价值共创视角下众筹项目融资可得性影响因素分析

赵保国 王思瑶

一、引言

随着互联网技术的不断发展以及国家政策上对于金融创新的大力支持，“互联网+金融”的新业态模式快速发展。众筹这一新模式作为互联网金融创新的主要力量之一，在业内得到了广泛关注和迅猛发展。

“众筹”译自crowd-funding，由Michael Sullivan于2006年在其个人微博中最先使用“crowd-funding”一词，并将其定义为“群体性的合作，人们通过互联网汇集资金以支持他人或组织发起的项目”。[1]

众筹作为互联网金融的一种新模式，结合了众包和微型金融的特点，基于众筹的自身模式特点，有学者将其作为众包的一种特例进行分析。[2-3]Mollick (2011)对于众筹给出的定义为:筹资者借助于互联网上的众筹融资平台,为其项目面向广泛的潜在支持者进行融资,每位支持者可以通过少量的资金从筹资者那里获得实物(例如项目完成后产出的产品)或股权回报。[4-5]

结合目前国内各众筹平台的商业模式，本文将“众筹”定义为：项目发起人基于互联网众筹平台，发布项目信息并设定融资目标金额、目标时间等标准，利用网络众筹平台向社会大众筹集资金的模式。根据回报形式的不同，众筹可以分为捐赠型、奖励型、借贷型、股权型。本文研究对象是奖励型众筹，即项目发起人以项目产品回报项目出资者。点名时间网是奖励型众筹平台，2011年正式上线，是将众筹概念引入中国的最早的众筹平台之一。

世界上最早的众筹网站ArtistShare于2003年开始发布众筹项目，被称为“众筹金融的先锋”。2005年后，众筹平台大规模出现，快速成长。[6]我国的众筹平台出现的时间则较晚，是以点名时间网、众筹网等网站的兴起为标志，将众筹概念引入中国。由于众筹模式的发展时间有限，相关领域的研究仍然处于起步阶段，研究内容主要围绕众筹概念和内涵、商业模式、众筹模式的发展及监管等宏观、定性角度展开。肖本华(2013)[7]分析了美国众筹融资的发展现状及其存在的问题，并借鉴美国众筹发展经验，为我国的众筹发展提出相应建议。胡吉祥和吴颖萌(2013)[8]考察了国际国内的众筹融资发展现状，在借鉴境外监管实践的基础上，提出辩证看待众筹发展中的创新和风险，并给出了一系列发展建议。黄建青和辛乔利(2013)[9]对众筹融资模式的概念和特点进行了梳理总结。孟韬等(2014)[10]剖析了众筹的理论内涵，总结了众筹商业模式，最后为我国众筹发展提出建议。实证研究方面，郑海超等(2015)[11]根据信号理论对股权类众筹项目融资绩效进行研究。黄健青等(2015)[12]基于顾客价值理论对众筹项目成功因素进行分析。吴文清等(2016)[13]对驱动众筹项目成功的因素和众筹市场的羊群现象进行了实证研究和行为金融实验检验。从总体上看，目前实证方面的研究数量有限，且缺少从价值共创角度进行的分析。仅有郑海超等(2015)[14]从价值共创、价值与满意度方面的理论，对资助人公民行为进行研究，是从价值共创的角度分析了众筹项目的执行过程，但并没有分析项目融资可得性的影响因素。

价值共创方面，目前国内价值共创的研究主要是以基础研究为主，实践、应用方面的研究较少。[15]武文珍和陈启杰(2012)[16]梳理了价值共创理论的演进脉络。张婧和邓卉(2013)[17]从服务主导逻辑的角度对产业品牌价值的形成机理进行研究。周文辉等(2016)[18]基于价值共创视角，以中小制造企业为例对创新瓶颈突破进行研究。从总体上看，目前缺少将价值共创引入众筹模式中创新项目的研究。然而，众筹在一定程度上可以理解为是项目发起人与资助人的价值共创，资助人在提供资金支持的同时，还可以为项目提出改进意见，除了资助人的价值共创行为，发起人也会及时发布项目信息、回复项目评论等发起共创活动。[14]

综合以上研究现状，本文基于价值共创视角，对众筹项目融资可得性的影响因素进行研究。基于Ng等(2010)[19]提出的价值共创评价指标体系，在“点名时间网”收集数据，对众筹项目的各维度数据进行分析，运用Logistic二元回归模型进行数据分析，得到研究结论。

二、理论基础

Ng等(2010)[19]提出用互补优势、流程校准、行为校准、感知控制、授权、行为转变、期望一致性共7个指标对B2B服务中价值共创进行评价。李佳等(2014)[20]基于这个评价指标体系研究了网络口碑和价值共创对消费者购买意愿的影响。本文基于价值共创视角对众筹项目进行分析，结合众筹项目的特点，采用了Ng等(2010)[19]提出的价值共创评价指标体系，剔除了流程校准、行为校准、期望一致性三个不适用于价值共创的指标。具体表现在，流程校准方面，在多元环境下，价值共同生产和价值共创需要在流程校准中建立，而用户的变化会对流程校准产生影响。[19]李佳等(2014)[20]在研究社交网络的价值共创中，将“流程校准”定义为信息准备、发布、收集、存储等各个环节流程的精准性，同时指出随着大数据、移动互联网等技术的不断发展，高效、直接、扁平化的信息沟通方式使得流程性在社交商务的价值共创中逐渐弱化。本文在此基础上，结合众筹项目的实际情况，认为流程性在众筹项目的价值共创中逐渐弱化。行为校准是指顾客和企业双方都需要确保正确的行为在合适的情况下进行，以保证有效和高效的共同生产和共同创造。[19]众筹项目是项目发起人在众筹平台上发布项目信息，希望获得融资，用户对平台上各项目信息进行浏览，最终决定是否支持所浏览项目，过程中并不过多涉及行为校准一类的情形。互补能力是指消费者和企业方面都需要在专业技能、判断等方面表现出所需的能力。[19]然而在项目众筹平台中，项目发起方是为已经设计完成的产品进行筹资，虽然平台用户会发布评论等，但是并不一定会体现出技术等方面的明显优势，总体上看，互补能力在众筹项目的价值共创中作用逐渐弱化。因此，本文选择授权、感知控制、转变行为、期望一致性共4个指标。

三、研究设计

(一)数据采集

在综合考虑平台规模、平台规范性、成交额以及项目信息完整性等多方面因素的基础上，本文最终选择国内规模较大、知名度较高的“点名时间”众筹平台为数据来源。收集了截至2015年12月平台上已经筹资结束的项目信息，共301个，其中，无效数据2个(项目异常结束，融资额为0)，异常数据10个，最终得到有效样本数据289个。有效数据中，筹资成功241个，占83.39%；筹资失败48个，占16.61%。

(二)变量测量

本文选取众筹项目的筹资状态作为被解释变量，筹资成功用“1”表示，筹资失败用“0”表示。选取授权、感知控制、期望一致性、转变行为四个指标作为解释变量，对于解释变量分别选择了以下测量指标。

1.授权。

对于顾客和企业行为转变的授权是指是否能够意识到需要改变，并且有意愿去改变对方以进行高效的共同生产和共同创造。[19]在众筹项目的价值共创中可以理解为：项目发起方在平台上发布项目信息及公告来宣传项目，从而获得消费者的支持；消费者对某一个项目主动发布评论，以此向项目发起方传达自己的想法和建议，来获得项目团队的回应。因此，选用项目公告数和评论数来度量。

项目公告数量(LNnotice)：指平台上项目发起人对于项目主动发布的相关公告数量，本文对项目公告数量做了对数处理。项目发起方在平台上发布项目基本信息的同时，也会发布项目进展等相关信息的公告，以实时更新项目进度，与消费者保持良好的沟通。

项目评论数量(LNcomment)：指平台上消费者对于项目发表评论的数量，本文对项目评论数量做了对数处理。消费者在众筹平台上浏览项目信息时，可以在自己感兴趣的项目页面发表自己的评论，与项目发起方或者其他消费者相互交流，分享想法。项目评论数量越多，表明项目受关注度越大。

H1：授权与筹资可得性呈现正向相关关系。

2.感知控制。

感知控制是指建立一个系统使双方(顾客和企业)都能感受到控制力。在众筹项目的共创过程中，这种控制力更多地体现在项目发起方，消费者对项目的控制力并不十分明显。在众筹项目中感知控制可以解释为：在众筹平台上，项目发起方通过设置项目筹资目标额、支持档位数量来体现对项目的控制力。因此，我们采用项目筹资目标额度、项目价格档位两个指标作为衡量变量。

项目筹资目标额度(LNtarget)：在发起项目时，项目发起方会设置一个项目筹资目标金额，如果在项目筹资期间能够筹得目标及以上的金额，则项目筹资成功；如果实际筹资金额小于目标额度，则项目筹资失败，已经筹得的资金将按照原数返还给项目支持者。项目的筹资目标金额越多，筹资难度也会相应增加。

项目发起方设置价格档位数量(LNpricestandard)：在发起项目时，项目发起方会设置不同的价格档位以满足不同消费者的需求，消费者可以根据自己的判断选择不同的金额档位对项目予以支持，同时获得与各档位相对应的回报。

H2：感知控制与筹资可得性呈现负向相关关系。

3.期望一致性。

期望一致性是指顾客与企业对彼此的期望与彼此的理解相一致。[19]众筹项目是项目发起人在众筹平台上发布项目信息，用户对平台上各项目信息进行浏览以决定是否支持。大多数平台用户会根据自己兴趣和判断随机地参与筹资项目，通过购买产品或服务表示支持，同时有部分项目存在相同消费者多次支持的情况。本文认为消费者通过是否对项目进行支持及是否对同一项目进行多次支持等维度可以反映出用户与项目发起方之间的期望一致性。

支持次数(LNsupport)：“点名时间”众筹平台上，项目在筹资期限结束后，会提供项目筹资过程中被消费者支持的次数，每一次支持代表消费者选择了一个金额档位，并决定支付相应金额支持这个众筹项目。一般来说，项目被支持的次数越多，融资成功的可能性越大。

是否有多次支持行为(RS)：点名时间网上提供了每个项目的支持人数、支持次数，通过“支持次数”与“支持人数”的差值，可以判断出是否存在多次支持的行为。如果“支持次数”大于“支持人数”，则不存在多次支持行为；如果“支持次数”大于“支持人数”，则存在多次支持行为。

H3：期望一致性与筹资可得性呈现正向相关关系。

4.转变行为。

转变行为是指企业与顾客有能力并且能够使对方改变行为以获得更大的效力和效率。[19]在项目众筹平台上，项目发起方的粉丝数量以及已经发起的项目数量可以在一定程度上反映出发起方对消费者的影响力。

项目发起人粉丝数量(LNfan)：“点名时间”众筹平台上为用户提供了具有社交属性的个人空间功能。项目发起人可以通过个人空间发布评价、公告等来宣传自己的项目，与资助者沟通。用户可以关注自己感兴趣的项目发起人，成为项目发起人粉丝。

项目发起人是否曾经发起过项目(LNpastproject)：项目发起人的个人空间中，会记录项目发起人历史发起项目，用户可以了解到项目发起人曾经发起的项目具体信息。

H4：转变行为与筹资可得性呈现正向相关关系。

变量描述见表1。

表1 变量描述

(三)模型设计

本文采用logistics二元回归模型，以众筹项目各个因素为解释变量，以众筹项目融资状态为被解释变量。当众筹项目融资成功时Y值为1；当融资不成功时Y值为0。通过建立模型，可以分析得到哪些因素对众筹项目融资可得性有显著影响。Logistic模型如下：

+…+βnXn+μ

其中，P为Y=1的概率;Xii=1,…,n为各项目解释变量的值，即各影响因素的值；α为常数项；μ为随机干扰项；βii=1,…，n是各自变量的偏回归系数，表示Xi每改变一个单位，最终的众筹项目融资成功与失败发生概率之比的对数变化值。

四、数据分析

(一)样本描述

对样本数据进行描述性统计分析，得到结果如表2及表3所示。

表2 描述性统计结果

续前表

表3 是否有多次支持

以众筹项目类型为维度，对样本数据进行分析，得到图1。按照“点名时间”平台上的项目类型的分类方法，将项目分为办公相关、出行定位、影音娱乐、智能穿戴、家居生活、通信数码共6类。可以看出，家居生活类占比最大，占41%；其次为通信数码，占19%；办公相关占比最小，仅为3%。这说明众筹项目各类型数量差别较大。进一步对各类型项目的融资结果进行统计，得到图2。通过图2可以看出各类型项目的融资情况有一定的差别，出行定位类项目的融资成功比例最高，25个项目，24个融资成功，成功比例达到96%。其次为家居生活类，共120个项目，101个融资成功，成功比例达到84.17%。融资成功比例最低的是智能穿戴类，共42个项目，30个成功，成功比例为71.43%。总体上看，共289个项目，241个融资成功，成功比例为83.39%。结合样本总体融资情况及各类型融资情况可以看出，项目类型对融资结果有一定的影响，不同项目类型，融资结果不同。但是由于按照平台上的项目分类方法对项目进行分类后，各类型项目数量有限，不适合做回归分析，因此单独对项目类型进行融资情况分析。

图1 众筹项目各类型比较

图2 各类型项目融资分布情况

(二)共线性检验

对样本数据进行共线性检验，得到结果如表4。

表4 共线性检验结果

对变量进行共线性检验，所有变量的方差膨胀因子均小于4，说明变量不存在多重共线性。

(三)Logistic二元回归

对样本数据进行logistic回归，分析结果显示模型整体拟合度较好，如表5所示，在Hosmer 与 Lemeshow 测试中，P值均大于0.05，显示模型对数据拟合度较好。根据模型回归结果(详见表6)，可以看出最终融资目标额(LNtarget)、公告数量(LNnotice)、支持次数(LNsupport)、价格档位(LNpricestandard)共4个解释变量的P值均小于0.05，较为显著；同时，重复支持(RS)、粉丝数量(LNfan)、评论数量(LNcomment)、发起人已发起项目(LNpastproject)4个解释变量不显著，没有进入最终的回归模型。

表5 Hosmer & Lemeshow测试

表6 方程式中的变数

1.价值共创视角下授权对众筹项目融资可得性影响中，公告数量(LNnotice)影响显著，评论数量(LNcomment)影响不显著。原假设H1部分成立。

公告数量(LNnotice)P值小于0.05，对融资可得性影响显著，呈现正相关关系。公告数量是项目发起者主动在项目展示页面向消费者展示的项目实时更新信息，包括与项目有关的产品细节、售后服务等一系列信息。项目公告数量展现了项目发起人对项目发起后续问题的关注力度，反映出发起方对自身产品及消费者的负责态度，这种关注力度最终会使用户在了解到更多项目细节的同时，增加对项目的认可度，最终促成消费者购买的行为。

评论数量(LNcomment)没有进入最终回归模型，对项目筹资可得性影响不显著。该实证结果与目前国内外已有研究结果不同。结合“点名时间”平台数据进一步分析发现，平台提供了公告数量及评论数量两个维度，在发起方发起公告后，有些消费者会在感兴趣的公告下方进行留言，直接与项目发起方进行沟通，而评论数量是消费者主动对项目发起的评论，所以，公告栏中的消费者回复功能在一定程度上分流了消费者的评论功能。因此单纯由消费者发起的评论数量对于项目筹资可得性的影响并不显著。

2.价值共创视角下的感知控制对项目筹资可得性的影响中，筹资目标(LNtarget)对筹资可得性呈现负相关，影响显著；价格档位(LNpricestandard)对筹资可得性呈现负相关，影响显著。原假设H2成立。

筹资目标(LNtarget)是筹资者为创新项目设立了一个项目完成标准，在规定的时间内，筹资目标越高，项目完成的难度越大，因此筹资目标对融资可得性呈现负向显著影响。虽然这一结论不同于国外的相关实证研究结果，但是考虑到国外众筹行业发展相对成熟，而我国众筹模式仍处于起步阶段，大众的熟悉程度及接受程度不高，资助者多是抱着好奇、尝试的心态参与到项目众筹中来，因此对于金额小的项目融资成功率会更高。

价格档位(LNpricestandard)是每个项目的不同投资额度的档位数量。基于本文研究对象是奖励型众筹项目，即项目发起人以项目产品回报项目出资者，同时结合分析“点名时间”平台上的项目数据分析可知，奖励型项目投资额度一般涉及抽奖型(针对想要参与但又资金有限的资助者设置)、产品价格型(单个产品价格档位或者多品类多数量产品混合搭配)、代理商型(针对代理商，为其提供大批量产品打包价格)。通过分析平台数据，大多数项目的档位数量在2～4个，对于单个产品价格较高的项目，会有一定种类的低价位投资额档位，即抽奖型档位，吸引想要参与但又资金有限的资助者，资助者通过资助1元钱等少量资金，获得参与抽取项目产品的抽奖机会。此外，有的项目还会设有一定数量的代理商投资档位。基于筹资者对于自身项目的评估、预期等方面的差异，每个项目的发起人在设置投资档位的策略上也存在一定的差异性。本文研究数据显示价格档位(LNpricestandard)对筹资可得性呈现负相关。虽然价格档位增多会为融资者提供更多的选择，但是由于筹资者多是好奇尝试心态，在可选范围内，可能会更倾向于选择价格较低的档位，在一定程度上反而会影响项目筹资总金额，进而影响融资可得性。

3.价值共创视角下的期望一致性对项目筹资可得性的影响中，支持次数(LNsupport)对筹资可得性呈现正相关，影响显著；是否多次支持(RS)对筹资可得性不显著。原假设部分H3成立。

支持次数(LNsupport)无疑反映出大众资助者对于项目的支持热度，支持次数越多，代表资助者对于项目的关注度越高，认同度也越高，融资成功的可能性越大。

是否多次支持(RS)对筹资可得性不显著，并没有进入最终的模型。该因素可以在一定程度上反映出项目对个别资助者的影响深度对于整个项目融资可得性的影响。由于大部分用户是猎奇心态，多次支持的资助者数量很有限，且多次资助的资助者本身可能出于多种原因，比如发烧友、亲友支持等。因此，通过数据分析可以看出，对于少数用户的影响深度对整个项目的融资可得性影响并不大。

4.价值共创视角下的转变行为对项目筹资可得性的影响中，发起人已经发起(LNpastproject)对筹资可得性不显著，发起人粉丝数量(LNfan)对筹资可得性不显著，原假设H4不成立。

发起人已经发起(LNpastproject)一方面可以反映出发起人的经验，但是同时通过数据分析可知，发起人有过项目发起经验的，之前的历史项目，一般成功率都比较低。而且，发起人发起项目数量越多，在一定程度上会影响对每个项目的专注度。分散对每个项目的投入时间和精力，有可能会影响项目的融资可得性。因此，综合来看，发起人已经发起(LNpastproject)对于项目筹资可得性不显著。

发起人粉丝数量(LNfan)可以反映出发起人在浏览者中受关注度、受认可度等，因而发起人粉丝数量应该可以对项目融资可得性有一定的影响。但是由于众筹在国内处于起步阶段，平台存在历史较短，大多数项目发起人是为发布项目进行注册，并开通个人空间，和浏览者互动的时间有限，粉丝数量有限。因此，粉丝数量并不能准确反映出项目发起人的号召力和专业度，对筹资可得性不显著。

五、结论与建议

本文创新性地将价值共创视角引入到众筹项目融资可得性研究中，运用Ng等人提出的价值共创评价指标体系对众筹项目融资可得性进行初探分析，希望可以为后续研究者提供一种新思路和视角。基于价值共创视角，利用众筹平台“点名时间”截至2015年12月已经筹资结束的项目信息，经筛选得到有效样本数据289个，运用logistic二元回归模型对众筹项目筹资可得性进行研究。通过数据分析我们得到，授权、期望一致性对融资可得性有一定程度的正向影响，感知控制负向影响融资可得性，转变行为对融资可得性并没有显著的影响。具体到影响因素为：融资目标额(LNtarget)、公告数量(LNnotice)、支持次数(LNsupport)、价格档位(LNpricestandard)对融资可得性有显著影响。其中，融资目标额(LNtarget)和价格档位(LNpricestandard)是负向影响；公告数量(LNnotice)和支持次数(LNsupport)是正向影响。同时，重复支持(RS)、粉丝数量(LNfan)、评论数量(LNcomment)、发起人已发起项目(LNpastproject)4个解释变量对融资可得性影响不显著。根据本文对于众筹项目融资可得性进行分析得到的结果，为相关各方提出以下几点建议：

第一，加强宣传力度，增加粉丝互动。众筹平台应该加强推广，拓展多种宣传渠道，大力宣传众筹的这种模式，吸引新用户。增加与粉丝的互动，加强平台上社交功能属性，培养用户黏性。提高平台自身的曝光度和知名度，才能更好地为平台上的项目进行推广、筹资。虽然国内众筹平台已经发展了一段时间，但是公众对于众筹行业的接受度仍然没有显著的提高，因此我们可以利用现有用户进行邀请有礼、注册奖励等营销活动吸引用户。

第二，合理评估项目价值，理性预期。对于项目发起人来说，应该客观、合理地对自身项目价值进行评估，设定理性预期，才能正向影响最终的融资结果。作为项目发起人，在详实、具体地展示项目信息的同时，要结合项目自身发展的需求、客观市场条件等多方面因素，合理地评估项目价值，并以此理性设定项目融资目标、各投资额档位金额及数量。合理评估、理性预期，才能更加真实地反映出市场对于项目的接受度和认可度，不但有利于项目融资成功，而且有助于项目未来的发展。

第三，建立健全市场及监管体系。随着互联网金融的兴盛，国家政策的大力扶持，众筹作为互联网金融中一种新生模式，得到了快速的发展。同时，在全社会鼓励“大众创业，万众创新”的全民创业热潮中，政策鼓励针对中小企业融资创新，为众筹融资平台的发展提供了有利的市场环境。众筹模式自身的优势及国家政策的大力支持都无不让大众对众筹的未来充满期待。但是，在我国，目前众筹行业仍处于起步阶段，虽然近段时间发展迅速，但是民众的接受度和认可度仍然不高，与国外众筹的行业发展水平存在着一定的差距。对于国外引进的新生模式，在其自身发展及与我国实际国情和市场环境融合的过程中存在着各种问题：投资者保护制度不完善，风险提醒不到位；项目信息披露不足，项目上线后续信息缺少披露；项目审核缺乏监管，存在对大众投资者造成利益损失的可能[21]。因此，建立健全市场及监管机制对于众筹行业的发展有着重要的作用。行业整体的快速发展，无疑会为大众接受众筹模式注入强大动力，从而提高众筹项目的融资可得性。

六、结语

本文在研究中将价值共创理念引入到众筹项目融资可得性中，通过logistic二元回归分析得到各因素对融资可得性的影响，并依据研究结果提出了相关建议。由于时间、数据获取等方面的限制，本文在研究过程中也存在不足，因此，为后续研究提出以下展望：

其一，单一平台数据有限，未来研究中可以收集各个平台数据进行分析，以获得更加全面的研究结果。

其二，众筹类型涉及股权、奖励等多种类型，可以进行不同类型众筹项目的融资可得性影响因素差异化分析。

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