把握资本市场改革带来的新机遇

30年来，中国资本市场从无到有，从小到大，从弱到强，为经济的腾飞注入了强大动力。当下，在中国经济进入转型升级的重要时期，资本市场更是率先勇闯改革“深水区”。在此背景下，包括公募基金在内的资管行业受益于长期向好发展、向上生长的资本市场，也迎来了前所未有的发展机遇。

资本市场改革助力中国经济转型升级

近两年，资本市场在“建制度、不干预、零容忍”方针的指引下，大刀阔斧，锐意改革，从容量到结构都日益优化。

实施新股发行注册制改革，强化上市公司退市制度。注册制改革作为“牛鼻子”工程，是此轮资本市场改革的顶层设计和核心举措。2019年7月，中国证监会从设立科创板并试点注册制起步，再到创业板实施“存量+增量”改革，注册制改革取得了突破性进展。截至2021年二季度末，科创板上市公司已有313家，总市值达到4.95万亿元;流动市值超过1.73万亿元，平均市盈率为72.96倍。截至2021年6月26日，创业板注册制的上市公司已有143家，首发实际募集资金1168.34亿元，总市值达到1.8万亿元。目前科创板平均上市周期已缩短为半年左右，前五日不设涨跌幅限制，市场价格发现过程进一步加快。

同时，根据中央全面深化改革委员会会议通过的《健全上市公司退市机制实施方案》，2020年底沪深交易所发布了修订后的退市新规，完善退市标准，简化退市程序，强化退市监管力度，完善常态化退出机制，通过提升退市效率，加大市场出清力度，形成上市公司有进有出、优胜劣汰的市场生态。

新股发行注册制和退市制度改革的双管齐下，将建立更加便捷高效畅通的上市公司准入和退出机制，在逐步淘汰经营不善企业的同时，吸引优质新企业持续加入。在当前中国企业出海融资面临诸多不确定性、中概股生存空间持续被压缩的时代背景下，国内资本市场软硬件条件的显著提升，也将有利于开启中概股回归的新阶段，推动中国资本市场进一步法制化、国际化、市场化，为投资者提供了更多的优质投资机会。

大幅提高证券违法行为的处罚力度。我国资本市场法制不够完善的突出表现之一，就是违规违法成本过低，导致各种损害资本市场秩序、损害投资者利益的行为屡禁不止，严重制约了资本市场的健康发展。2020年底，全国人大常委会通过《刑法修正案（十一）》，大幅提高了欺诈发行、信息披露造假、中介机构提供虚假证明文件和操纵市场四类证券期货犯罪的刑事惩戒力度，表明了国家“零容忍”打击证券期货犯罪的坚定决心。2021年7月6日，中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于依法从严打击证券违法活动的意见》，这是资本市场历史上第一次以中办、国办名义联合印发的打击证券违法活动的专门文件，明确了资本市场未来五年打击证券违法活动的主要目标，详细规定了7个方面、27条具体举措，对于切实提高违法成本、保护投资者合法权益、保障资本市场健康发展，意义重大、影响深远，为资本市场在“十四五”期间的改革与发展奠定了坚实的法治保障。

持之以恒地大力发展机构投资者，引入长期资金。近年来，随着资管新规逐步推进，特别是资本市场各项改革不断深入，投资者盈利体验日益优化，机构投资者迅速壮大。以公募基金为例，新设公募基金管理公司不断增加，基金产品注册大幅加快，公募基金规模出现爆发性增长。2020年，新发公募基金募集3.16万亿元，其中权益基金超过1.65万亿元，公募基金总规模大幅增加5.4万亿元，历史上首次超过20万亿元，2021年二季度末更是突破23万亿元。统计数据显示，2015年底到2020年底，由股权分散化带来的产业资本的持股比例下降至32.8%左右，个人投资者的持股比例从53%下降到42%，而境内外专业机构投资者的持股比例则从12%大幅上升到23.44%，呈现出公募、外资、私募、保险“四足鼎立”的局面。与此同时，2019年10月以来，随着“深改十二条”陆续推进，监管部门以纾解政策障碍为重点，推动放宽中长期资金入市比例和范围，出台引导资金长期投资的相关政策，吸引各类中长期资金积极投资资本市场。

机构投资者和长期資金的迅速发展，增强了资本市场的买方力量，通过市场化方式对上市公司融资、运作形成了有效制衡;更有利于资本市场发挥资源配置的枢纽作用。未来“十四五”期间，中国资本市场将继续瞄准高质量发展的战略目标，继续推进实施包括全面实行股票发行注册制、健全中国特色多层次资本市场体系、推动上市公司提高质量、深入推进债券市场创新发展、加快发展私募股权基金、大力推动长期资金入市在内的六大重点任务，促进规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场的加速形成，助力中国经济转型升级，并孕育出一个更加繁荣稳定的资管行业。

“十四五”期间资管行业的新趋势

截至2020年底，中国资管市场规模达到122万亿元，为“十四五”期间的谋篇布局奠定了良好基础。根据中国光大银行与波士顿咨询公司（BCG）合作的《中国资产管理市场2020》研究报告预计，2021年到2025年，中国资管行业年化增速将保持12%左右的水平，最终有望实现210万亿元的总规模。其中，公募、养老金、管理人的管理人基金/基金的基金（MOM/FOF）和投顾业务、专户委外、另类投资等优质赛道均属万亿规模级别。

资本市场改革的全面持续深化，特别是2018年具有里程牌意义的资管新规颁布实施，为资管行业的长足发展奠定了重要的市场和制度基础，提供了崭新的市场机会和宏大的想象空间，也使得资管行业呈现出新的发展趋势。

资管新规开启的居民财富管理转型正在加速。过去两年，监管部门以巨大的决心和定力，坚持资管新规的原则方向不动摇，推动资管产品按照“限制非标、打破刚兑、净值化运作”转型，银行、信托理财以及券商基金通道等转型速度逐渐加快。随着净值化转型逐步推进，高收益资产不断减少，推动理财无风险收益率持续下行，促使越来越多的居民接受净值化产品。

在这个过程中，优秀的固收+产品、权益类等资管产品受到投资者追捧，正是居民财富转型的一个佐证。截至2021年二季度末，权益类基金（普通股票型基金+偏股混合型基金）共计1866只，较一季度末增加178只，总规模达到4.2万亿元，环比上升6345.49亿元，数量和规模都较一季度出现明显增长。可以看出，尽管2021年以来市场始终呈现震荡走势，但公募基金规模仍然持续增长，表明随着资管新规的推进，居民投资观念逐步成熟，对打破刚兑、净值回调等不利情况的容忍度在逐步提高，基金投资热情不减，权益类产品也已成为居民进行资产配置的主要手段之一。

投资者结构优化促使A股市场逐渐成熟。随着注册制改革和退市制度的深入推进，资金向优质上市公司集中，经营不善的公司逐步边缘化，股价难有表现，不仅没有前几年的“壳资源”价值，甚至面临退市风险。另一方面，随着新能源、电子、医药、信息服务等新经济企业，以及未盈利企业、红筹企业、特殊股权结构等类型企业的上市，投资标的更加复杂，估值更加多元化;境内外市场的互联互通、衍生品工具、融资融券业务等金融创新层出不穷。这些因素，都进一步增加了个人投资者直接炒股的难度与风险。因而，许多个人投资者都从自己炒股转为选择专业机构进行投资理财。一方面，积累了丰富经验、完备制度和专业人才的公募基金作为最成熟的普惠金融机构投资者，将面临巨大的配置需求和发展机遇;另一方面，A股市场机构化进程加速，投资者结构明显优化，促使市场逐渐走向成熟：通过短线交易、投机炒作盈利的难度越来越大，投资风格的长期化、价值化正在成为主流。

A股市场逐渐成熟，对机构投资者基本面投研的广度和深度提出了更高的要求;对价值投资内涵和外延的扩展提出了更高要求;对代表中国先进生产力的信息技术创新、能源创新、工业创新和消费创新等新产业的全面深入透彻理解提出了更高要求。

资管行业的竞争格局头部化效应日益凸显。随着银行理财子公司纷纷设立;国内券商资管、保险资管、私募基金管理人等被放开申请公募牌照;信托公司未来获准新增公募资质;外资已获准对国内资管机构进行控股经营（2021年5月12日，贝莱德控股50.1%的贝莱德建信理财有限责任公司正式获批在中国开展理财业务）;在科技和流量上独具优势的互联网企业跨界布局已久，国内资产管理行业参与者进一步增多，竞争逐步加剧，生态日益丰富，在不同业务层面争抢资源、客户和人才。与此同时，国内公募基金产品数量已超过8000只，远多于A股市场股票数量。众多公募产品在业绩、品牌等方面形成了激烈竞争，只有风格清晰、特色鲜明、业绩优异的产品才能获得市场认可。在市场参与者和产品更多元更丰富的条件下，“头部寡头化、腰部平庸化、尾部边缘化”的行业竞争格局正在加速形成。

截至2021年一季度末，排名前30的基金公司合计管理规模超18.75万亿元，占全市场管理规模的87%;排名前20的基金公司合计管理规模超16.6万亿元，占全市场管理规模的77%。与此同时，部分小型基金管理人的管理规模甚至不到头部公司的零头。据统计，共有33家基金管理人的管理规模低于50亿元，其中10家基金公司管理规模只有个位数（亿元）。

不仅公司如此，个人也是如此。截至2021年一季度末，行业管理规模最大的前20%主动权益基金经理管理了全市场78%的主动权益规模;行业前5%的主动权益基金经理管理了全市场42%的主动权益规模。另一方面，在纳入统计的1665位权益类基金经理中，高达44%的基金经理管理规模在20亿元以下，和“百亿俱乐部”形成鲜明对比。

在两极分化加剧的背景下，头部机构、头部渠道和头部基金经理互相成就、互相强化，形成正反馈，头部红利越来越明显。反之，如果没有获得头部地位，资管机构的业务发展就可能面临越来越大的挑战。

以投顾服务为代表的财富管理战略转型不断深化。长期以来，基金行业都存在“投资者短期炒作、非理性追涨杀跌，销售机构引导投资者频繁申赎”的难题，导致了“基金赚钱、投资者不赚钱”的现象，使得投资者盈利体验不佳。近年来，随着居民财富管理需求爆发，资管行业竞争加剧，越来越多的资管机构和银行、券商等传统销售渠道开始重视财富管理战略转型，通过投资者教育和陪伴、提供资产配置、开展投资顾问等方式，打通基金投资收益和投资者盈利之间的“最后一公里”。另一方面，监管机构也在积极促进财富管理转型。2018年，中国证监会批准了首批基金公司、证券公司开展基金投顾业务，引导行业从产品销售向买方顾问和资产配置转变，改善投资者体验，取得了非常积极的效果。2021年5月，中国基金业协会首次公布了销售机构的基金保有规模排名，有利于销售机构从注重交易额到注重保有规模的转变，对于促进销售机构的行为转变将带来深远影响。

据基金业协会的数据统计，截至2021年二季度末，权益类公募基金保有规模招商银行位居榜首，达7535亿元，蚂蚁基金、工商银行分居第二、第三位;券商抢占了百强榜单的51个席位;在非货基保有规模上，蚂蚁基金成为业内第一个保有规模破万亿元的代销机构。随着财富管理的转型和投顾业务的发展，传统银行渠道、互联网渠道和券商渠道将在基金产品的销售和保有规模上逐步形成三足鼎立之势。

回归初心，服务实体，实现高质量发展

资管行业面临前所未有的发展机遇，公募基金应如何适应新格局，实现自身的高质量发展？

立足“回归初心、服务实体”的定位，真正发挥优化资源配置的功能。在中国经济新旧动能转换步伐加快、国内资本市场改革深化的新阶段，公募基金应该站高望远，牢牢把握优化金融资源配置和提升市场定价效率的自身定位，把是否有利于实体经济，是否有利于金融资源配置，作为规划和确定具体业务方向的基本准则;牢牢把握实体经济转型升级、改革开放和科技创新的需求，加大对于新技术、新产业、新业态、新模式的研究和投资力度，引导社会资金向具有自主创新能力的高科技硬科技企业集聚，在服务、驱动、引领实体经济方面，更好地发挥机构投资者的作用。同时，积极践行责任投资理念，引导被投企业承担环境、社会、公司治理责任，推动提升上市公司质量;在实现碳达峰、碳中和等绿色发展目标方面开展环境、社会和公司治理（ESG）投资，引导资金资源投向绿色环保领域，助力绿色低碳发展。

全面提升能力素质，建立可持续竞争优势。在机构投资者逐渐占据主导地位的市场环境中，公募基金必须坚定地通过价值投资、长期投资，秉持创新为先的发展导向，从投研能力、产品开发、价值导向三方面，全面提升能力素质，建立可持续竞争优势。

首先，在投研能力上更加强调价值发现。投资价值的发现是公募基金在资本市场的核心功能;也是公募基金投研能力的出发点和落脚点。在资本市场改革向纵深发展，资管行业呈现新的发展趋势的当下，“价值发现”的理念和操作都需要重新审视和考量，公募基金应以更长、更宽、更深的视角去判断和发掘企业的价值。以中概股为例。对于国内机构投资者而言，中概股回归带来的挑战主要表现为结构性投研能力不足，尤其是科创投研能力亟待提升。通过统计全市场8000多只股票型/混合型证券投资基金持仓发现，机构投资者目前的持仓主要集中在食品饮料、医疗服务等少数行业。这一现象，一方面源于国内资本市场尚未形成互联网、数字经济、云计算、半导体等硬科技企业上市群体;另一方面也显示出机构投资者科创行业投研能力的欠缺。

其次，在产品开发上更加强调结构均衡、布局完整;具有引领力和前瞻性。公募基金应在产品开发上形成类别齐全、业绩优秀、风格清晰稳定的产品体系，满足不同风险偏好、不同收益预期的客户投资需求：抓住权益资产大发展的契机，继续加大对股票市场的投资比例，助力资本市场深化改革;推进交易所交易基金（ETF）等工具型产品，促进国有资本保值增值，引導社会资源向战略科技创新行业聚集，同时也让投资者分享改革与发展的红利;以“固收+”产品承接银行理财替代的需求;用货币及固定收益类产品来匹配低风险投资者的偏好。

当下，中概股的回归潮给资管行业提供了新的产品开发契机。针对中概股中占主导的数字经济、新能源、先进制造等行业，公募基金在产品开发时应相应增加科创方向的产品设计，以满足当下投资人旺盛的科创行业资产配置需求，实现金融服务实体经济的政策目标，服务于国家自主创新的战略大局。

最后，在价值导向上更加强调客户利益优先。在激烈竞争的资管行业能够脱颖而出的优秀公司，背后一定有公司品牌的长期耕耘和客户信任的逐渐积累。这不仅需要卓越的投资业绩，更需要公募基金从“以客户为中心”出发，开展企业文化的检视和制度流程的梳理，从产品研发、市场销售到投资管理，从前中台到后台，从组织推动到绩效评价，都需要秉承专精卓越、严谨细致的工作作风，持续完善制度，恪守信托责任，常怀敬畏之心，发扬工匠精神，不断提升客户获得感和认同感，赢得客户信任。

深入开展投资者服务，积极参与财富管理业务。近年来，智能服务、智能投研、智能投顾、智能风控等一系列依托新技术的业务模式在资管行业不断涌现，不仅对传统业务形成挑战，同时也带来巨大机遇，有效提升了客户体验、风控水平和行业的生产效率。

随着投资者个性化、差异化金融服务需求的增加，公募基金要借助金融科技的力量，实现投资者服务模式的创新;实现财富管理的提质增效。博时基金在这方面进行了一系列尝试，成立了专门的知识管理中心，将投资的理念、观点、研究通过文字、音频、视频等丰富立体的方式进行输出，及时解答不同市场环境下的投资者关切，打造优质的客户陪伴体系;同时通过投资者教育，普及长期、理性和价值投资理念，提高整个社会的金融素养。

（江向阳为博时基金董事长。本文编辑/王晔君）