追赶与超越:人民币国际市场新镜像

张 锐

国际清算银行（BIS）每三年进行一次的外汇市场成交量调查的最新结果显示，在2013年截至目前全球高达5.3万亿美元的日均外汇交易量中，人民币的日成交额扩大至1200亿美元，首次进入全球十大交易最频繁货币的榜单。不仅如此，与BIS上期调查报告相比，人民币交易地位在提升了八个点位的同时，其在国际外汇市场上的占有率提升了一倍，交易量增长了两倍。人民币对全球经济与金融市场的影响力与日俱升。

离岸交易市场的巨大能量

一国货币要想成为全球性货币必须借助于离岸金融市场是一条颠之不破的国际经验。虽然中国启动与运行人民币离岸交易市场不到4年时间，但无论是交易规模还是交易频率，人民币离岸交易中心所释放出的位势能量都远超预期。借助于这个交易平台，众多与中国进出口企业进行贸易的海外公司得以在即期和远期外汇交易中对冲它们的风险敞口，同时离岸人民币存款、离岸人民币投资和离岸人民币资产管理也延展开来，离岸人民币债券的发售一路劲爆和俏销。离岸人民币交易市场已经成为了人民币跨境交易增长的核心引擎。

香港是中国政府成立的首个人民币离岸交易中心，其所绽放的离岸动能当然格外引人注目。BIS的调查报告显示，目前人民币在香港的使用规模已经超过港元，同时汇丰集团新近发布的一项面向全球企业的跨境人民币业务调查发现，香港已成为人民币使用率最高的海外市场。资料表明，截止到2013年7月底，香港人民币存款高达6700多亿元。不仅如此，在海外企业对跨境业务人民币结算益处的认知上，香港的比例最高，达到72%。另外，过去三年中，中国财政部在香港累计发行了570亿元的人民币国债，与此同时，内地金融机构和企业在港发行的以人民币作为结算单位的“点心债”也大幅增加。据香港金融管理局披露的最新数据显示，截至目前，香港金融市场上“点心债”共202期，规模合计1956亿元。

新加坡是仅次于香港的第二大离岸人民币交易中心。数据显示，目前新加坡人民币存款余额已达700多亿元，跨境人民币处理量仅次于香港地区；为此，中国工商银行已获准在新加坡启动人民币清算服务，新加坡由此成为大中华地区外第一个拥有人民币清算银行的金融中心。与此同时，工行新加坡分行还组建了私人银行中心、大宗商品和结构化贸易融资中心、现金管理中心等三大业务中心，主打人民币业务，并同步推出了覆盖零售业务、资金清算、贸易金融和全球现金管理以及资产管理等众多领域的跨境人民币产品。不仅如此，汇丰银行新加坡分行也成功发行了5亿元人民币的两年期人民币债券，渣打在新加坡也发行了10亿元的人民币债券，同时，星展集团在新发行人民币计价债券的计划也在积极推进中。

虽然得到中国官方的批文略显迟缓，但伦敦作为又一个人民币离岸交易市场所表现出的活跃程度似乎并不亚于香港和新加坡。据伦敦金融城发布的《伦敦：人民币业务中心》的报告显示，伦敦已经拥有全球人民币外汇交易的26%，截至目前伦敦的客户存款和银行同业人民币存款总量超过了1200多亿元。与此同时，由于伦敦的12家主要银行大力宣传推广人民币业务，2012年各企业对人民币的使用明显增多，进出口融资业务量达到336亿元人民币，同比增长100%。引人关注的是，汇丰银行还在伦敦发行了主要针对英国及欧洲大陆国家投资者的人民币债券，由于高达3.5倍的超额认购，原计划10亿元的发债规模扩充至20亿元人民币，而且这是在我国主权领土以外发行的首只国际人民币债券。

动态数据展示了人民币离岸交易市场未来继续走好的乐观趋势。据汇丰集团的最新调查结果表明，在目前尚未使用人民币跨境结算业务的受访者中，有36%的中国内地企业、46%的香港企业、31%的新加坡企业和31%的英国企业在未来三至五年内使用人民币。另外，鉴于人民币离岸交易中心的巨大利润诱惑以及便于双边贸易往来的客观结果，东京、悉尼、卢森堡和吉隆坡等全球和区域性金融中心正在为成为下一个人民币离岸交易中心展开激烈竞争，人民币海外交易平台未来将获得更大空间的拓展。

多管齐下的资金通道

客观上判断，离岸金融中心也仅仅是人民币得以交易的一个平台，但如果缺乏常规或者新型的资金流出通道，人民币离岸交易中心也只能成为一种虚拟场所而无法发挥作用。以此观之，人民币交易量在海外得以放量增长应当归功于日益完备渠道系统。

中国在国际商品舞台上贸易半径的延伸对于扩充人民币的境外交易规模奠定了最牢固的基础。一个不可否认的事实是，2012年中国超越美国，成为了世界第一贸易大国，与此相策应，货物贸易结算成为了人民币跨境结算的最主要贡献板块。据中央银行的数据显示，人民币跨境结算试点的2009年，境外结算余额仅36亿元人民币，2012年则增至2.94万亿元扩身817倍。按照德意志银行的预测，2013年人民币跨境贸易结算量将增加约30%至4万亿元人民币，占中国在全球贸易额的15%左右。

官方货币互换协议对于强力撑开人民币流向海外市场的新管道发挥了举足轻重的作用。一般而言，货币互换双方可在必要之时以一定规模的本国货币为抵押换取等额的对方货币，因此，通过货币互换，中国可以将人民币注入协议国的金融体系中，这样既可以给本国驻海外商业银行提供流动性支持，更能够方便协议国家的企业借到人民币，以用于支付从中国的进口商品。根据央行公开资料显示，目前与中国人民银行签署货币互换协议的国家、地区央行及货币当局共有20个，其中既有巴西等新兴市场国家，也有英国等发达经济体，同时还有韩国、新加坡等新兴工业化国家，货币互换规模达到22062亿元人民币。

与货币互换协议更进一步的是人民币与外币的直接兑换，从而开启了人民币顺畅流向海外金融市场的更大门窗。公开资料表明，除了传统意义上的人民币和美元可直接兑换外，从去年6月起，日元也成为与人民币开展直接交易的主要外国货币，一年之后，人民币对澳元直接兑换的管道也得以开通。虽然受到人民币对美元以及日元和澳元对美元的汇率机制约束，人民币与日元、澳元直接交易量短期内不会明显放大，但随着人民币境外交易量的扩充以及未来直换国家的增加，直换机制定将成为人民币进入海外市场的最重要快捷通道。

旨在激励海外投资者进入中国资本市场的系列金融工具成为了放大人民币交易量的重要杠杆。统计数据显示，以人民币的形式流出流入中国的合格境外机构投资者(QFII)的总数达到了229家，取得的投资额度为1500亿美元；与此同时，仅仅批准进入不到两年的人民币合格境外机构投资者(RQFII)总数扩至37家，拿到了投资额度达1049亿元人民币。据悉，在取消了香港市场RQFII的投资比例限制后，RQFII的试点将由香港进一步扩大至新加坡和伦敦，同时，目前QFII和RQFII持股市值约占A股流通市值1.6%，境外投资者增持人民币股票的空间十分巨大。

在境外投资者以QFII和RQFII的形式获取人民币资产的同时，旨在直接投资海外市场的国内人民币基金也在为人民币驰骋海外助一臂之力。早在两年之前，北京市政府就与亚欧联合资本合作设立了规模为30亿元的国内首只人民币基金，以专门支持中国企业的海外扩张。也就在日前，浦发银行协助赛领国际投资建立了目前国内最大规模的跨境人民币国际投贷基金——赛领国际投资基金。据悉，赛领国际投资基金母基金规模为500亿元人民币，主要用于支持国内企业的海外并购。

上海自贸区的正式启动打开了人民币未来在国际市场上跑马圈地的更大想象空间。按照自贸区的总体方案，自贸区内将在风险可控的前提下实行人民币资本项目的可兑换，并在人民币跨境使用方面先行先试。国际经验表明，一国货币要成为全球性货币，必须完全开放资本项目。从这一层面而言，虽然上海自贸区资本项目的放开只有局部意义，但其所产生的示范效应却不可小觑。一个基本的逻辑是，自贸区在上海试点成熟后必将扩展至全国其他地区，资本项目开放的空间也将同时得以延伸，2015年中国在一定范围和一定程度内实现人民币的自由兑换指日可待。

给点阳光更灿烂

尽管人民币在国际外汇市场上的交易规模和交易频率出现了前所未有的竞速态势，但目前在全球外汇交易总量中人民币所占的份额也只有2.2%，同时中国跨境人民币业务结算量占全球贸易总量比重也仅有0.1%。非常关键的是，据国际清算银行的数据，截至2012年末，中国企业和家庭债务规模与中国国内生产总值之比已从2008年的117%升至170%，同时国际货币基金组织的最新研究报告表明，中国对跨境资本投资的快速开放可能导致1.35万亿美元的资本净流出，占中国GDP的15%。正是如此，人民币资本项目的自由兑换在一定时期可能局限于实验区，由此必然对人民币的跨境流动形成制度性硬约束。因此，未来进一步激活人民币的海外流动规模和流动频率只有依赖于政策重心的不断矫正和政策机制的局部创新。

扩大人民币的计价和结算功能从而增加在贸易和金融投资中的人民币结算和交易量应当是人民币成为国际储备货币的最基本出发点，为此，我国应争取到2015年跨境贸易结算达到我国贸易额的50%。分析发现，由于目前我国跨境贸易结算集中在东亚区域，经常账户顺差结构表现为对发达国家顺差，而对东亚区域为逆差，因此，通过对东亚增加进口和扩大投资推进人民币区域化具备可行性。据此，可以考虑人民币与韩国及东南亚国家尝试货币直接兑换，成为区域性的清算货币，以此推进人民币在未来5-7年成为东亚和东南亚区域的主要储备货币。

新兴市场经济体应当成为人民币在海外市场的重点发散地。在“金砖国家”中，目前我国仅与巴西和南非签署了货币互换协议，为此可以考虑将俄罗斯以及欧洲新兴市场国家纳入货币互换的范畴。而在货币互换周期上，应当尽可能从目前的三年时间延长到五年甚至更长。值得关注的是，日前金砖五国已同意共同出资建立规模1000亿美元的货币市场稳定基金，其中中国提供410亿美元。从目前来看，金砖五国正在谋求用本币出资，若最终达成一致性意见，中国可考虑运用货币互换机制置换南非兰特和巴西雷亚尔，以此提升人民币的海外增量规模。

出于香港试点人民币离岸交易中心的原始目的，中国政府在香港地区一直发行规模很小的“点心债”，然而，目前硬件结算系统和技术条件皆已完全成熟，同时债券需求市场发生了重大变化，为此，可以废止“点心债”的发行方式而转为发行“中型债”，并鼓励更多的内地金融机构和企业通过离岸交易中心发行以人民币计价和结算的金融债和企业债。另外，要进一步开放国内金融市场，允许外国资本在中国发行人民币债券，并降低国外企业在人民币离岸交易中心发行人民币债券的政策门槛，同时增加其发债规模和发债频率。

大量交易量发生在经常项目之下是人民币在国际外汇市场上所呈现出的主要特色。资料显示，在2012年人民币跨境结算总量中，货物贸易结算金额为2.06万亿元，其中约5%为直接投资人民币结算业务，而对外直接投资一项只有跨境人民币结算业务总量的1%。然而，在范围更广的全球性金融市场中，资本流动才是推动外汇交易的主要力量，为此，未来应当通过培植更多的投资势能来拉动人民币的海外交易规模。一方面，要进一步提升QFII和RQFII的资本增量，并放松其投资比例限制，甚至可以允许QFII和RQFII参与发行人民币债券；另一方面，除壮大国有金融机构专投海外市场的人民币基金规模外，应当鼓励民间资本参与到人民币基金的设立和发售阵营中来。

完备的结算与贸易条件是进一步激活人民币海外流量的重要前提。目前除了工商银行在新加坡、中国银行在港澳台成为指定的人民币清算行外，其他国家和地区的中资银行清算行悉数阙如，这种海外金融清算布局体系已经不能满足人民币辐射的基本需求，应尽快开设更多的境外人民币清算行，同时，可允许海外商业银行直接连入央行清算系统,在此基础上，境外清算行应加强电子化建设，建立强大的跨境人民币业务处理系统和信息报送平台，实现与央行人民币跨境收付信息管理系统的直联。另外，据汇丰的最新研究报告，有超过一半的中国市场企业和73%的全球市场企业表示未来将在相关业务中增加对人民币的使用，而若以人民币进行跨境贸易结算，56%的中国内地受访企业表示愿意给予海外贸易伙伴适当的价格优惠。为此，可以考虑向贸易对象让利的国内企业提供适当的政策倾斜或补偿支持。