与产成品库存背离，反映企业销售困难，仍在继续去库存。

12月财新购进价格指数43.7，比11月上升0.4个百分点，出厂价格指数44.1，比11月上升0.6个百分点，仍都显著低于50荣枯线，显示工业品价格继续低迷，通缩压力仍大。

整体而言，美元走强，大宗再次大跌，通缩压力加大，降准降息可期。短期经济下行压力仍大，中期L型，有待供给侧改革破局（见图一）。

货币：利率基本持平，汇率贬值

1月4日至1月8日，反映银行间市场资金面的银行间回购加权平均利率R001为2.02%，基本持平，仅比前一周上升0.02%；R007略有下降，由此前一周的2.56%下降至2.46%。1年期央票到期收益率由上周的2.39%上升到2.47%，小幅上升。而经历2014年的快速下降后，2016年第一周10年期国债收益维持低位，仅上行1.5BP至2.84%

近期人民币明显贬值，1月6日贬值幅度扩大，在岸美元兑人民币贬值300BP至6.56，美元兑离岸人民币突破6.7。12月以来人民币兑美元汇率出现明显贬值。央行主动引导，以及年初换汇额度调整背景下，刚需、恐慌性需求与投机性需求共同推动了人民币贬值。央行此举可达到稳增长、控通缩、防风险和促改革四大目标，并能有效提升货币政策独立性和人民币国际化，但渐进性贬值容易给人造成“没有跌透”的感觉，可能会加剧恐慌情绪和资本流出，并打击风险偏好，对股市影响偏负面。考虑到2014年以来中国经济明显下滑，利率下降幅度较大，而人民币有效汇率却明显升值的现实，人民币短期仍有贬值空间，不过中期仍有支撑。长期取决于能否成功推动改革改善中国经济前景。

政策：供给侧改革

国家主席习近平新年考察了重庆果园港和京东方，提出五大发展理念，“创新”摆在第一位。强调制约我国经济发展的因素，供给和需求两侧都有，但矛盾的主要方面在供给侧。要加大供给侧结构性改革力度，促进产能过剩有效化解。在重庆座谈会上指出推动长江经济带发展必须从中华民族长远利益考虑，把修复长江生态环境摆在压倒性位置，共抓大保护，不搞大开发。要优化长江经济带城市群布局，坚持大中小结合、东中西联动，依托长三角、长江中游、成渝这三大城市群带动长江经济带发展。国务院总理李克强在太原座谈会时指出，化解过剩产能要继续坚持以壮士断腕的精神，与深化改革、企业重组、优化升级相结合；要坚持市场倒逼、企业主体、地方组织、中央支持、综合施策。证监会决定暂停实行熔断机制。本周证监会发布上市公司大股东减持新规，要求大股东在三个月内通过证券交易所集中竞价交易减持股份的总数，不得超过公司股份总数的百分之一。证监会表示，虽然全国人大审议通过注册制改革授权决定自今年3月1日起施行，但该“3月1日”并不是注册制改革正式启动的起算点。目前IPO注册制起草工作仍在有序进行，完成相关规则后，时间表将另行公告。此外，已过会首发公司履行IPO新规预计还需半个月准备时间。