医药制造业固定资产投资规模财务影响因素分析

胡超磊 杨文 张铭

内容提要：选取了全国120家医药制造业上市公司的财务数据，意在探究影响医药制造业固定资产投资规模的财务因素。通过Eviews软件对其进行相关实证分析，最终得出对医药制造业固定资产投资规模起主要作用的是非流动负债，其次是货币资金和存货。研究成果有助于医药制造业公司在进行投资决策时考虑自身的财务能力，做出最优选择。

关键词：固定资产投资规模；医药制造业；非流动负债；存货；货币资金

中图分类号：F275文献标识码：A 文章编号：1003-4161（2015）02-0114-04

DOI：10. 13483/j.c，nki.kfyj.2015.02.026

一、引言

投资，是各类经济主体，包括企业、金融机构、各级政府和个人投资者，未来获取预期的不确定的效益而将现期拥有的货币资本或产业资本通过特定方式转为实物资产、无形资产或金融资产的经济行为。企业投资是企业为获取预期收益或为使未来收益最大化而以不同的方式直接进行或间接进行的资源或货币垫付行为。根据投资所流向的方向，可以分为对内投资和对外投资，对内投资一般指在构建固定资产、无形资产，购买原材料.增加劳动力等方面的投资；对外投资则是指企业在证券市场上的投资以及兼并其他公司等行为。在对内投资上，根据投资内容又将其分为固定资产投资和流动资产投资。顾名思义，固定资产投资是形成企业生产经营能力或生产物质基础的投资，如对固定资产、无形资产的投资；流动资产投资是为了保证生产经营能力正常发挥作用而在原材料、劳动力等方面进行的投资。

国内关于固定资产投资影响因素的研究很多，本文将注意力集中在财务因素的分析上。不可否认的是，影响企业固定资产投资规模的因素有很多，譬如管理者对待风险的态度、投资方案的选择标准、银行贷款利率、公司经营权与所有权相分离的程度、管理层素质等等。利率是每一个行业的所有企业共同面对的影响因素，具有同质性，因而可以将其看作是一种不变因素。而其他因素则多是不可量化或极难量化的，譬如公司管理层素质，这就很难标准化，其主观因素成分太多，但财务因素则不同，可以通过公司的财务报表以及相关附注等清楚地显示出来。自改革开放以来，中国经济一直处于飞速发展之中，其中尤以房地产行业和能源行业最为突出，相应地，学者们对房地产行业和能源行业投资规模影响因素的分析也越来越多。相比之下，对于医药制造业投资规模影响因素的研究比较少。然而，医药制造业的发展对于提升一国的医疗水平至关重要，目前国内医疗制造业的发展现状不容乐观，其技术创新程度较低，这其中重要的因素便是固定资产投资跟不上技术创新的发展要求。固定资产投资的好坏决定了医药制造业技术创新条件的优劣，如何根据企业现有的财务能力合理安排固定资产投资，既规避盲目投资带来的财务风险，又能促进企业技术创新，这是本文研究的意义所在。

二、数据的选取和模型假设

（一）数据的选取

工业投资规模增大，制造业投资比重明显提高，这是我国固定资产投资近年来变化的特点。结合我国固定资产变化趋势，本文通过Wind资讯数据库，以全国120家医药制造业上市公司2011年的财务报表为数据来源，由于现金流量表中最终的现金流量净额及现金等价物余额会反映在资产负债表的货币资金项目中，因而，主要选取了资产负债表和利润表的相关数据。考虑到亏损企业的特殊状况，将亏损企业排除，最终有效样本数据为107家。

（二）变量的选取

上市公司投资规模主要取决于面临的投资机会、内部现金流量和负债程度，不同行业和不同规模公司的投资规模确定还有自身特点。黄久美通过回归分析，得出总体不确定性和市场不确定性都对公司固定资产投资具有显著的影响。结合学者们的研究，本文的变量定义及选取如下：因变量为Y（固定资产投资规模），其由各公司2011年度财务报表的无形资产、固定资产、在建工程、工程物资及开发支出构成。考虑到医药制造业在新药研究上的投入较大以及其对已有的药物配方所享有的专利权等特殊性，故将无形资产和开发支出加入固定资产投资规模。解释变量有：①Xl（货币资金），该指标反映公司现金投资能力，包括银行存款、库存现金以及其他货币资金。②X2（存货），该指标相对于货币资金而言，是一种短期内可以转化的投资能力，包括原材料、库存商品以及周转材料等。③X3（非流动负债），考虑到大多数公司的长期投资都是以自身的盈利能力结合外部的长期负债为基础的，故将指标作为本文模型的解释变量，包括长期借款、长期负债等。④X4（未分配利润），该指标代表着公司的盈利能力，是投资的持续现金流出的重要来源。⑤X5（营业收入），它表明公司的产品成功度，反映公司的产品盈利能力。⑥X6（所得税），它反映公司分给国家的收益，间接反映一项投资所带来的收益的减少，表面上看，它对固定资产投资规模的影响应该是负的。

（三）方程及数据处理

本文采用模型为：（公式） （公式）为回归系数，其中（公式）又称为截距，（公式）均为斜率系数，（公式）为残差项，本文假设其服从正态分布，i代表不同的公司。考虑到样本的数据全部来源于2011年度的财务报表，数据采集方法不是最佳，使得抽样局限于一个有限的范围，容易产生多重共线性问题。针对此问题，本文对各指标进行了相关系数检验，并采用逐步回归法以消除多重共线性的影响，具体如下。

根据初始模型得到的方程回归结果：

由表l可见，初始方程回归的判定系数R^2为0.72，调整后的判定系数为0.70，拟合优度较好，但X，、X2对应的P值分别为0.4982、0.8480，远高于0.1，说明这两个变量的t统计量较小。表现为R2很大，t很小，可能出现多重共线性。从表二中可以看出，除个别解释变量之间的相关系数低于0.5外，大部分解释变量之间的相关系数都接近于1，可以认为存在多重共线性。

采用逐步回归法消除多重共线性：分别作Y与（公式）间的回归，得出（公式）对Y的影响最大，即固定资产投资规模受非流动负债的影响最大，因此选Y-（公式）的回归模型最为初始回归模型，将其他变量逐个引入，寻找最优方程。

根据表三的结果，可以得到最优回归模型，即：

（公式）

三、实证分析

考虑到可能存在的异方差性，本文采用加权最小二乘法进行回归。方程回归结果：

加权后回归拟合优度为0.719，调整后的拟合优度为0.710，解释力度较强，约71%的医药制造业投资规模可以由所选解释变量解释。

从方程回归的结果可以看出，X₃，即非流动负债，对Y，即医药制造业公司固定资产投资规模的影响最大，且是正相关关系，其P值为零，显著性很高。这反映出在医药制造业公司中，非流动负债对固定资产投资规模有着至关重要的作用，其在进行固定资产投资规模扩大时多以非流动负债，即长期债务融资为主要支撑，尤其是频繁的新药研发。由于医药制造业在新药研发上的投资较多，同时，其制药环境以及制药设备也因医药产品的高安全性要求而使得前期的固定资产投资较多，伴随着新药研发成功，新车间及新设备的再投入也相当大，以至于医药制造业公司的在建工程也较多。这一系列的特殊性使医药制造业公司一直处于投资扩大当中，急需资金支持。但是由于新药成功上市的过程较其他行业要烦琐许多，尤其是药物监管机构的审查和批准需要较长时间，同时产品上市后往往难以立竿见影，药物不同于其他产品，一来有其特殊的销售渠道，中间商较多；二来其销售量受厂商知名度的极大影响，同时药物的效用并非如同其他产品那般易于顾客感受。医药制造业的产品特殊性决定了其固定资产投资规模的扩大短期内不能仅仅依靠产品销售收入的增长和利润的增加等内源融资，更多的是借助于外部融资，即债务融资和权益融资。相对于权益融资的控制权稀释性和程序的复杂性以及其高融资成本，更多地公司选择融资成本低同时程序简单的债务融资。而短期债务融资更多的是解决近期内的现金不足，用于流动资产投资，固定资产投资更需要的是长期并持续的资金支持，长期债务融资成为首选。而上述方程回归结果也正验证了这一点，具有极强的理论和实践意义。

影响医药制造业公司固定资产投资规模（Y）的另一重要因素是货币资金（X₁），其斜率系数为0.40383，呈正相关关系，P值为零，具有很高的显著性。货币资金是一个公司投资时立即可使用的现金，短期内可以为固定资产投资规模的扩大做出重要贡献，虽然它并非长期且持续的资金来源，但对于固定资产投资的一期投入有着关键性的作用。在医药制造业，货币资金反映了公司即刻便能再投资的能力，是目前公司自身投资能力的一种表现，由于医药产品的特殊性，公司不能寄希望于短期内产品的出清来获得大量现金流人以支持投资，更多的是以现时公司账上的货币资金作为投资所考虑的短期资金供应。由于医药制造业在投资时更多的是依靠长期债务融资，但考虑到公司财务风险以及银行等贷款人对其的信用额度，医药制造业公司不能仅仅依靠外部债务融资就解决投资所需的所有资金，而长期债务融资多是受到贷款人的严厉监管，分期流入，在投资初期，更多的是依赖于公司自身的货币资金量。而本文建立的模型做方程回归的结果也证明了这一点，相对于非流动负债（ X3）而言，货币资金对投资规模的长期影响较小，但短期影响却更大。

由方程回归结果可以看出，在非流动负债（X₃）、货币资金（X₁）、存货（X₂）这三个解释变量之中，存货（X₂）对固定资产投资规模（Y）的影响相对于其他二者而言较小，其斜率系数为0. 070936，为较弱的正相关关系，对应的P值为0.0844，在10%的显著性水平下通过显著性检验。正如前面所言，医药制造业产品有其独特性，新药的上市更是面临及其复杂的监管程序和审批，短期内无法给公司带来大量的现金流人。长期中，存货带来的现金流入更多的是运用于营运资金的垫支中，即作为流动资产投资的主要来源，为下一轮产品的生产做投入，很难抽调其中的资金为固定资产投资做贡献，除非公司的产品获得巨大的市场成功，成为公司的金牛产品。可以说，公司在存货上所得到的资金只是上一轮循环的结束和下一轮循环的即将开始，对于固定资产和无形资产等的固定资产投资更多的是需要相对盈余并闲置的资金，因而存货与非流动负债、货币资金相比较而言，对固定资产投资规模的贡献较小。方程的回归结果很好地解释了这一点。

四、结论

通过以上分析，本文得出以下结论：

1.由多重共线性分析及消除中可以看出，未分配利润对医药制造业固定资产投资规模的影响并不明显，原因在于未分配利润反映的只是账上的留存收益，它代表了一个公司的经营成败，然而却不能与公司的现金等资产挂钩。对于固定资产投资规模的扩大而言，需要的是实实在在的资金投入，而非账上的应存数，故经过多重共线性分析后，最优模型中去除了初始模型中的解释变量未分配利润。

2.营业收入是一个公司产品市场成功与否的标志，但对于医药制造业而言，由于受销售渠道、医药监管等因素的制约，以及其产品本身的特殊性，使得公司的营业收入很难像其他行业一样突显金牛产品的作用。同时，与其他行业相同的是，营业收入的实现多是为下一轮循环做再次投入，即流入了流动资产投资中。营业收入作为营运资金垫支基本上一直处于循环之中，很难抽出资金来为固定资产投资做贡献，但凡公司在运行中，营运资金就不容易抽出，除非公司在产品市场上获得巨大成功，但这对于大多数公司而言显然是较难的。因此在进行多重共线性分析及消除等数据处理之后，最优模型剔除了初始模型中的解释变量营业收入。

3.所得税是公司对国家所做的贡献，所得税的数额越大意味着公司分给国家的利润越多，对于公司而言，并不是一件值得高兴的事情。对于一项固定资产投资而言，税是必须考虑的因素，原则上它对于固定资产投资规模的影响应该是负面的，即税收越多，这项固定资产投资的可行性就越低，不利于固定资产投资规模的扩大。考虑到医药制造业公司多是属于生物制药类，其多享受高新技术企业的所得税税收优惠，因而所得税对于医药制造业固定资产投资规模而言并没有太大的影响。因此，在进行数据处理之后，将所得税这一初始模型中的解释变量排除了。

4.在进行了数据处理之后，得出非流动负债、存货、货币资金三个解释变量对医药制造业固定资产投资规模具有较为显著的影响，因而，医药制造业公司在进行固定资产投资，考虑财务影响因素时，应该优先考虑这三个因素。

5.在众多财务影响因素中，医药制造业公司固定资产投资规模受非流动负债的影响最大，这与医药制造业公司本身的特殊性不可分割，同时也反映当今公司多以对外债务融资，且以长期债务融资为主的方式来支撑固定资产投资规模的扩大。

6.货币资金对医药制造业公司固定资产投资规模的扩大有着重大作用，尤其是在短期内筹集投资所需的一期投入上，它反映出公司自身拥有的投资能力，是内部资金的主要来源：与非流动负债相比，二者各有优劣，尽管从数据上的分析而言，货币资金对医药制造业公司固定资产投资规模的影响要小于非流动负债，但是其短期效应却要强于非流动负债。

7.存货的性质类似于营业收入，但二者却又很大的不同，其一营业收入是已经实现销售后的存货形式，其二，存货是资产，而营业收入是利润的来源，利润与资产并非直接挂钩。因而尽管营业收入并没有对医药制造业公司固定资产投资规模产生太大的影响，但存货却影响着固定资产投资规模的扩大。

通过研究得知，医药制造业公司可以在众多财务因素中找到与本企业固定资产联系最紧密的因素，即非流动负债、货币资金以及存货。在企业进行固定资产投资时，重点关注这三个财务因素，根据自身的实际财务能力，做出合理的固定资产投资决策，防止盲目扩张给企业带来的财务风险：本文的研究使医药制造业投资决策者更容易认识到企业的投资能力，具有较强的理论意义和实践意义。