基于EVA模型的医疗信息化企业价值评估研究
——以卫宁健康为例

许苑蕾

(河北经贸大学财政税务学院 河北 石家庄 050061)

一、引言

2019年4月，国务院发布了《关于促进“互联网+医疗健康”发展的意见》(以下简称《意见》)《意见》指出，要推进实施健康中国战略，提升医疗卫生现代化管理水平，优化资源配置，创新服务模式，提高服务效率，降低服务成本，满足人民群众日益增长的医疗卫生健康需求。因此，我国的医疗信息化企业正在迎来一轮新的发展机遇。近年以来，我国医疗信息化行业板块的市场规模处于不断扩张中。医疗信息化企业作为我国医疗领域能够实现现代化改革的重中之重，其发展有利于解决公共卫生当前存在的资源配置不够充足和效率低下等一些问题，也有利于行业的快速健康发展。我国医疗信息化企业的不断发展兴起，使其估值工作的相关研究愈发重要。当前，针对医疗信息化行业的有关估值研究相对匮乏，评估方法和适用的评估模型也急需探索，合理预测该类行业的企业价值有利于防范投资风险、引导资本流入、促进市场发展。本文以卫宁健康科技集团股份有限公司(以下简称“卫宁健康”)为例，通过分析行业特点和EVA模型运用的可行性，采用EVA估值模型对其进行企业价值评估。

二、EVA模型的构建及可行性分析

(一)EVA的计算公式

EVA=税后净营业利润-资本总额*加权平均资本成本

其中，税后净营业利润和资本总额是在部分会计指标调整后计算所得。

1.税后净营业利润的计算

税后净营业利润=营业利润+财务费用+资产减值损失+开发支出+递延所得税负债增加额-递延所得税资产增加额-EVA税收调整额

EVA税收调整额=所得税费用+(财务费用+资产减值损失-投资收益-公允价值变动收益-营业外收入+营业外支出)*所得税税率

2.资本总额的计算

3.加权平均资本成本(WACC)的计算

WACC=股权资本比例*股权资本成本率+债务资本比例*债务资本成本率(税后)

本文WACC采用Wind数据库中的WACC计算器计算得出，市场收益率采用医疗信息化行业的平均收益率6.63%，无风险利率选取各年的国债利率，β系数由Wind数据库中beta计算器计算得出。

(二)EVA模型选择

医疗信息化企业目前普遍处于发展期，其获得了国家政策的大力支持，整体市场份额将会在当前的基础上持续增加，并且在未来的几年内有较快发展。但随着市场上竞争对手逐渐增多，市场逐渐趋于饱和，医疗信息化企业就难以继续保持着较高的增长速度扩大其规模，而是会以较低增长率持续稳定缓慢发展。因此，就评估医疗信息化企业价值而言，两阶段EVA估值模型是较好的选择。本文将公司未来的发展划分为两个阶段，第一个阶段是高速发展阶段，第二阶段是永续发展阶段。[2]公式如下：

其中，m代表了企业经过第一阶段所花费的时间，g代表永续发展阶段的增长率。

(三)行业特殊性分析

截至2020年6月12日，医疗信息化行业上市公司一共有10家，公司上市板分布中，主板、创业板和三板所占比例分别为20%、30%和50%，行业特殊性分析如下：

首先，医疗信息化行业具有着较高的成长性，医疗信息化企业大多处于成长期，并且政府政策的扶持也势必为医疗信息化行业的发展增添更多动力，因此能够预测在未来五年内医疗信息化企业在现有基础上还将进一步实现其稳步增长。其次，为了保持企业的持续经营，医疗信息化企业需要不断加大人力、物力、财力的投入，企业推出的产品及服务无论在技术方面，还是在消费者的认可度方面都存在着较大不确定性，投入的回报率风险较大。但风险和收益是并存的，企业一旦开发出具有独特优势的产品，就可以获得高速成长。最后，医疗信息化行业企业的债务资本比重占比较小，权益资本比重占比较大，因此考虑权益资本将使得评估准确性大大提高。

(四)模型的可行性分析

EVA模型经过十几年完善，相对来说已经发展成熟。在我国，EVA模型也得到了应用重视，不仅仅学界运用EVA进行业绩评价，企业也在推动其运用。EVA相对于其他方法来说容易理解，容易使运用者接受。并且用EVA进行企业价值评估需要公司的财务数据，卫宁健康作为创业板上市企业，需要对其财报进行定期公布，这加强了EVA模型运用的可行性。

3.全面落实管党治党责任。狠抓党建工作责任制逐级全面落实，建立任务、责任、问题、整改“四张清单”，抓细抓实党建工作。坚持书记抓、抓书记，稳步推行党支部书记抓党建述职评议考核，认真落实下级党组织向上级党组织报告年度党建工作。发挥党建工作领导小组及其办公室作用。完善党建工作联系点制度，加强对基层党支部党建工作的指导。

EVA在计算资本成本时需要考虑权益资本成本，在卫宁健康的资本中，权益资本占很大一部分比重。并且，在评估过程中，EVA也会适当调整会计项目，来增加评估结果的准确性。最后，EVA考虑到了权益资本成本表明其十分重视股东权益资本价值，这也有利于股东财富最大化的实现。

三、卫宁健康运用EVA模型进行价值评估

卫宁健康创立于1994年，是我国国内第一家专注于医疗健康信息化的上市公司。自成立以来，其提供的医疗服务收入占据着总收入的97%以上。[3]正因如此，本文以其作为评估案例具有一定的说服力。

(一)评估过程

本文使用EVA对卫宁健康的企业价值进行评估，评估基准日为2019年12月31日。

1.2015—2019年EVA的计算

选取了卫宁健康2015—2019年的历史财务数据计算其EVA值，并对其当前的经营状况进行适当分析，借此来预测该企业今后的发展状况。计算结果见表1。

表1 卫宁健康的历史EVA (单位：万元)

根据计算结果可以得知，卫宁健康的经济增加值近五年来都为正数，能够预计该公司在未来的经济增加值将维持正值，这一预测也为使用EVA模型对卫宁健康进行企业价值评估提供了进一步的可能性。

2.未来EVA的预测

本文选用营业收入百分比法对卫宁健康未来年份的EVA进行预测，本文以2015—2019年作为历史期，2020—2024年作为预测期，2025年及以后作为永续增长期。

首先是对营业收入的预测，考虑到卫宁健康近年来不断对低毛利的硬件集成业务比例进行调整，不断改善其收入结构，并且考虑到我国医疗信息化行业的发展现状，本文预计卫宁健康未来的2020—2025年间，公司的营业收入将以2015—2019年五年的营业收入平均增长率31.65%继续保持高速增长。其次对卫宁健康的营业成本进行预测，技术服务和软件等一些智慧型产品，其营业收入和成本的应对性往往相对较弱，因此对卫宁健康的营业成本进行单独预测。卫宁健康还处在持续发展中，其生产规模还将保持着继续扩大的趋势，因此本文将其2015—2019年的营业成本平均增长率作为企业未来的成本增长率，为33.49%。

在对费用的预测方面，卫宁健康2015—2019年的期间成本和税金及附加在营业收入中所占的比重一直比较稳定，因此对其期间成本和税金及附加的预测取2015—2019年各占营业收入的均值来预测。在资产减值损失、投资收益、公允价值变动收益、营业外收入和营业外支出的预测方面，由于这几项数据的变化没有规律可言，因此对这几项数据的预测采用2015—2019年的平均数，分别为3589.81万元、6632.29万元、258.02万元、2437.52万元和102.65万元。卫宁健康的所得税税率为15%，假设未来仍然保持这个税率。除此之外，本文假定卫宁健康未来企业的资本结构不会发展较大波动，因此WACC的预测取值为2015—2019年的平均值，为7.05%。并且根据医疗信息化企业当前所面临的内外部环境，企业2020—2024年进入高速增长的阶段。从2025年开始，企业增速放缓，本文假设卫宁健康的永续增长率为3.5%。

表2 卫宁健康未来的EVA 单位：万元

四、卫宁健康价值评估结果及分析

通过以上的数据计算可得，卫宁健康2019年12月31日企业价值为2600101.30万元。2019年12月31日，卫宁健康的总股本数量为164132.37万股，2019年最后一日的收盘价为14.98元/股，因此该公司的价值为164132.37*14.98=2458702.97万元，但是刚根据EVA模型计算出的卫宁健康的企业价值为2600101.30万元，略高于其市值，计算误差率为5.75%。

主要原因有两个方面：首先，卫宁健康在当前的宏观环境之下拥有着较强的盈利能力。其次，本文运用EVA模型，不仅仅是考虑了企业的长期价值，还考虑了企业的期初投入，更注重企业真实利润增长，也更加注重考虑企业的持续发展潜力。

五、结论

本文运用EVA对卫宁健康进行了企业价值评估，希望借此来探究EVA模型在医疗信息化企业中运用的可行性。研究发现，卫宁健康近几年的EVA都为正并且呈现出递增的势头，这说明卫宁健康的经营活动在实际上创造出了资本增值(内在价值)，并且创造资本增值的能力在不断提高。通过EVA模型对卫宁健康进行企业价值评估，比较评估结果和市值，可以得出，虽然卫宁健康的市场价值和计算出的理论价值之间存在着一些差异，但误差率只有5.75%，计算出的结果要稍高于市场价值。和传统价值评估模型比较，EVA模型具有更多的研究价值和研究空间，EVA模型不仅仅局限于债务资本成本，它有效避免了传统的评估方法没有考虑到企业股权资本成本的弊端，并且还考虑到了研发支出等这些能够给医疗信息化企业带来较多经济利益流入的项目，使评估结果高于现行市价。因此，运用EVA对医疗信息化行业企业进行企业价值评估，能够挖掘其潜在价值，并且计算出的企业价值属于合理误差内，EVA模型能够运用在医疗信息化行业的企业评估中。