基于EVA模型的泸州老窖股份有限公司企业价值评估

湛梦思

(河北经贸大学 河北 石家庄 050000)

一、泸州老窖简介

泸州老窖具有悠久的历史。是中国浓香型白酒的起源，在白酒行业的众多企业当中具有鲜明特色。泸州老窖窖群是世界上最大的窖群。该群由10000多个坑组成，其中100年以上的坑1619个。泸州老窖曾经荣获“中古第一窖”的称号，并在2006年和2008年荣获中国驰名商标。其大力推进以中国传统白酒为支撑、以中国传统白酒为基础的保健酒和创新白酒产品的“三大品系”，为泸州老窖未来的发展布局奠定了坚实的基础。

二、EVA模型简介

EVA的创新之处在于其在重视债权资本成本对企业价值影响的同时，也注重股权资本成本及一些非财务指标对企业价值的影响，同时从企业价值增值这一根本目的出发，对企业的净利润进行调整，可以更为精准地评价企业业绩。EVA价值评估可以动态反映企业在收益期的各个年度是处于价值创造状态还是处于价值破坏状态。

(一)一般公式

经济增加值(EVA)=税后经营净利润(NOPAT)-投入资本总额TC×加权平均资本成本率WACC

(二)典型的账目调整

1.研发费用和市场开拓费用

在EVA模型中，企业的一项长期投资是研发费用。此外，市场开拓费对公司未来的市场份额占有率有着深远的影响，因此在EVA模型中市场开拓费也是长期资产。

2.财务费用

债务的资本成本包括在企业资本成本的计算中。为了防止重复计算，利息费用不再从利润中扣除。

3.各种准备金

在进行EVA指标评价中，应根据企业的估计减值准备金来调整公司的税后净营业利润和总投资资本。

4.非经营性收入

如何使学生自主学习，从而使实验过程不再因为有限的课堂时间而流于形式，使学校有限的的实验资源能够得到充分利用，结合作者在材料实验教学过程中所遇到的问题和实验过程中学生的现状，以及学校对实验有效教学的重视程度，浅谈微课在材料实验教学中的几点应用。

EVA计算的是相对稳定的资本增值，非经营性收入属于偶然发生非经常性的收益，需要进行调整。

5.递延税项

在计算经济增加值时对递延税项的调整，是将递延所得税负债的增加额加到资本总额中，如果是递延所得税资产增加额，就要将其从资本总额中扣除。

6.各种准备

在计算EVA时，应当将准备金的账户余额计入资本总额，并在税后净营业利润中加上准备金余额当期变动额。

三、模型选取

EVA估值模型的基本思路是将计算出的目标企业每年EVA值代替FCFF模型中的现金流，确定折现率后将数值折现加和，加上企业期初的资本总额，得到的结果就是被评估企业的内在价值，因此EVA估值模型可以用下面公式来表示。

企业价值P=o

其中，EVAt为被评估企业第t年的经济增加值，WACC代表企业的加权平均资本成本，而Co则表示企业创立初期所投入的资本总额。

通过对泸州老窖股份有限公司的财务报表分析可以看出，2015到2019年泸州老窖的营业收入增长率一直为正，这说明泸州老窖股份有限公司未来发展趋势一片向好。但是，未来泸州老窖公司的业务市场竞争发展依然还比较激烈。所以，出于谨慎性考虑，本文利用永续增长模型，以较低的增长率估计泸州老窖的最低市场价值。永续增长模型的具体公式如下：

企业价值=评估基准日资本总额(调整后)+稳定增长阶段现值=Co+EVA×/(WACC-g)

其中，g表示目标企业的增长率，如果为0，则表示停止增长；而当WACC

四、泸州老窖股份有限公司企业价值评估

(一)2015-2019年历史EVA计算

1.税后净经营利润的计算

税后净经营利润=净利润+税后摊销完成后的市场拓展费用和研发费用+税后财务费用+税后营业外支出-税后营业外收入+税后资产减值损失+递延所得税负债增加额-递延所得税资产增加额+少数股东损益

税后净营业利润调整表

2.投入资本总额和加权平均资本成本(WACC)的计算

资本总额=一年内到期的长期借款+短期借款+长期借款+应付债券+普通股权益+少数股东权益+各种准备金+递延所得税负债余额-递延所得税资产余额+研发费用的资本化金额-在建工程

加权平均资本成本(WACC)=税后债务资本成本*债务资本占资本总额比例+股权资本成本*股权资本占资本总额比例

项目20152016201720182019短期借款0.000.000.000.000.00应付债券0.000.000.000.002,490,883,676.39一年内到期的长期借款0.000.000.000.000.00长期借款0.000.000.000.000.00债务资本合计0.000.000.000.002,490,883,676.39普通股权益10,362,349,248.3911,124,634,365.0215,312,594,212.1017,124,212,618.9919,554,731,028.10少数股东权益86,190,469.5494,129,946.87141,145,455.42159,541,143.03147,885,302.49加资产减值准备630,892.17515,482.12448,154.45-2,035,339.62618,334.74资本化研发费用和广告宣传费用514,556,854.051,132,731,330.751,879,646,808.802,703,939,318.153,380,117,917.99递延所得税负债72,449,617.0455,963,516.0655,941,136.3544,252,383.9663,430,453.64减递延所得税资产368,258,228.12356,694,148.64411,361,142.33436,434,961.24676,152,614.07在建工程182,954,414.80183,870,575.511,567,263,995.953,000,489,249.867,257,393,087.56权益资本合计10,484,964,438.2711,867,409,916.6715,411,150,628.8416,592,985,913.4115,213,237,335.33资本总额10,484,964,438.2711,867,409,916.6715,411,150,628.8416,592,985,913.4117,704,121,011.72债务资本比重0.000.000.000.0014%权益资本比重1.001.001.001.0086%WACC6.69%4.55%8.17%10.67%11.01%EVA892,355,589.761,390,724,852.941,248,608,805.992,164,483,296.453,424,565,353.06

(二)预计企业未来EVA

预计未来几年中国GDP的平均增长率将在5%左右，因此未来市场的风险溢价也取为5%，EVA增长率将与之相等。假设企业的资本结构在未来期间内基本保持稳定的，则债务资本和股权资本之间的比例也保持不变,债务和股权资本的比例计算的平均值为2.8%和97.2%,2015-2019年β系数均值为0.83,平均债务资本成本率和平均5年债券收益率是3.78%,3.15%,根据上述数据计算加权平均资本成本的结果为8.33%

(三)计算基期企业价值

企业价值=Co+[EVA×(1+g)]/(WACC-g)

=17,704,121,011.72+[1,824,147,579.64*(1+5%)]/(8.33%-5%)

=75,291,461,920.40元

=7,529,146万元

由于未来企业的各种数据预测充满了很大的不确定性，所以本文的预测也是出于一个保守估计。并且根据对企业财务报表中的各个历史数据的分析，如果企业的外部市场环境变化不显著，泸州老窖股份有限公司的经济价值可能会比本文估计的价值更高。

五、结论及建议

根据上述资料得出的数据可以看出，泸州老窖的经营活动创造了资本增值。泸州老窖在2015-2019年的EVA为均正数，并且近年来其增长速度很快，说明泸州老窖的经营活动确实创造了内在价值，创造内在价值的能力近年来也有了很大提升。

EVA价值评估在消除非日常的经营活动对利润影响的基础上,还考虑到了研发支出等项目在未来给企业带来的经济利益,使企业的评估值高于当前的市场价格，更能反映企业的内在价值。但是，EVA的价值评估方法并不能反映所有价值评估因素，在调整会计科目和计算的过程中存在主观性，故会影响EVA价值评估方法计算出来的结果。