汽车行业：2021年或为复苏“大年”

何辉

中国汽车工业协会发布的数据显示，2020年中国汽车销量为2531.1万辆，同比下降1.9%。这也是自2018年以来中国汽车销量连续第三年出现下滑。

2021年，中国汽车市场是会持续萎靡还是迎来复苏？天风证券相关研报，分别从乘用车、重卡、客车、汽车零部件等领域展开了深度分析。

乘用车市场：2021年增速有望超15%

天风证券认为，就总量而言，乘用车行业远未见顶。若以2020年销量为基础测算，行业总量还有50%以上的空间，未来大概率进入长维度的“波动上升期”。中维度来看，未来三年行业有望迎来较为强劲复苏，预计总反弹幅度有望超25%。短维度来看，2021年将会成为“大年”，行业增速有望超15%。

汽车销量与经济指标“短期脱钩”，有望回归中枢。对比美国和中国的经济数据与汽车销量（零售），可以发现几个现象。

一是汽车反映经济的早周期。

二是M2（广义货币供应量）与汽车销量相关性最强。中国汽车和M2经历“短期脱钩”，但正逐步恢复。M2增速与乘用车销量增速相关性，在2006年至2017年间为70.7%，2018年至2019年相关性为13.2%，2018年至2020年10月为20.9%。

这种现象或受早年需求透支、中美贸易冲突、疫情等因素综合影响，而随着疫情控制和经济转好等，相关性正逐步修复。

三是美国汽车行业经历多次“危机”后，依旧能够回归反映M2的中枢上，且“危机”前后同样呈现脱钩现象。

从换车周期来看，也有望助力未来2-3年行业复苏。根据中国汽车流通协会数据，对于新车而言，6年以内出售或换车概率较高，其中3-6年占比最高。结合整体二手车车龄，若以5年为换车周期计算，考虑到2015-2017年为前期乘用车销量高速增长期，则2020至2022年或为此前高速增长期的换车期。

自主品牌：有赖新能源汽车引领

在乘用车总量有望迎来复苏的同时，行业竞争则进入“白热化”阶段。

目前，乘用车行业“尾部出清”已基本完成，头部竞争格局逐步稳定，CR10（销量最大的前10个品牌总和）和CR20（销量最大的前20个品牌总和）分别达73%和91%，与欧美成熟国家水平相当。

随着行业增速放缓，未来汽车主力价位市场竞争将进入“白热化”阶段，只有更迎合消费需求的优秀产品才更有希望脱颖而出。

据中汽协数据，截至2020年10月，有销量的品牌共计72家，而2018年为78家。若剔除新造车势力的加入，不到两年时间，有11个乘用车品牌退出市场。

从现阶段数据来看，“尾部品牌”生存状况不容乐观。76家有销量统计的品牌中，有29个品牌2020年前10月累计销量低于1万辆，合计约9万辆；而30名之后的42个品牌，前10月总销量仅为34万辆。

中低端市场份额持续受到挤压，2020年，9万-13万元车型占比从最高峰的42%下降至31%，6万-9万元车型占比从21%跌至11%，2万-6万元车型从18%萎缩至3.5%。中高端市场持续扩张，挤压中低端市场份额。

中国自主品牌乘用车曾凭借高性价比优势快速站稳脚跟，一些自主品牌虽然缺乏核心技术，但早期凭借市场红利也能抢占份额。

不过，随着行业尾部出清，中低端市场萎缩，靠性价比打市场的时代即将过去，品牌升级（不仅是价格更高，还要有符合消费者需求的性能、驾乘体验等）将是自主品牌发展、壮大的有效途径。

近年来，大数据、5G技术和动力电池等技术与传统汽车相结合，电动智能化浪潮兴起，国内车企、造车新势力、互联网企业和通信企业相互合作，中国有望凭借广阔的市场以及先进的技术实现弯道超车，引领电动智能化。

国内车企在电动化领域布局较早，已享有先发优势。相较外资及合资，我国自主品牌由于历史包袱更轻、沉没成本更低，在电动车领域转型更为坚定。目前主流自主品牌已基本完成新能源平台建设，并推出各自代表车型。

2020年1-10月，上汽通用五菱、上汽荣威、广汽传祺、长城、蔚来进入全球新能源品牌销量TOP20；五菱宏光mini EV、广汽埃安S等6款车进入全球新能源单车型销量TOP20。

2021年，自主品牌新车推出数量及速度仍占优势，国内新能源产业链将迎来新一轮驱动。2021年各大自主品牌仍将推出各自主打的新能源新车型，对抗特斯拉Model Y、大众ID.4 Crozz等外资/合资新车。

从新车推出数量及速度上看，预计2021年将成为我国新能源汽车大年，有望从供给端打开新能源市场需求，拉动上下游产业链发展壮大。

重卡及客车市场：或好于市场预期

近几年，市场对重卡行业比较悲观，每年都会担心次年的行业销量断崖式下跌，但最终行业表现都远好于市场预期。

站在当前时点，市场对2021年重卡行业依然过于悲观。而天风证券认为，2021年重卡行业销量有望再次超出市场预期，板块内标的有望继续受益预期差的修复带来的盈利和估值双升。

天风证券预测，2021年重卡市场将回归理性，回归到100万-120万辆的水平；未来2年重卡行业的销量将维持在130万辆以上的水平，行業难以出现市场担心的断崖式下跌。

再说客车市场。客车行业在2014年到达历史销量的最高点60万辆后，受高铁发展迅速和私家车需求提升的影响，客车需求整体下滑。

2019年客车销量为47.2万辆，同比下滑4%，相比于2014年的最高点，下滑了22%。2020年前10月，客车销量为33.8万辆，同比下滑6%。不过，2020年10月份，客车销量实现4.3万辆，同比增长20%。

天风证券认为，未来客车行业继续下滑的空间不大，行业年销量或将维持在50万辆左右。客车新能源渗透率将维持高位，新能源保有量渗透率将继续提高；疫情背景下客运旅游车承压，并受替代出行方式的影响，将稳定或微降；校车市场将继续稳定，难以出现大起大落。

未来，疫情影响减弱后，客车需求将逐步释放。随着疫苗的出现，疫情影响有望逐步减缓，海内外客车需求大概率逐步恢复，预计未来两年内新能源客车将继续享有补贴，直到2022年底补贴停止，2023年的部分需求可能在前两年提前释放，对销量也有一定支撑作用。

零部件市场：细分龙头有望“戴维斯双击”

2018年以来，国内经济增速下行，叠加中美贸易摩擦等外部不利因素，导致国内汽车零部件企业盈利能力持续下降。

2020年第一季度遭遇疫情冲击，行业利润率及ROE跌至歷史低谷。2020年第二季度以来，随着国内疫情缓解，下游销量回升，零部件企业业绩触底反弹，部分公司净利率在2020年第三季度甚至创下近年新高。

天风证券认为，国内细分零部件龙头业绩和全球渗透的加速兑现，行业有望迎来“戴维斯双击”（当一个公司利润持续增长使得每股收益提高，同时市场给予估值也提高，股价得到了相乘倍数的上涨）。

原因有三：前期受各种因素压制的利润率已触底回升；全球疫情蔓延加速国内零部件龙头海外渗透；随业绩触底回升及市占率提升，市场悲观预期有望扭转。

疫情在全球持续蔓延，海外车企降本及供应链整合压力加大，国内零部件供应商迎来海外扩张历史性机遇，全球替代步伐或再次加速。

参考2008-2010年，在金融危机重创之下，各大车企降本诉求迫切，其间美国持续加大对中国零部件的进口比重，从金融危机前的7%左右提升至10%以上。其中，国内出口型零部件供应商龙头，如福耀玻璃、敏实集团、科力远等海外营收占比均实现了较为明显的提升。

估值层面，目前汽车零部件板块PB（市净率）仍处于历史中枢位置，仍有提升空间。据中信汽车零部件II板块数据，截至2020年12月11日，中信汽车零部件II板块PB为2.59，处于近10年的48.25%分位上。

相较于近十年PB均值2.63，当前估值仍低于历史平均水平。预计随着车市的回暖、企业业绩修复、全球渗透率提升，汽车零部件板块特别是各细分领域龙头，估值有望继续提升。

对于汽车零部件市场，天风证券建议可关注细分领域的国产化机遇，如车外智能（高级驾驶辅助系统）、车内智能（智能内饰&智能玻璃）、电池相关（新能源汽车热管理）、轻量化（铝合金压铸及结构件）等。

科技大浪潮下，2020年以来特斯拉产销量及市值屡创新高。蔚来、小鹏、理想等造车新势力，因互联网、科技基因的加持，也享受更高的市场估值。此外，ICT巨头华为也已完成从智能汽车硬件到软件的五大领域布局，将联合长安汽车、宁德时代共同打造全新高端汽车品牌。汽车电动智能浪潮势不可挡，也为零部件企业提供了广阔的成长机遇。