融资约束研究主题可视化图谱分析

夏仕亮 赵丽丽

【摘 要】 近年来融资约束已成为阻碍我国经济发展、转型和升级的重要问题之一，受到众多学者的关注，2000—2018年间中文社会科学引文索引（CSSCI）数据库中收录了1 504篇以融资约束为关键词的文献。利用可视化图谱分析工具CiteSpace软件，对现有研究文献分别开展关键词频次与聚类分析，研究发现融资约束主题形成了中小企业、全球价值链、投资不足、现金持有、营运资本管理、货币政策、金融机构六个聚类。通过高影响力作者、主流研究机构图谱分析发现天津财经大学翟淑萍等八人为高影响力论文作者，再结合突现词分三个阶段对融资约束研究脉络进行梳理，最后提出丰富融资约束理论体系构建等建议。

【关键词】 融资约束; CiteSpace; 可视化分析; 发展历程

一、引言

随着市场经济的快速发展，融资约束问题近年来一直困扰着大量民营中小型企业。党的十九大报告指出，未来要“深化金融体制改革，发挥投资优势，提高直接融资比重，促进资本市场的健康发展”。融资约束问题的产生主要由于资本市场的不完善使得公司内部与外部的融资成本存在着显著差异，而且外部资金的成本总是高于内部资金的成本[1]。这使得公司管理层不得不削减现金的支出以提高资产的流动性。本文以“融资约束”为关键词在“中国知网”（CNKI）核心期刊数据库中检索发现，2000—2018年间有关于融资约束的研究成果共有1 504篇，在中文社会科学引文索引（CSSCI）数据库中检索发现，关于融资约束的文献有1 227篇，这说明融资约束问题受到学者高度关注。

目前公开发表的有关“融资约束”主题的综述类研究论文有《厂商投资行为的融资约束理论研究综述及启示》[2]、《会计信息质量、市场化进程与融资约束的相关性研究综述》[3]、《融资约束与技术投资的相关性：一个综述》[4]、《国内外融资约束研究综述与展望》[5]，四篇论文都采用了文献综述的研究方法，梳理了近年来国内融资约束研究的成果及历程，丰富了融资约束研究的理论成果，各具特色。受研究技术和方法的限制，融资约束问题研究脉络并不清晰，鉴于此，本文运用可视化图谱分析软件CiteSpace对“中国知网”核心期刊数据库中2000—2018年以融資约束为关键词的相关文献进行可视化分析，通过辨析国内融资约束问题的研究内容、研究方法、研究热点和研究趋势，梳理“融资约束”研究中存在的问题与不足，为后续研究提供新思路。

二、研究方法与数据来源

（一）研究方法与分析工具

当今世界科学技术发展迅速，大数据平台的出现和云计算的应用使得各种信息获取方式更加便利，与数据分析相关软件的开发使用，顺应了时代的变化而使得实证化研究变成现实。本文运用的研究软件是CiteSpace，该软件是由陈超美教授团队研究开发，是一种基于文献数据分析原理，在文献数据中识别与可视化图谱分析的一种Java应用程序。本研究通过数据分析软件CiteSpace对选定的原始有效数据进行运算分析，依次得出融资约束高频关键词可视化知识图谱、主要关键词聚类图谱、高影响力作者可视化图谱、主流研究机构的可视化图谱。

（二）数据来源

本文在“中国知网（CNKI）”核心期刊数据库中搜索与融资约束主题相关的论文，运用高级检索方式，检索条件设定关键词为“融资约束”，检索时间段为不限，可查阅到1 546篇相关文献。为了保证数据的权威性，提升研究分析精度，本文对检索数据进行了筛选（研究年限起始年份为2000年，结束年份为2018年），将来源类别设定为中文社会科学引文索引文献（CSSCI），剔除会议论文后最终选取1 504篇文献作为可视化软件CiteSpace分析的原始有效数据。

三、融资约束研究主题可视化分析

（一）高频关键词分析

本研究通过对融资约束高频关键词分析，将研究数据导入可视化图谱软件中，发现关键词频次由高到低分别为融资约束、金融发展、投资效率、现金持有、信息不对称、中小企业、货币政策、产权性质、投资不足、过度投资、过度投资。关键词中心性由高到低分别为融资约束、内部资本市场、中小企业、现金持有、公司治理。这五个关键词不仅具有较高的频次而且具有较高的中心性。为了更好地呈现融资约束研究热点之间的关系，下面借助融资约束关键词聚类共现图谱清晰展现。借助CiteSpace软件将数据导入经过转换之后，具体参数设置如下：时间设定为2000—2018年;时间区间为1年;结点类型为关键词;链接强度的算法为“Cosine”，范围是“Within Slices”;选择标准参数为50;裁剪类型为“Pruning Sliced Networks”。数据导入后得到关键词可视化知识图谱，如图1所示。

通过融资约束关键词可视化知识图谱研究发现：研究的热点主要围绕融资约束、金融发展、投资效率、现金持有、信息不对称、中小企业、货币政策等主题。其他关键词虽然出现较少但紧密围绕在主要关键词周围。融资约束关键词出现频率最高、中心性较大，和周围关键词连接线较为紧密，如过度投资、内部资本市场、投资效率、中小企业等，且具有一定的延伸性。融资约束、内部资本市场、中小企业、现金持有和公司治理具有较高的中心性，与其他相关研究热点链接紧密。整个知识图谱框架联系紧密呈现开放式研究结构。

（二）融资约束关键词聚类分析

关键词聚类分析可以将关联度高的关键词和出现频次高的关键词聚合为某一类的研究主题。因此，关键词聚类分析可以辨析和区别各类研究主题。本研究将样本数据导入CiteSpace软件进行参数设置，在图1的基础上，根据聚类算法进行关键词自动聚类，共生成六个聚类，本研究将对这六个聚类进行分析整理，最后统计出各个聚类出现次数较多的关键词（见表1）。

由表1可知，融资约束的主要关键词聚类知识图谱由中小企业、全球价值链、投资不足、现金持有、营运资本管理、货币政策、金融机构六个聚类组成。

聚类#0 最大的聚类，主要涉及中小企业方面的内容，包括利率市场化、银企关系、创新和社会资本等。众所周知，产业链位于上下游的中小企业存在融资难、融资成本高的问题。中小企业在信贷过程中由于信息不对称问题的存在，一定程度上导致了道德风险问题，这就使得财务公司在授信中，不得不采取更为严格的风险控制措施，所以又间接地导致了中小企业存在融资难的问题。郭丽虹等[6]认为，影响中小企业融资约束的重要因素是企业的规模大小、企业是否公开上市、是否隶属于企业集团旗下。众所周知，中小企业在推进国民经济稳步增长、缓解民众就业压力、改良经济结构体制等方面发挥着重要的作用。因此，如何解决中小企业融资约束问题以及保证中小企业稳步的成长具有深层次的社会经济意义。

聚类#1 主要涉及全球价值链方面的内容，包括研发投入、民营企业、出口和全要素生产率等。随着经济全球化脚步的不断加速，全球价值链的分工模式日趋成熟，不同国家和不同地区都根据各自优势参与到价值链的不同环节并从其中获利。吕越等[7]认为缓解融资约束问题的有效方式就是嵌入全球价值链，随着企业全球价值链嵌入度的提高，融资约束问题的影响将会呈现出先下降后上升的发展态势。中小企业考虑价值链获得的融资约束缓解效应最为突出。从全球价值链的视角寻求改善中小企业的融资难问题或将成为解决问题的新角度。

聚类#2 主要涉及投资不足方面的内容，包括投资效率、过度投资、内部资本市场和企业价值等。从现有的研究来看，过度投资或者投资不足都会损害企业价值。张悦玫等[8]认为阻碍企业过度投资并且加剧企业投资不足问题出现的一个重要因素就是融资约束，融资约束这一因素加强了企业会计稳健性对企业投资过度的阻碍作用，这两个因素在一定程度上存在着相互协同的作用。但相关论文针对投资不足问题开展的研究分析却很少。我国正处在经济中高速发展的关键时期，投资不足现象对融资约束问题的影响将会是学界和金融界一直关注的问题。

聚类#3 主要涉及现金持有的问题，包括产权性质、政治关联、资本结构、经济周期和企业绩效等内容。查阅现有文献发现，高融资约束企业的现金持有通过资本投资实现的竞争效应更强。王彦超[9]认为存在融资约束问题的企业都会持有更多的现金，企业缺乏来自外部市场的监督就是因為内部市场的过度发达，当一个企业持有超额的现金时，是最容易导致企业过度投资问题的发生。从以上分析可以得出，企业在生产经营的活动过程中，更应该用发展的眼光看问题。加强内部控制的管理，制定合适自身的治理条款，从源头上提高现金使用率，增加企业产品竞争优势，这样能大大弥补融资约束问题给企业带来的不好的影响。

聚类#4 主要涉及营运资本管理方面的内容，包括代理成本、企业投资、研发投资、商业信用和现金流等。营运资本管理是指对流动资产、流动负债的管理，在企业经济管理活动中，通常具有重要的地位，所以营运资本管理是企业进行日常管理关注的重要工作内容。查阅现有的文献，公司因为面临融资约束问题、缓解现金流的压力，会采取降低存货的措施，缩短信用周期。袁卫秋[10]认为营运资本管理方面一旦出现一些问题，轻则影响企业经营活动的亏损，重则导致企业资金链的断裂，最终导致企业破产倒闭。因此，营运资本管理对企业融资约束问题和企业经营业绩有着重要的调节作用。

聚类#5 主要涉及货币政策实施方面的内容，包括金融发展、企业创新、研发投资、现金流和金融危机等。全怡等[11]认为紧缩的货币政策将会抑制企业发放现金股利，企业面临的融资难问题加深了“紧缩型”货币政策对现金股利发放的抑制;出于企业再融资的考虑，半强制分红政策的实施反而使得上市公司给股东发放了更多的现金股利。最后得出货币政策影响融资约束问题的三个途径：利率传导、资产负债表传导和银行信贷传导。由此可知，货币政策的类型和融资约束的程度密切相关。

聚类#6 主要涉及金融机构相关内容，包括信息不对称、投资、企业、企业管理、供应链金融和中小企业融资等。在相关金融机构提供融资之前，金融机构无法全面了解企业的信息，因此企业总是面临融资难的问题，这就引出了信息不对称概念。张园园等[12]认为持股金融机构能够缓解企业的融资约束问题和投资不足问题，抑制企业过度投资问题，降低企业非效率的资本相关配置，进行高效率的投资，在所有样本中持股银行的企业投资效率显著降低。由此研究表明集团如果向公司提供担保，则可以缓解公司融资约束压力。

（三）高影响力作者分析

从论文高产量作者方面对融资约束主题研究的高影响力作者可视化图谱进行分析，在一定程度上能大体掌握融资约束研究领域的高影响力作者、论文发表篇数及主要研究的作者和机构。发文量能够反映作者的研究能力和学术影响力。表2是19年来中国知网（CNKI）收录的融资约束主题文献的高产量作者。

这些作者2000—2018年间在核心期刊上发表的研究性融资约束论文篇数均在五篇以上，属于融资约束研究主题论文的高产作者。为了更为详细地研究融资约束主题的高影响力作者分布情况，本文在CiteSpace软件界面中，将样本数据输入软件中，结点类型选择作者（Author），得出更为直观的融资约束研究主题高影响力作者可视化知识图谱。

从表2和图2中可以看出，天津财经大学会计学院的翟淑萍和天津财经大学商学院的顾群位于高产作者名单的并列首位。检索融资约束相关研究性论文发文量各11篇，科研成果丰厚;石河子大学经济与管理学院的杨兴全，发文量是9篇;天津财经大学经济学院的于博发文量为8篇;重庆大学经济与工商管理学院的刘星与厦门大学经济学院陈明利发文量均为6篇;黄贤环和张文君发文量均为5篇，他们分别来自山西财经大学会计学院和厦门大学管理学院。表2共列出八位发文量在5篇以上的作者，其中有四位均来自财经类院校，另外四位来自其他院校。

（四）核心研究机构分析

通过CiteSpace生成的机构可视化图谱可以了解不同机构对融资约束主题的研究分布情况。在CiteSpace软件中将节点类型设置为机构（Institution），经过数据分析后得出融资约束领域研究的活跃机构。

由图3可以看出，融资约束研究领域的主流研究机构有中国人民大学商学院、南开大学经济学院、重庆大学经济与工商管理学院、天津财经大学商学院、武汉大学经济与管理学院、中南财经政法大学会计学院、石河子大学经济与管理学院、厦门大学管理学院和东北财经大学会计学院等（此处列举了活跃次数在18以上的机构）。从机构的分布情况来看，高校是融资约束研究的主要力量，其中中国人民大学商学院排名首位。

四、融资约束研究历史演进分析

（一）融资约束历史演进分析

本研究收集自2000—2018年19年间1 504篇融资约束相关论文。在“中国知网”核心期刊中统计融资约束研究论文发表数量的分布情况，绘制成折线图。从图4可以直观地看出，在2005年之前融资约束主题的论文数量相对较少，2002年的论文数量是0。从2006年融资约束相关论文研究数量开始稳步上升，2010年后文献数量发生重大变化，2011—2018年，每年的论文数量呈急剧上升态势，融资约束相关主题成为研究热点。

（二）融资约束研究热点迁移及突现词分析

在研究过程中为了能够进一步展示融资约束研究趋势，在时间维度上展现关键词的演进过程，本文将利用时区视图进行研究分析。同时还针对融资约束文献进行突现词的筛选和分析，突现词在CiteSpace中的功能是通过它辨别研究前沿变动。本文将2000—2018年期间1 504篇论文导入CiteSpace软件中，节点类型选为关键词，然后进行数据分析，利用时区（Timezone）视图得出融资约束关键词时区图（见图5）。

由图5所示，第一阶段主要是2000—2005年，对融资约束的研究处于萌芽阶段，相关研究相对较少，研究主题也相对比较单一。2003年出现了“中小企业”“中小企业融资”两个突现词，突现度值相对较高，分别为5.6702、3.6668。这一时期的学者对融资约束的分析研究更多关注中小企业融资约束的影响因素探讨，探讨信息不对称条件下的融资供给，解决融资难的政策建议主要从完善政策性金融体系，构建内部资本市场等方面出发[13]。实证研究方面主要研究不确定性、现金流量、公司投资行为及股权结构对企业融资约束的影响[14-16]，具体的案例研究较少。

第二阶段是2006—2010年，融资约束研究成果数量稳步增加，实证研究成果数量比例明显占据主导地位。这一时期的研究典型特征是借鉴西方金字塔结构理论、公司治理理论、效率投资理论，结合中国本土工业企业[17-18]、民营企业[19]、国有企业[20-21]样本研究企业存在的融资约束与代理冲突，揭示不同性质企业投资—现金流敏感性异常的原因。高被引文献中出现了现金持有、过度投资、审计意见、财政管理、资本市场、民营企业等关键词，突现词有“金融发展”“代理成本”“过度投资”“信息不对称”，说明融资约束的研究方向较之前研究前沿有了较大变化。

第三阶段是2011—2018年，融资约束研究成果数量迅猛增加。实证研究对象本土化特色鲜明，逐渐聚焦到企业研发[22]、盈余管理[23]、出口行为[24]、经济周期[25]、政治关联[26]、普惠金融[27]等方面對企业融资约束的影响，企业异质性、行业异质性、生命周期异质性等得到充分的考虑，研究设计趋于完善。在此阶段，“现金持有量”“投资现金流敏感性”“产权性质”“技术创新”等为突现度较高关键词，突现度值均在3以上，“内部资本市场”突现度值最高为5.745。这些突现词体现出这一时期的融资约束研究主要集中在市场和现金流对融资约束的影响，说明这一阶段学者们已经开始从市场全局多角度去考察融资约束问题，进而得出更加符合中国资本市场国情的能够促进各类型企业与金融市场健康稳定发展的对策。

五、推进融资约束研究的建议

（一）丰富融资约束理论体系构建研究

通过对融资约束相关文献的回顾及融资约束主题可视化知识图谱的展示，发现大多数相关文献缺少相应的融资约束理论依据，缺少理论应用的指导，鲜有研究者从理论高度对融资约束问题进行研究，尚无完整的融资约束理论体系。建设理论体系研究可以加强融资约束问题和会计关系研究，形成一套具体的学术体系。此外应当加强各界交流与合作，建设大数据应用平台，实现信息共享，形成产学研联盟、建设重点研究基地、改良成果评价方法、完善会计团体研究合作网络，使融资约束研究进程逐渐进入成熟和完善阶段。

（二）提升融资约束研究多样性

早期的融资约束研究主要借助于现有的统计数据，研究主题比较单一、宽泛。随着融资约束研究的深入及现阶段融资问题的复杂性，融资约束研究主题不断拓展，如投资不足、过度投资、信息不对称、投资效率低、代理成本高等。增加融资约束研究主题的多样性，可以使研究更全面，更深刻。制定科学的研究指导体系，对融资约束主题相关的问题进行梳理，增强研究主题的研究深度，使研究成果不断聚集到融资约束行为差异性的根源，找出影响融资约束问题存在的具体因素。李勇等[28]认为中小企业由于信息不对称问题的存在，往往面临着融资难的问题。近年来融资约束研究方面往往与中小企业、金融机构等问题相关，这样的研究视角过于单一，应该从政府、国家等角度研究，从全面的角度思考问题，用长远的眼光看问题，增加研究的多样性。

（三）引入创新型科学研究方法

在定量的研究方法中，从早期的描述性分析到后期的实证研究分析，并尝试运用结构方程、多层线性模型解释融资约束问题。从对主观数据的关注，可以拓展到客观数据以及与主观数据相结合进行分析。如杜传文等[29]在进行融资约束和企业投资的研究中采用改进企业投资流量模型构建了融资约束指数，进一步研究融资约束与企业投资、货币政策之间存在的关系。在质性研究成果中，从经济、金融、国内外基本情况的关注到实际研究案例等多角度去分析，推进研究方法科学化，有利于增强融资约束相关研究成果的科学性。

（四）综合考虑融资环境异质性影响

由于我国融资约束主题相关研究起步较晚，相对于国外的研究成果而言，创新性还有待提高。更应该考虑到我国社会制度、经济、文化与其他国家存在差异，在积极借鉴学习的基础上找出属于融资约束的理论逻辑和主线，保证融资约束研究的相对独立性，使得研究成果更加契合中国的具体国情。

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