人民币汇率与外汇储备关系的经验分析及政策建议

朱明珠

（安徽大学 经济学院，安徽 合肥 230601）

自1994年进行外汇体制改革后，我国外汇储备迅速增长，从1994年的516.2亿美元到2005年的8188.72亿美元，足足增长了约15倍.外汇储备作为一国政府保有的以外币表示的债权，具有调节国际收支，稳定本币汇率，提高融资能力和抵抗金融风险的作用.然而，如果持有规模过大的外汇储备反而会抑制经济的增长，阻碍经济发展.因此，在2005年又进行了汇率制度改革，开始实施以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度.这一定程度上缓解了人民币升值的压力，并朝着完善汇率形成机制更进一步.而本文通过分析发现汇率与外汇储备是相互影响的，并主张从根本上调整汇率政策，完善外汇市场的机制，以改变庞大外汇储备被动增长的局面.

1 我国汇率与外汇储备情况

由图1可以看出，从1999年到2014年，汇率走势大致可以分为三个阶段：第一阶段（1999-2004年），高汇率稳定时期.这一时期的汇率稳定波动在8.27-8.28之间；第二阶段（2005-2008年），快速下降时期.2005年汇改将人民币对美元的汇率从当天的8.2765：1改为8.11：1，一次性小幅升值2%.这一时期汇率从8.19直降至6.95；第三阶段（2009年-至今），缓慢下降阶段.这一时期稳定下降，从6.83降至6.15，直逼6.00大关.

图2是采用相同时期的外汇储备数据制作的外汇储备增加额与外汇储备余额的走势图.从图2中可以看出近年来外汇储备走势不断增强.1999年就已处于缓慢上升趋势中，直到2002年外汇储备走势一改稳健之风，以接近指数增长的形式不断年年攀升至今.从外汇储备增加额的趋势中可以看出在1999年至2007年间外汇储备处于快速增长时期，达到每年增加额的最大值后开始保持稳定，大体上保持着每年增长4374亿美元.

(三)我国外汇储备规模分析

目前，判断外汇储备是否为适度规模的指标主要可以通过特里芬的比例法、阿格沃尔的成本收益法和因素分析法以及许承明先生的从支付需求角度来分析的方法来判断.虽然这几个指标并不能全面肯定我国现有外汇储备是否过多，但也能够提供一定量的参考.

选择合适的指标后还需要配合我国国情来分析使用.在改革开放初期，相比其他国家，我国经济水平差距十分明显.在深知外汇储备稀缺的诸多弊端以及为了稳定改革所带来的经济风险，我国政府一直追求外汇储备连续快速的增长.但是，物极必反，外汇储备并不是越多越好.国内众多学者通过经验分析或实证研究均表示我国的外汇储备以到达了一个临界值，更多的外汇储备所带来的消极作用将大于积极作用.因此，目前衡量我国外汇储备规模是否适度有三个标准：是否符合我国国情需要；外汇储备的多少应与国内外经济发展相匹配；外汇储备应服务于国内发展.

2 外汇储备与人民币汇率相互影响

2.1 外汇储备增长对汇率的影响

2.1.1 外汇储备对汇率影响的基本性分析

表11999-2013年外汇储备与汇率的相关系数

图3 外汇储备与人民币汇率的相关性分析

从图3中可以看出外汇储备与人民币汇率具有相关性.结合图3与理论知识可知，在人民币汇率只受外汇储备影响以及在正常的市场条件下，外汇储备增长会使本币汇率提高，本币升值，反之则贬值.

2.1.2 外汇储备增长促使人民币升值预期加强

从2003年起，国际上关于人民币升值的呼声就越来越高，至今尤其是美国仍在劝说中国升值人民币，希冀中国重蹈日本的覆辙或从国际贸易中获取好处.产生人民币升值预期的主要原因是外汇储备逐年扩张和中国经济实力的实际增长.从外汇市场运行的角度来看，由于我国多年实行出口导向型政策以及强制结售汇制度等制度上的安排使得我国外汇市场上外汇供应量十分充足，而市场上的需求远小于供给，多年的供大于求必然会导致人民币升值.中央银行为了延缓这种趋势和稳定汇率，必须人为的减少外汇市场上的供给，即购入外汇形成外汇储备.从而又加剧了我国外汇储备的扩张.同时，由于汇率稳定使得出口商能够减少自身的外汇风险，使得中国能够持续出口与外资流入双顺差的局面.此外，它也为热钱涌入获得保值创造了便利.

2.2 汇率变动对外汇储备规模的影响

2.2.1 外汇储备是维持汇率稳定的重要手段

我国外汇储备出现明显增长是在1994年第一次外汇体制改革，并且之后增长速度不断加快.1994年，我国外汇储备仅有516.2亿美元，而1996年就增长到了1050.29亿美元，突破了1000亿美元.2006年2月中国首次超越日本，成为世界第一外汇储备国，为8536亿美元.

作为一个出口导向型的发展中国家，贸易顺差与外资流入是造成外汇储备增长的两大主要原因.稳定的汇率又促进了外资的短期流入，甚至有些国内企业从境外获得贷款，再到境内进行投资，相当于获得政府的一种隐性担保.此外，中国曾采用过盯住美元的固定汇率制度，在人民币/美元购买力平价严重失衡，全球预期人民币相对美元升值的情况下，大量游资和热钱投入市场用美元换取人民币，以获得汇率波动利差和廉价资本.而中国为维持汇率的稳定大量投入人民币以减少市场上美元，从而外汇储备大量积累.

2.2.2 汇率上浮对外汇储备的影响

近年来，我国人民币不断升值，一方面一定程度上抑制了我国出口贸易并带来了就业压力以及大量“热钱”的涌入，另一方面能够降低进口成本，促进我国产业结构调整与升级以及激励我国企业跨国投资.换一种角度，人民币升值能够促进进口贸易，减缓出口贸易速度，相对减少外汇市场上外汇的供给，从而减少外汇储备的被动增长.此外，实施了18年的强制结售汇制度终于落幕.12年4月中旬，国家外汇管理局发文，对外宣布：国家不再实行强制结售汇的做法，企业和个人可以自主保留外汇收入.这意味着企业能拥有自己出口所获得的外汇，能自主支配外汇，一方面阻断了外汇与人民币之间的转换，让外汇留在企业自己手里，不会增加国内市场流通的货币，不会改变“货币-商品”之间的均衡关系，有利于物价稳定.另一方面，企业拥有了贸易投资的自主权，有利于它们主动采取恰当的政策走出去，开拓国际市场，拓宽对外投资领域.这在一定程度上体现为我国资本和金融项目外流，同样能够相对抑制外汇储备的增长.

3 相关政策建议

在国际形势愈加多变的背景下，要想将过多的外汇储备转变成适度的外汇储备，不仅需要巧妙的运用汇率与外汇储备的变动关系，还需从根本上调整汇率政策，完善外汇市场的机制.

3.1 加强对外汇储备的经营管理，降低风险，增加收益性.我国的外汇储备以美元资产为主，其中主要是美国债券，在美国市场上占有相当份额，一旦形式发生一些改变就会出现流动性问题，从而引发安全性与盈利性的问题.因此应当调整外汇储备中的货币比例，实现主、次货币相互协调，相互配合，安全性一定的情况下收益最大化的最优多元化储备体系.

此外，税收政策作为国家的基础政策，影响着每一个市场上的主体.要想减少外汇市场上的外汇，还可通过调节内外资企业的税负从而减少资本项目下的顺差来影响.税负的轻重也可引导资本的流向从而影响税率.税负重，市场上总体的资本流入少，外汇的供给减少，从而减轻了外汇的增量，外汇趋于升值且人民币升值压力降低.因此，减少对外资企业的税收优惠政策，实现内外资企业税负的平衡不仅有利于稳定汇率，而且对于外汇储备的不断增长也能起到抑制作用.

3.2 逐步完善人民币汇率形成机制.目前中央银行每日报出的汇率是自身根据外汇市场的供求情况制定的，并不能真实反映人民币对其他货币的真实价值.应当在考虑经济主体与市场适应能力和国内外经济金融形势的情况下，逐步放开外汇市场，减少行政干预，如央行发出公告：自2014年3月17日起，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由1%扩大至2%，这在一定程度上促进了外汇市场发展，提高了金融机构自主定价和风险管理的能力.

3.3 深化金融对外开放程度.要想真正实现外汇储备合理规模，就不能实行一国经济，而是需要适当的融入全球市场.因此应当加快资本市场双向开放，积极培养沪港股票市场的联通环境，扩大人民币合格境外机构投资者(RQFII)境外试点.例如2014年11月沪港通机制的顺利实施，就有利的促进了内地以及香港资本市场与全球资本市场的融合，扩大了两地投资者的投资渠道，提升了市场的活力与竞争力，并且便利了人民币在两地的有序流动，完善资金池的循环，为增加人民币兑换业务深度提供了基础.同月央行开始允许跨国企业集团开展跨境人民币资金运营业务，这项业务打通了跨国企业境外人民币资金通道，极大地便利了投融资汇兑业务，推动了资本项下可兑换的有序开放.这些改革步伐中的微小进步为外汇储备趋于合理区间创造了坚实的基础，也为研究汇率与外汇储备的关系留下了依据.

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