供应链金融对企业非效率投资的影响
——基于A股上市公司数据

管斯祺

青海民族大学经济与管理学院,青海 西宁 810007

0 引言

投资是企业日常经营中的一项重要活动,有效的投资能够为企业增加价值,然而非效率投资意味着企业投资偏离了最优投资规模,导致投资效率低下,也是我国企业发展长期面临的问题。非效率投资大致有2种表现形式,即过度投资和投资不足。管理者的机会主义行为等可能导致过度投资。当前我国上市企业非效率投资问题中的投资不足现象更为广泛,企业内部机制不健全等因素导致企业信用受损,或者外部政策对企业财务的支持力度不够使得企业无法获得充足的资金来源,均有可能导致投资不足。经济新常态下,我国面临着复杂动荡的外部局势,这也对中国上市企业的投资效率带来了一定的冲击。

随着世界经济全球化的发展,企业不再是孤立的个体,在复杂的商业大环境下,企业之间的竞争已不具优势,已经逐步演变为产业之间的竞争,产业协同不断推进[1]。在这种背景之下,围绕核心企业打造一个具有竞争力的供应链,促进资源在链条上的流通,提高整个供应链系统的抗风险能力显得尤为重要,供应链金融应运而生。供应链金融是一种新型的融资模式,Timme et al.[2]首次提出供应链金融概念,认为供应链金融的本质是供应链内的企业与其他金融提供者的合作。当前,供应链金融发展越来越成熟,企业借助该模式优化资源配置,提高核心竞争力。供应链金融的发展优势显而易见,因此许多企业尝试引入供应链金融以解决企业资源配置不均等问题,改善非效率投资。本文研究上市公司引入供应链金融能否缓解企业非效率投资,并从异质性角度展开分析,以期为上市公司提高投资效率提供一定参考价值。

1 研究假设

1.1 供应链金融与非效率投资

资金等资源的获取是影响企业经营效率高低的关键因素,供应链金融将核心企业的信用作为支持条件,基于上下游企业的交易行为,逐步发展出例如应收账款融资、预付账款融资、订单周期融资等多种模式[3],拓宽了企业的融资渠道。供应链金融能够显著提升核心企业的技术创新水平,在面向上下游企业开展双向供应链金融的公司中创新提升效应更强[4],也能够提升商贸企业的投资效率[5]。供应链金融依托供应链网络,紧密结合网络中的参与主体,能够促进资金流动,降低融资过程中的信息不对称,提升经营绩效[6-7]。郭景先 等[8]认为,供应链金融对创新非效率投资具有抑制作用,一方面,供应链金融模式促进企业之间资源的流动,弥补了传统信贷模式下一些企业信用缺位而融资困难的问题,降低银企间信息不对称,降低企业的融资成本,缓解投资不足,因而具有融资效应;另一方面,供应链金融加强了上下游企业之间的利益捆绑关系,并且促进银企之间互相监督,使得企业决策制定更加科学有效,抑制机会主义行为,防止过度投资。基于以上分析,提出以下假设。

H1：供应链金融能够抑制企业非效率投资,既能够缓解投资不足,也能够抑制投资过度。

1.2 不同成长机会下供应链金融与投资不足

上市企业非效率投资问题普遍存在,其中更为广泛的是投资不足。由于不同企业所处的发展阶段各不相同,所面临的成长机会也不尽相同。当企业处于较低的成长机会条件下,投资项目不多,企业资金有限时会谨慎地选择项目进行投资,引入供应链金融模式适时增加企业资金,缓解融资约束,从而抑制投资不足。随着企业不断成长,企业需要大量资金用于投资和生产运营,当处于较高的成长机会条件下时,供应链金融虽为企业带来了一定的资源优势,但可能仍无法满足企业的投资需要。基于以上分析,提出以下假设。

H2：企业在低成长机会条件下时,供应链金融能抑制投资不足。

2 研究设计

2.1 样本选取

本文选取2018—2022年沪深A股上市公司数据作为初始研究样本,并且对数据进行以下处理。由于金融保险类上市公司经营与其他行业公司不同,剔除该部分公司;剔除ST、PT等经营存在异常的公司样本;剔除数据缺失的样本。经过上述处理,最终获得15 893个样本,为消除异常值的影响,对样本数据进行±1%的缩尾处理,样本数据均来自CSMAR数据库,采用Excel和stata 14进行数据处理分析。

2.2 变量定义

2.2.1 解释变量

供应链金融(X),由于供应链金融包含应收账款作为抵押和票据贴现的融资,在财务报表中表现为短期借款和应付票据,因此本文借鉴王立清 等[9]衡量供应链金融的方法,即采用短期借款与应付票据之和除以当期总资产来衡量企业供应链金融水平。

2.2.2 被解释变量

关于投资效率的衡量,本文采用目前大多数学者的做法,用Richardson模型来估计。该模型估计出来的残差值即代表企业非效率投资水平。其中,回归残差大于0的部分表示投资过度,回归残差小于0的部分表示投资不足。

Yi,t=α0+α1Ai,t-1+α2Bi,t-1+α3Ci,t-1+α4Di,t-1+α5Ei,t-1+α6Fi,t-1+α7Yi,t-1+∑Ind+∑Year+ε

(1)

式中：Y代表新增投资,A为营业收入增长率、B为资产负债率、C为经营活动产生的现金流量净额与总资产之比、D为公司年龄、E为公司的资产规模、F为股票收益率。对模型固定年份(Ind)和行业效应(Year)进行回归,得到残差值,并将该残差值的绝对值作为非效率投资程度(Y1)的衡量,绝对值越大,代表非效率投资程度越高,投资效率越低。

2.2.3 控制变量

参考相关文献,本文选取总资产净利率,即净利润除以总资产;管理费用率,即管理费用除以营业收入;股票收益率,即考虑现金红利再投资的年个股回报率;资产规模,即总资产的自然对数;资产负债率,即总负债除以总资产;股权集中度,即第一大股东持股比例;营收增长率,即本年营业收入与上年营业收入之差除以上年营业收入作为控制变量。此外,本文还控制了年度和行业效应。具体变量如表1所示。

表1 变量定义

2.3 模型构建

为了检验供应链金融对企业非效率投资的影响,本文构建以下回归模型。

Y1,2,3=α0+α1Xi,t+ΣControl+ΣInd+ΣYear+ε

(2)

3 实证分析

3.1 描述性统计

表2为变量描述性统计结果。

表2 描述性统计结果

由表2可知,样本总量为15 893个,被解释变量非效率投资(Y1)的均值为0.033,中位数0.021,最小值为0,最大值为0.231,说明我国上市企业普遍存在非效率投资问题。投资不足(Y2)在所有非效率投资样本中占比60.4%,说明投资不足问题更为普遍。解释变量供应链金融的均值为0.117,最小值0,最大值0.45,中位数0.092,说明不同企业供应链金融(X)水平存在较大的差异,而且企业供应链金融水平普遍较低;控制变量中,总资产净利率(Roa)最小值为-0.357,最大值0.211,说明有些企业仍处于亏损状态;管理费用率(RADM)最小值为0.007,最大值为0.379;股票收益率(Ret)最小值为-0.584,最大值为2;资产规模最小值为20.09,最大值为26.47,标准差为1.311,企业规模总体水平较高;资产负债率(RLev)最小值为0.069,最大值为0.898,均值为0.432,说明企业启用较大的财务杠杆,整体负债水平较高;股权集中度(Top)最小值为8.105,最大值为71.74,均值为32.44,说明不同企业股权集中度存在较大的差别,大股东持股比例平均为32.44%,“一股独大”较为普遍;营收增长率(Rgrow)均值为0.127,企业总体营业收入实现正增长。

3.2 回归分析

如表3所示,模型1、2、3分别对应供应链金融与非效率投资(Y1)、投资不足(Y2)、过度投资(Y3)的回归结果。

表3 回归分析结果

表3中可以看出,供应链金融(X)与非效率投资(Y1)的回归系数为-0.021,在1%的置信水平上显著,说明供应链金融能够显著抑制非效率投资。进一步来看,供应链金融与企业投资不足(Y2)的回归系数为-0.012,且在1%的置信水平上显著,说明供应链金融水平能够显著抑制投资不足。企业供应链金融水平越高,获取较多的资金,增加对项目的投资,从而缓解企业投资不足。供应链金融与过度投资(Y3)的回归系数为-0.041,在1%的置信水平上显著。这与前文提出的假设H1是一致的,即引入供应链金融可以抑制非效率投资,提高企业投资效率。

3.3 分组回归分析

为了进一步验证不同成长机会水平下,供应链金融(X)对投资不足(Y2)的抑制作用效果,将供应链金融与投资不足样本按照成长机会的高低分成2组,分别检验,回归结果如表4所示,模型4、5分别为高成长机会和低成长机会组的回归结果。

表4 分组回归分析结果

表5 稳健性检验结果

回归分析结果显示,企业成长水平的高低不同,面临的投资机会也有很大的差别。在高成长机会组中,供应链金融(X)与投资不足(Y2)的回归系数为-0.006,但是不显著,在低成长机会组中,供应链金融与投资不足的回归系数为-0.015,且在1%的置信水平上显著。当企业成长机会高时,企业处于发展时期,上升空间较大,面临较多的投资选择,此时管理者会抓住投资机会进行投资,因而需要大量的资金投入,供应链金融一定程度上能缓解此时的投资不足,但是作用并不显著。而当企业成长机会低时,企业发展处于一定的阶段,未来发展水平较低,此时企业投资机会少且管理者倾向于保守,经过对项目风险的全面衡量,只对一些认为对公司有利的项目进行投资,因此,提升供应链金融水平使得企业资金来源增加,从而显著缓解投资不足。

3.4 稳健性检验

为了验证研究结果的可靠性,本文采用替换解释变量的方法对主回归结果进行稳健性检验。参考其他学者的做法,将供应链金融指标替换为短期借款、应付票据、应付账款之和除以总资产,再次对被解释变量非效率投资进行回归。结果如表格5所示,供应链金融的替代指标与被解释变量的回归系数均显著为负,验证了本文研究结果的可靠性。

4 结束语

本文选取上市企业2018—2022年的数据,通过理论分析与实证检验,得出以下研究结论。①供应链金融能够显著抑制企业非效率投资,一方面降低信息不对称带来的融资成本,有效缓解了投资不足;另一方面增强企业与信贷机构之间的监督,抑制了过度投资。②我国企业投资不足更为普遍,相比于高成长机会的企业,在低成长机会的企业中,供应链金融的发展更能抑制投资不足。

根据以上结论,本文提出如下建议。首先,企业应重视对供应链金融的引入,通过供应链金融业务增强与供应链上下游企业的联系,发挥该模式的融资优势,便捷高效地实现企业运营,改善企业非效率投资。发展供应链金融不仅能优化企业的资源配置效率,更有助于企业提高核心竞争力,企业应当创新发展更多样的供应链金融产品方案,释放资源优势。其次,拓宽融资渠道,增加企业资金来源。随着企业不断发展,运营所需资金也在不断上升,企业应加强与信贷机构和其他企业的协作,实现资源共享、资金融通。