浅谈基于财务视角的企业并购风险及防范

伊敬禹

(中冶京诚工程技术有限公司，北京 100176)

企业并购是企业实现发展的重要途径之一，是一种具有战略意义的经营活动。近年来，随着我国资本市场的逐渐建立与完善，越来越多的企业开始进行并购重组。尽管企业并购的规模正在扩大，但人们还是可以发现，在众多的案例中真正实现并购成功的案例并不多见，大多数企业的并购都以失败告终[1]。其原因有着多方面的影响，而其对财务因素的重视不足成为导致并购失败的重要诱因之一。鉴于此，本文从财务视角探索企业并购的风险，并提出具有针对性的防范措施。

一、企业并购中存在的主要风险

1.并购前的估值风险

在企业进行并购前，价值评估风险是最为关键的一环。在这一个环节中，需要对目标企业进行详细且综合的评估和调查，而进行价值评估的方法也有多种，例如净资产法、市盈率法、现金流量法等，在进行价值评估时可以根据自身需求采用最为适合的方法进行资产评估[2]。净资产法和现金流量法是目前进行价值评估最常用的两种方法，但是这两种方法都存在相应的缺陷。净资产法具有一定的随意性，其计算结果与采用的核算方式有关，并且不能明确反映企业未来的盈利能力。现金流量法对于企业未来现金流量的评估有很强的主观性，因而采用这一方法往往会造成结果的不正确性。

2.并购中的支付风险

通常情况下，在企业的并购活动当中，企业进行支付的方式可以分为现金并购、换股并购或是混合并购。在过去，现金并购最为常见，而如今，换股、并购逐渐成为各大企业进行并购的新选择，但以现金并购和混合并购的方式依然是主流方式。为了能够让目标企业同意并购，并购企业需要向目标企业支付一笔溢价。但在进行整合时，企业可能会忽略对整合成本的估算以及潜在整合成本的支付，现金流控制力不足等问题[3]，这些问题可能导致企业在经营过程中出现资金短缺的现象。所以，在并购过程中选择何种支付方式也是企业需要重点考虑的问题。

3.并购后的整合风险

(1)资本结构调整的风险

企业的资本结构具有一定的特殊性，即，在一定的时期起动态的稳定性，与企业实际的财务状况相适应。一般情况下，企业在不同的环境中需要对资本结构进行一段长时间的探索和优化[4]。在新形势下，杠杆收购逐渐成为一种新兴的并购方式，这在一定程度上能够解决企业在并购过程中资金筹措难的问题，并且具有非常大的优势，特别是资产雄厚的大企业并购小企业的并购活动中，这一优势特别明显。因此，这种收购方式一时间风靡全球。但是，无论企业在并购过程中选择何种支付方式，在企业并购后，其资本的结构也会发生剧烈变动。例如股权，在股票的发行和筹措过程当中，企业在拥有更多控股权的同时，也会增加相应数量的股东。除此之外，在控股合并的过程中，由于被并购企业的品牌将继续被客户、分销商等使用，因此，被并购企业仍将保留法律地位，这也会使得企业在进行结构的控制时变得非常复杂。在这样复杂的股权结构当中，极其容易发生非法的内部交易、互相担保等违法行为，并且会给企业带来极其恶劣的影响。

(2)并购后管理体制变动的风险

管理体制是企业管理理念和企业文化的载体，不同的企业管理体制也有所不同。因此，在进行并购时，管理体制的变动也会给企业内部的控制环境带来很大混乱。企业在并购后进行财务整合，其实就是对企业的制度、财务以及信息等资源进行共享[5]。在这一过程中，强制性地对并购企业进行管理体制的灌输是不行的，必须重视企业技术开发、财务管理、信息资源等多方面的功效，实现企业间的协同效应。如果整合不力，就会导致企业销售量减少，利润降低，并购双方企业间难以达成协同效应的情况，甚至会造成企业未来盈利水平的不确定性大大增加，给企业带来大面积的亏损。

(3)并购后企业文化冲突的风险

企业文化是企业长期发展所形成的一种共同价值观念，每个企业都有其独特的形式和理念，而这种文化理念随着企业所在区域和行业的不同也各不相同。由于这种差异，在企业并购重组时，会有两种或者更多的企业文化融合在一起，这些文化之间发生冲突也是必然的结果。倘若这些企业文化不能和谐共存，必然会影响着企业未来的发展，员工之间在思想和行为上也会产生摩擦和冲突。譬如，2001年，中国本土品牌上汽与韩国双龙汽车企业签署了并购协议后的第五天，韩国双龙汽车员工就开始了罢工。而美国在线和时代华纳的并购活动中，时代华纳的四名高管也因为管理理念不同而辞职，这些失败的并购案例都是因为在并购过程中双方文化之间产生的冲突而导致的。

二、企业并购风险存在的原因

1.并购前估值风险的诱因

对于资本市场来说，其最重要的影响功能就是定价功能。但因为市场中存在着信息不对称的现象，这一市场定价的功能变得缺失和扭曲，企业在并购过程中又存在着严重的定价风险。而在现实的并购重组中，也存在着因为内幕交易，工作人员贪赃枉法等影响市场经济秩序的原因引发的并购失败或并购成本攀升的事件。市场信息的不对称性对被并购企业也十分不利，大多数情况下被并购，企业并没有选择并购方的权利，并购企业可以对被并购企业的财务状况、人员配置情况等进行调查，但被并购企业对并购企业的情况了解并不详细，这种情况也非常不利于企业并购后整合工作的开展。

对目标企业的尽职调查，也是至关重要的。在进行尽职调查时，需要对目标企业中人员的配置情况、设备的状况以及资产状况等了解详细。在尽职调查中最大的风险就是对目标企业的具体状况掌握未达预期，目标企业可能会对存在资产、收入、利润过于夸大，负债、关联交易及或有事项刻意隐藏的现象。因此，尽职调查不够充分，无法掌握目标企业的财务、业务真实情况，可能会导致后续评估工作高估目标企业价值，也会增加后续投后整合的难度。

2.并购中支付风险的诱因

(1)资本市场中本身存在企业的并购

并购活动很大程度上推动了全球市场中人才资源、信息资源等要素的配置。与此同时，经济市场的变化同样也对跨国公司的并购活动有着很大影响，而市场摩擦所产生的交易成本又成为了企业财务整合成本的重要内容。比如，利率和汇率的波动会影响企业并购筹资进程，同时，财务整合成本的不确定性又有所增加。

(2)并购工作缺乏系统性

企业的并购整合活动是一个系统化的过程，需要专业的人员和团队负责，所以并购活动的顺利进行很大程度上取决于对并购整合小组的整体能力。并购整合小组的组长应该参与到整个并购活动中去，而不是单一的财务整合过程中。企业在进行财务整合的过程中，其整合速度受到整个市场环境变化的影响，市场大环境的变动也直接关系到企业整合期所消耗成本的高低、现金流量的多少等。

(3)并购过程中的税务处理问题

在宏观经济调控中，税收能够影响任何一个微观企业，并购过程中很多环节都涉及到了税务问题。一些企业为了能够获得更多利益，利用非法手段偷税漏税，这不只是一种违法行为，更会影响到企业的形象。而在法律规定的条件下，企业合理地减少并购重组活动中可能出现的支出税费是被允许的，而这也极大地考验了税收筹划人员的税务处理能力。

(4)并购价款的支付问题

支付价款时能否在短时间内完成资金的筹措，是企业并购活动能否成功的决定因素。短时间内企业无法筹集到足够的资金，那么并购活动就无法完成，但如果企业在并购活动中，融资成本过高，就会导致其在经营过程中出现资金短缺、经营困难的情况。一般来说，企业将内部现金流作为主要资金来源时，就会占用大部分的自由现金流，但这样就会使得企业抵抗风险的能力大大降低，当企业没有足够的自由现金流时，企业就会通过外部融资的方式来进行并购。选择何种形式的外部融资也非常重要，这会改变企业的债务结构，提高企业的负债率，经营成本也会有所提高，财务风险会有所提高。

3.并购后整合风险的诱因

(1)组织结构选择的困境

组织结构的选择是决定企业并购后整合是否成功的重要因素，一些企业并购失败的原因虽然存在着并购目的不明确、收购溢价太高等因素，使得企业最终没有完成并购，或者并购之后出现各种问题。企业在实施并购后，须要对并购双方的业务及管理进行全方位的整合，但由于并购企业和被并购企业之间的战略不同，因此组织结构也存在着巨大差异，如何选择组织结构就成为了企业在进行整合时所面临的一个巨大难题。

(2)管理控制模式的不合理

企业进行并购后的管理控制就是对文化的整合、对人力资源以及财务的整合，但许多企业都存在管理控制模式不合理的现象，并购双方之间并未达成统一。没有充分重视整合管理计划，而这也是导致企业并购失败的直接原因。并购企业与被并购企业没有采取相同的绩效管理措施，而被并购企业也不愿意接受并购企业的企业文化，这些都是企业管理控制模式不合理的表现。

(3)内部协同效应的发挥

在实际的并购当中，并不是所有的并购都能产生协同效应，要产生协同效应，需要满足几个条件：①对企业的合理出价符合目标企业的真实价值是协同效应能够得到发挥的先决条件，如果在并购活动当中出现不合理或者溢价过高的现象，企业的发展就会受到拖累；②并购的目标企业必须符合并购企业的经营主体方向，企业的并购前必须明确目标企业的战略目标、获益渠道、增值环节等，否则行并购后将不利于企业整合；③在并购时干净利落，不拖泥带水，并购过程中，目标企业所出现的每一项问题都要得到妥善解决，这样才能够在企业进行并购后就能直接正常运行，而不会受到一些琐事的干扰；④并购完成后需要尽快对企业进行有效的整合，其中要包括各项资源的整合、经营的整合、企业文化的整合等，以便让被并购企业快速产生好的经营业绩。具备以上四个条件，企业内部的协同效应才能够得到发挥。但许多企业的并购都没有达到预期的效果，这些企业要么不具备以上四个条件，要么会忽视一些条件，甚至会落入一些圈套，所以内部协同效应得不到发挥。

三、企业并购防范风险的相关建议

1.并购前完善并购价格评估机制

企业的并购活动是一项充满挑战且专业性极强的财务活动，因此，在实施并购计划前，企业需要完善自身的并购价格评估机制，要提高对目标企业价值评估的信息质量，对目标企业的信息状况进行全面调查。目标企业的背景以及高层管理人员的信息背景，一些非财务的信息也能够对目标企业的未来经营状况提供有效参考，需要合理地使用财务报表[6]。报表无疑是对一个企业进行价值评估最重要的依据，但也不能完全依赖目标企业所提供的财务报表，需要成立专门的审核小组来对财务报表进行适当的评价，排除财务报表中含有的水分，能够更加真实地展示目标企业的实际状况。除财务报表以外，也要关注一些其他资源，报表并不能够反映出一个企业的债务情况或其他纠纷，这些信息对于目标企业的价值评估却有着重要影响，因此，对于相关的信息也要有充分了解。

在评估机制的建立时，并购企业可以综合运用定价模型建立自己的评估体系，通过运用清算价值法获得目标企业价值并作为并购价格的底线，而把现金流量法获得目标企业价值作为并购价格的上限，再按照双方的价格谈判情况，在设定的区间内确定谈判价格，最后确定为并购价格。

2.并购中需要加强资金筹措，防范财务风险

在进行资金整合的过程中，资金需要进行统一的筹集。这一资金筹集的方式能够有效地将融资费用与资金成本降到最低，并且资金的统一使用与管理也能够极大程度地提高资金的使用效率。资金的统一分配又能够帮助企业有效地进行财务风险控制，在一定程度上提高企业的财务实力。在严格的资金项目预算和整合整体预算中就能够体现资金的统筹使用，这样使得资金能够加快回笼速度，清理应收账款和应付账款的速度也能够明显加快，对资金的使用资格进行严格的审批，以预防有宽裕的预算存在，并对资金的使用效率进行合理评价，这样就能够有效防止财务风险的发生。

3.并购后优化组织结构，推进产业升级

在进行组织结构优化时，可以根据企业的整体发展战略来进行设计，遵从企业的战略转型，并围绕战略转型调节并购后的组织结构。并购后的新企业其实就是在做一个差异化的市场，在这个市场当中，竞争激烈且不规范。因此，在进行组织结构优化时，就可以采取差异化战略，将企业业务的个性化和差异化重点突出。这样就能够使企业的市场竞争力大大增加，也能够推进产业的升级。在进行并购时，企业也可以采取先合再整、先整合再优化的原则，这样也能够让员工有一个适应的过程，减少人员的流失，防止企业业绩下降。

4.并购后完善管理控制模式，提升协同效应

企业的基础管理体制的内容包含研发、生产、采购、市场、财务等，同时也是协同效应能够得到有效发挥的基石。完善管理控制模式即实现管理的一体化、管理方式的一体化、流程设置的一体化等。其具体内容包括：组织结构的重构、客户资源的分销渠道共享、员工岗位的编制及绩效考核体系的重新评估等。随着企业并购的不断深入，如果企业追求一致的控制方式，会导致企业的管理模式僵化。所以，在把握创新制度和灵活性的同时，企业也要坚持原则性的指导，充分发挥制度的优势，采用兼容并蓄的管理方式，建立起能够得到并购双方都认可的运作流程与管理控制模式。

四、结语

综上所述，企业在并购的过程中会出现许多财务风险，在进行并购前会出现价值评估的风险，进行并购时会出现支付的风险，并购后会出现资本结构调整的风险，这些都是影响企业最终能否并购成功的重要因素，也影响着企业的发展。因此，需要对企业并购过程中出现的风险进行原因的分析，并且制定相应的风险防范措施，能够帮助企业在并购过程中有效规避相应风险，帮助企业顺利进行并购活动。