兖煤博弈

□通讯员 吴玉华

2018年12月6日，偏居鲁南一隅的孟子故里邹城雪后初晴，空气湿冷。昨天的一场大雪落地即化，未留一点痕迹。兖州煤业办公大楼人迹寥寥，上午9时不到，一批批机关部室人员分批乘车下矿后，大院复归平静。

与此同时，远在千里之外的香港，联交所内却是人头攒动。兖煤澳大利亚公司正在做上市前的最后准备。

邹城到香港直线距离并不遥远，但是到达那里却颇费周折。邹城偏居鲁南，交通很不发达，乘机要到济南、上海或者北京，火车也不能直达。这如同兖煤上市，谁会想到这个蜗居小城、原先并不起眼、年产只有2000万吨的小小公司，在20年后，会经过三次四地上市，恣意畅游资本海洋，并且产量达到1亿吨？

从孟子湖畔到世界金融中心，兖煤一路走来充满智慧。

从华尔街做起，奠定兖矿崛起之基

时光回到23年前的1996年，兖州煤业第一次上市。

4月，兖矿集团在完成现代企业制度试点工作后，为配合“大集团、大公司”战略实施，在国家国有资产管理局直接指导帮助下，用半年时间进行了利用现有矿井部分存量资产到境外“借壳”上市融资的探索。

当时，企业上市还是陌生的举动，许多企业对此不屑一顾。兖矿集团却不同，不仅选择上市，而且选择从美国纽约华尔街做起。

“通过国内外股票上市，可以建立多渠道、持续稳定、低成本的直接融资渠道，有效推动投资主体多元化、优化产权结构，创造更多的机会，以更快的速度实现品牌和企业发展，与国际经济接轨。”一直倾心于兖矿资本运作、现为兖矿集团董事的张宝才说，“兖州煤业选择从最规范、最成熟的华尔街股市做起，以最高的标准为参照，在把兖州煤业做得更规范的同时，提高兖州煤业在市场上的影响力。”

但是，中国证券会已公布38家上市企业名单，其中并没有兖矿集团。兖矿集团紧急申报，1997年3月，在已经公布38家境外上市预选企业名单之后，中国证券会以证发〔1997〕12号文特列单独批准兖矿集团到境外上市，形成“38+1”格局，兖矿集团成为第四批“38+1”家企业上市预选企业。

兖矿集团终于可以海外上市了，这可是中国煤炭行业第一家！随即，A股发行所需的企业重组、资产评估、财务审计等基础工作和H股上市的准备工作有条不紊地进行。

3月17日至29日，兖矿集团在北京先后与日本大和、法国里品、瑞银华宝等16家证券公司或投资银行代表进行了第一轮接触，就上市前的重组包装、上市地点、上市时间以及筹资规模等问题进行讨论，大部分券商编制并递交了“上市建议书”。兖矿集团对已提交“上市建议书”的券商进行比较和分析，选择其中8家进入第二轮会谈。8家券商中，美国券商和欧洲券商各占4家。

随后，兖矿集团分别与8家券商的代表就“兖州矿业的重组”“发行结构及战略”“在矿业方面的能力”“二级市场的表现”“项目工作队伍质量”等问题进行第二轮讨论，选定了上市地点和主承销商范围。

9月25日，兖州煤业股份有限公司成立。10月9日，兖州煤业进行第一次路演，但由于亚洲金融危机影响，路演于10月23日中止。兖州煤业没有气馁，而是开始了第二次路演前的文件准备、市场调查。1998年2月下旬至3月，通过承销商向158家投资者推介兖州煤业，使投资者对兖州煤业有更深入的认识。

1998年3月16日～3月26日，兖州煤业进行第二次路演。一行10人分成3个小组，自香港至欧洲、美国，用11天时间，到达7个国家和地区的28个城市，先后召开了5场大型推介会，与108个投资机构召开“一对一”会议，平均每天10个。

路演团组对订单给予高度重视，主承销商每天向路演团组递交当日订单材料，指定专人负责，路演集体或小组人员每天开一次碰头会，分析订单变化情况。在价格谈判前两小时，路演团组掌握了1亿美元订单的市盈率出现异常变化，于是及时调整了定价策略，将目标定为7倍市盈率，确定了“三线作战、确保中线（6.75），争取高线（7倍）”的定价策略。

1998年3月31日，“兖州煤业”ADR在纽约证券交易所上市；4月1日，“兖州煤业”H股在香港联交所上市交易；6月8日，“兖州煤业”A股在上海证券交易所上网定价发行。

正是坚持从“华尔街”做起，遵循美国标准，兖州煤业才获得了更多美国投资机构的支持，保证了H股首次发行成功。

至此，兖州煤业完成了美国纽约、中国香港和上海三地上市，完成4次股票发行，共募集资金40.01亿元。此后20个月内，国内再没有一家企业到境外发行上市。境内外业界人士高度评价：兖州煤业为后续国企开辟了冲破重重困难到境外融资的通道。

兖州煤业上市，为兖矿集团培养了一批高素质的资本运作和国际化人才，为兖矿集团以后的国际化创建了宝贵的人才库，也为国内煤炭行业海内外上市提供了可供借鉴和操作的蓝本。同时，兖煤上市募集的资金，为兖矿集团改革发展提供了雄厚的资金支持，使兖矿集团安然度过了亚洲金融危机带来的巨大冲击。从1996年到之后几年，兖矿集团销售收入、利润总额一直保持全行业第一，1999年利润占国有重点煤炭赢利企业当年利润总额的58.31%。

澳洲借壳上市，用发展思路盘活存量资产

稍早于兖州煤业上市，兖矿集团即开始海外布局。兖矿高层的意图非常清晰：竞争，就要到煤炭产业的中心去，就要到世界的煤炭强国去。但是，直到2004年12月，兖矿的海外布局才在澳大利亚的南田煤矿变为现实。

此后，在澳洲扎下根的兖州煤业于2009年并购澳大利亚菲尼克斯公司100%股权。2011年3月，山东省将新矿集团、枣矿集团、淄矿集团、肥矿集团、临矿集团、龙矿集团6家企业整合为山东能源集团。这意味着，同处山东的兖州煤业在本省获取资源的难度将大大增加。此后，兖州煤业海外资源开发明显提速：2011年8月，收购澳洲新泰克控股公司与新泰克Ⅱ控股公司100%股权；2011年9月，收购西农普力马煤矿有限公司和西农木炭公司100股权；2012年3月，收购格罗斯特煤矿。

在收购澳大利亚菲尼克斯时，兖煤澳洲做出最迟于2012年底在澳交所上市并将兖州煤业所持兖煤澳洲股权降低到70%以下的承诺，由此获得澳大利亚外商投资委员会（以下简称“FIRB”）的首肯，完成收购。兖煤澳洲煤炭资源储量获得极大增加，但为此背负了沉重的债务负担。截至2010年9月30日，兖煤澳洲资产总额为45.13亿澳元，负债总额为41.44亿澳元，资产负债率高达91.82%。

要实现收购菲尼克斯时做出的上市承诺，又要降低资产负债率，还要继续加快实施海外资源开发战略，这对兖煤澳洲来讲，几乎是一个不可能同时完成的任务。

“如果要降低资产负债率，便于上市，那么势必要母公司兖州煤业对兖煤澳洲进行大规模增资，但兖州煤业在国内也面临着诸多发展压力。并且随着煤炭行业的大规模增资，煤炭资源的获取成本越来越高，这都给兖州煤业的资金筹措带来压力。”张宝才说，“反之，则意味着在资源获取上放慢扩张的脚步，但这显然不符合兖州煤业的战略诉求。”

在这三者之间寻求平衡，兖州煤业怎么做？

首先，对兖煤澳洲进行适度增资，做厚资本，并通过偿还债务，降低财务费用，降低资产负债率，优化融资环境。2010年12月，兖州煤业向澳洲增资9.09亿澳元，在偿还部分贷款后，兖煤澳洲的资产总额增至47.71亿元，负债总额降至34.51亿元，资产负债率降至72.34%。其次，改变收购方向，从收购上市公司改为收购非上市公司，降低收购成本。最后，购买技术，为长远发展埋下伏笔。

通过精心策划，在一年多时间内，兖州煤业既实现了资源的进一步扩张，又获得了新的技术支持，为之后上市打下了较好基础。但明显不足的是，由于兖州煤业资金支持力度不够，兖煤澳洲资产负债率又上升到警戒线以上水平。2011年6月底，兖煤澳洲资产负债率就上升到83.9%。

2012年，兖州煤业到了需要完成在澳交所上市承诺的时候。时间紧，任务重，兖煤澳洲选择了“借壳”方式完成上市承诺。

既然是“借壳”，就需要选个比较好的“壳”。对兖煤澳洲而言，这个“壳”需具备以下几个条件：最好是煤炭企业，这样就可以在借壳上市的同时有可能获得新的煤炭资源；体量要适当，使得兖州煤业能保持绝对的控股权，又能将其控股比例保持在70%以下；对方愿意合作。

通过分析，兖州煤业发现格罗斯特是非常好的“壳”资源。按权益储量规模考虑，澳洲的规模是格罗斯特的3倍左右，占合并后规模的75%，可实现对合并公司的控制并为降到70%以下股比留下空间。在资产负债率上，若以账面值简单合并计算，合并后的公司资产负债率可降到70%左右。而格罗斯特发言人则声明：“格罗斯特的董事们相信公司和兖州煤业的合并将有望创造一个世界级的煤业生产和出口公司。”

此外，还有一个非常重要的原因：兖煤澳洲和格罗斯特都持有纽卡斯尔基础设施集团有限公司的股份，兖煤澳洲持有15.4%，格罗斯特持有11.6%，合并后的公司持有27%的股份，这对兖州煤业海外物流体系的建设将起到非常重要的作用。

按照兖州煤业披露的信息，本次采取“现金+股票”方式将兖煤澳洲和澳大利亚格罗斯特煤炭有限公司合并，交易方案由三部分组成——

首先，将格罗斯特进行现金分配。格罗斯特将7亿澳元现金向其现有股东进行股利分红终止现行期权。此举使格罗斯特股东获得了现金补偿，并降低了兖煤澳洲的收购成本。

其次，兖煤澳洲资产剥离，进行分立。与格罗斯特合并过程中，兖州煤业并没有将其在澳洲的全部资产用于合并，而是剥离普力马煤矿、新泰克资源，菲尼克斯名下尚处于勘探开发阶段的哈利布兰特、雅典娜和维尔皮纳项目，兖煤澳洲技术发展有限公司、超洁净煤技术公司等权益。

最后，完成换股合并。兖煤澳洲收购格罗斯特全部股份，其支付的对价则是其自身股份，相当于格罗斯特的股东各自以其持有的格罗斯特股权对兖煤澳洲增资扩股，并实现兖煤澳洲的借壳上市。

通过上述操作，兖州煤业实现了将兖煤澳洲主要资产在澳交所上市的承诺，并且通过兼并格罗斯特，兖煤澳洲煤炭权益资源量增至27.08亿吨，煤炭权益储量为8.69亿吨。更重要的是做实了兖煤澳洲的财务基础，为其下一步扩张提供了强力保障。

有媒体评论这次借壳上市是“用发展的思路盘活了存量资产”。至此，兖州煤业成为国内外唯一一家境内外四地上市公司，也成为澳洲最大的独立上市公司。之后，兖煤澳洲可利用格罗斯特富裕的港口运输能力，加速那些可能受到港口运能限制的资源的开发，“对兖煤澳洲和兖州煤业都具有里程碑式的意义”。

香港上市，服务兖矿国际化大战略

2018年12月6日上午9时30分，随着一声激越的锣声，兖煤澳大利亚有限公司在香港联交所挂牌上市，股票代码3668.HK，全球发售股份约5900万股，发售价格为23.48港元/股。兖煤澳洲成为国内首家在澳洲和香港两地主板上市的国有控股公司。

“在成功收购联合煤炭公司后，兖煤澳洲已持续改善资产负债状况，拥有可以支撑持续发展的股东基础，初步恢复独立融资能力。”张宝才说，“为高效借助资本市场力量，兖煤澳洲需选择能给予公司合理估值的资本市场再次上市。”

2018年12月6日，兖矿集团党委书记、董事长李希勇（右），澳大利亚前驻华大使、兖煤澳洲独立非执行董事芮捷锐为兖煤澳洲公司在港交所上市敲锣

兖州煤业在澳洲的发展，按照规划和设想一步步实施。2017年，兖煤澳洲采用股权融资、资本运作方式，全球融资29.5亿美元，收购力拓公司所属联合煤炭公司，掌握世界最大、年吞吐能力1.6亿吨的煤炭港口PWCS公司。

至此，兖州煤业在澳洲完成了8次大的并购，拥有11座煤矿，煤炭资源量达54.14亿吨，储量17.10亿吨，年生产能力8000万吨，其中3对矿井年产均超过1500万吨，位居澳大利亚前十大矿井行列。兖煤澳洲成为澳大利亚最大的专营煤炭生产商和独立煤炭上市公司。

为什么选择香港联交所上市？张宝才认为，香港联交所是全球重要的资本市场之一，拥有丰富便利的融资工具。与其他资本市场相比，兖煤澳洲在香港IPO上市，优势主要体现在以下方面。一是背景优势。兖煤澳洲作为国有控股背景和国际化程度较高的煤炭企业，会被市场认为有国家层面的信用背书，更能受到亚洲投资者广泛认可。二是资产竞争力和稀缺性明显。作为中资海外最大的海运煤炭生产商和澳大利亚最大的专营煤炭生产商，兖煤澳洲具有国企背景，拥有高质量、可持续赢利的资产，旗下管理及运营3座澳大利亚排名前五的世界级动力煤矿山，产量高、矿山寿命长、生产成本低，资产稀缺性明显。三是国际化管理团队经验丰富，近年来连续成功实施多个重大资本、资产结构优化项目，团队成员的国际化程度高于一般国有企业，在香港市场具有一定的独特性和稀缺性。四是估值优势突出。香港投资者主要关注市盈率等指标，兖煤澳洲在香港上市后更易获得较好估值，将对提升兖煤澳洲股票交易量、改善流动性起到积极作用。

“总而言之，此次香港IPO全球发售，对于兖煤澳洲发挥兖矿集团国企背景优势、展现中资海外矿企国际化管理团队独特性、突显拥有高质量可持续赢利资产稀缺性、实现股东多元化、提高股票流动性、拓宽未来融资渠道、创造国际资本市场联动、推动公司未来国际化发展和增强核心竞争力，具有重要作用和深远影响。”张宝才说。

张宝才介绍，兖煤澳洲与兖州煤业是两个平台，各自拥有独立的客户群。兖煤澳洲实现两地上市，对于兖州煤业及兖矿集团来说，有助于提高资本运营水平，增加了融资平台，建立了海外资产境外融资的顺畅通道。兖煤澳洲两地上市，募集资金将用于继续优化资本资产结构，使特定资产组合创造更高的赢利能力和现金流入，通过充分利用资本市场资金方式，提升兖矿集团、兖州煤业的整体资产证券化水平。

2018年7月，兖矿集团召开改革发展会议，提出更高的战略目标：建成全球一流的绿色能源供应商和国际化矿业集团。

张宝才表示，兖矿集团通过大力发展澳洲平台，已具备与世界一流矿业巨头竞争及合作的能力。短期内，兖煤澳洲可利用现有运营主导地位以合理的估值倍数收购合资矿产少数股权，创造低风险、高回报扩张机会；中长期并购战略为放眼世界，在全球范围内寻找具有顶级生产规模、矿山寿命较长、具备协同效应、抗周期能力强、现金赢利水平较高的矿业资产。

“兖煤澳洲将深耕澳洲，以澳洲和香港两地上市平台服务于兖矿集团的国际化大战略。”张宝才说。

在服务兖矿集团的同时，兖州煤业也从未间断回报股民。据统计，兖州煤业A股上市12年，累计分红193亿元，是融资总额的3倍之多，成为当之无愧的“分红王”。