注册制下完善证券发行信息披露制度的对策建议

摘 要：推行证券发行注册制，是我国改革证券市场发行制度的核心内容。证券发行核准制尽管也要求证券发行人披露证券发行相关信息，但关键是要求证券监管部门对发行人披露的信息进行审查。证券发行注册制则要求证券发行人真实、准确、完整、及时地披露证券发行所涉及的相关信息，并树立以服务投资者和维护投资者利益为核心的证券信息披露理念。本文认为，完善证券发行信息披露制度，应强化证券发行人对于信息披露的责任意识，创建和拓宽证券信息披露的大数据网络信息平台，同时发挥审计、评估、咨询等中介机构在证券发行注册制中的作用。

关 键 词：注册制；证券发行人；证券市场；信息披露

中图分类号：D922.287 文献标识码：A 文章编号：1007-8207（2015）12-0121-04

收稿日期：2015-07-28

作者简介：吉娜（1989—），女，海南乐东人，海南大学南海政策与法律研究中心研究人员，研究方向为经济法。

基金项目：本文系海南大学创新中心课题“注册制下修改证券法的相关问题研究”的阶段性成果，项目编号：14fxky17。

党的十八届三中全会通过的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（以下简称《决定》）提出健全多层次资本市场体系，推进股票发行注册制改革。[1]注册制下，如实披露证券发行所涉及的一切相关信息并为此承担相应的法律责任，是证券发行人最基本的义务。当前，核准制下的证券发行信息披露制度已经无法充分保护投资者的利益，完善证券发行信息披露制度成为当务之急。

一、我国证券发行信息披露制度概述

目前，我国的证券发行信息披露实行核准制。核准制下，对证券发行信息进行实质性审核遵循的是强制信息披露和合规性管理相结合的原则，除审查发行人披露信息是否真实外，更要审查证券发行是否符合法定条件。《证券法》第十条规定，核准制对证券发行实行实质性审查，要求所有发行人必须符合实质性条件。

根据证券发行人信息披露的目的和时间，证券发行信息披露可分为一次性信息披露和持续性信息披露，前者是指在向社会公众募集或者发行有价证券时进行的信息披露；后者是指证券发行人、主要股东和有关当事人披露与证券交易和证券价格有关的重大信息。[2]一次性信息披露要求证券发行人要确保所披露的证券发行信息真实、准确和完整，其披露的内容包括招股说明书、募集申请书及有关的招股公告等事项。《证券法》第十二条和第十三条规定，新股发行应当向证券监管机构报送募股申请书和公司章程、营业执照、招股说明书、财务报告等文件。持续性信息披露要求证券发行人对中期报告、年度报告和重大事项的临时报告进行披露。《证券法》第六十六条规定，年度报告应于每个会计年度结束后四个月内编制并披露，以保证下年度经营能够平稳进行。

《证券法》第七十条规定，信息披露必须以法定的方式进行，借助杂志、报纸、广播、电视、发行人自己的网站、电子出版物等媒介载体进行公开，便于公众进行查阅。证券发行信息披露通常采用书面形式，证券发行人将纸质文件提交给证券监管机构及证券交易所，通过审核后再向社会公开。证监会对证券发行人发行证券时法定信息披露的提交形式、文本格式甚至字体大小等都做了相关规定，内容比较详细。

《证券法》第六十三条规定，发行人依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载，误导性陈述或重大遗漏。证券发行人因违法披露证券信息（如信息虚假陈述、重大信息遗漏或者发布严重误导的信息等）给证券投资者的合法权益造成损害时，将承担相应的民事赔偿责任，证券投资者可以依法寻求相应的法律救济机制。

应当说，核准制下的证券发行信息披露制度适合于成立时间不长、制度基础较薄弱的新兴证券市场，有利于市场机制尚不成熟的发展中国家的证券监管。但随着证券市场急剧扩大，证券发行量与日俱增，现有的证券发行信息披露制度不仅在处理大量信息查询时显得捉襟见肘，难以满足广大投资者的需求，而且证监会也需要投入更多的人力、财力和物力来对证券发行进行监管。

二、我国证券发行信息披露制度

存在的问题

第一，规范性文件存在滞后性。为保证证券发行人在证券发行与交易等活动中依法将有关信息资料真实、准确、完整、及时地披露，以供证券投资者作出正确的投资判断，我国相继出台了一系列法律法规，如《证券法》《公司法》《股票发行与交易管理暂行条例》等，证监会发布的《上市公司信息披露管理办法》《公开发行股票公司信息披露办法》《上市公司证券发行管理办法》《公开发行证券公司信息披露的内容与格式准则》等，各地证券交易所发布的诸如《深圳证券交易所中小企业板上市公司公平信息披露指引》等。尽管这些法律法规对于规范证券市场发展、维护良好的市场秩序起到了重要作用，但随着证券市场专业化程度的不断提高，其滞后性不可避免地显现出来。

第二，证监会的权力过大。在核准制下，证券发行的核准权归于证监会，证监会掌握着新股发行上市的话语权。但由于证券发行审批权对证券发行市场的直接干预，影响了证券发行一级市场的供需关系，人为地造成了新股发行与上市资格成为可控性稀缺资源，导致新股发行市场处于高溢价状态。

第三，不法证券发行人的逐利本性不利于对中小投资者利益的保护。为达到逐利的目的，少数证券发行人或对大股东的持股变动、公司的对外担保、关联交易、重大诉讼等事项披露得不充分，或未经监管部门批准就擅自发布涉及国家经济决策方面的信息，或为哄抬股价制造各种小道消息等，这不仅侵害了证券投资者的合法权益，也破坏了证券市场的正常秩序。

第四，法律规定不完备，缺乏相应的监督实施机制。如最高人民法院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第六条规定，对虚假陈述证券民事赔偿诉讼的提起，必须有行政处罚决定或刑事判决书作为前置条件。这一方面限制了投资者的诉讼权利，使投资者被侵害的利益难以得到补偿，另一方面因证券行政处罚时间较长而客观上拖延了民事诉讼的审结时间，从而阻碍了投资者通过自身力量主动寻求救济赔偿的可能。

三、注册制下完善证券发行信息

披露制度的建议

我国证券市场的发展尤其是证券发行注册制的推行，对证券发行信息披露制度提出了更高的要求，证券发行人对证券发行信息将承担更加严格的责任。注册制下，发行证券是法律赋予证券发行人的一项权利，证券发行人只需依法承担披露义务并履行相关的注册程序即可注册发行证券。笔者认为，证券发行由核准制向注册制转轨的过程中，完善证券发行信息披露制度是关键。因此，应结合我国证券市场自身发展的实际情况，同时借鉴域外国家或地区证券发行实行注册制的成功经验，贯彻以信息披露为中心的监管理念，打造完善的信息披露制度体系，以规范市场主体和中介机构行为，保护投资者知情权。[3]

第一，树立以服务投资者和维护投资者利益为核心的证券信息披露理念。美国对上市公司重大信息的认定标准是以保护投资者的切身利益为宗旨的，判断一个信息是否符合上市公司重大信息的标准，主要是考察其能否对理性的投资者造成实质性的影响。在我国，放宽上市公司准入门槛，强化证券信息披露机制，重新规定我国证券市场监督管理机构的职能，是《证券法》修改的核心内容。对此，笔者建议，修订《证券法》第十条的规定，依法对证券信息披露的真实性和完整性进行备案，并由披露人就其真实性和完整性承诺其承担的连带责任。证券监管部门应取消对证券发行信息实质审查和价值判断，而代之以严格的信息披露形式审查，让证券信息披露人自行承担其信息披露的法律责任。同时，证券监管部门应加大事后信息披露审查的执法监督力度，确保信息披露的真实性和完整性，以保障投资者在获取信息相对平等的前提下，能够理性地、自主地作出投资决策。

第二，建立证券信息披露监管的责任清单制度。在美国，证券发行人首次公开发行并在交易所上市，需要向美国证监会提交申请注册材料，从第一次提交申请注册材料开始，所有材料信息就向公众公开，并承诺确保其所披露信息的真实性。行使证券市场监管权的政府无权禁止证券发行人发行证券，证券发行人仅对其所披露信息的真实性担责，而投资者则据此进行自主决策，其投资风险自担，投资需求及价格随市场变化而变化。证券监督部门主要负责调查操作市场、内幕交易、信息披露虚假等行为，以确保证券市场的稳定。在我国，注册制的关键问题就是将证券发行人信息披露义务法定化、明细化和规范化，进一步明确证券监管机构的监管责任。[4]对信息披露的监管应是发行人基于自觉的信息披露，证券监督部门基于强制的事后披露，中介机构基于中立的专业披露，投资者基于理性的监督披露。只有证券市场的各方主体都各施其职，信息披露制度的价值才能得以发挥。对此，笔者建议，证券发行人应根据责任的格式化标准制定责任清单，责任清单中可包括证券发行人出现未按照责任事项规定履行真实信息披露义务时应承担的连带责任及具体赔偿规则（如追缴上市公司第一大股东或实际控制人个人财产用于民事赔偿），并将其责任转化为明确具体的清单条目，以防止虚假信息披露、虚报利润、隐瞒相关联交易等不真实信息披露行为的出现。同时，应建立证券信息披露监管责任清单制度，强化证券监管机构对信息披露的监督责任，以确保证券市场秩序的稳定。

第三，建立证券信息披露的大数据网络信息平台。美国证券交易委员会建立的证券信息披露电子化系统（EDGAR），采用互联网技术配合标准化检索语言的方式，在增强信息即时性传播的同时，还能提高信息存储的容量，充分保证了投资者查询信息的方便性和信息披露的真实性及完整性，这对于我国证券发行注册制下的信息披露制度具有很强的借鉴意义。因此，笔者建议，应结合我国证券市场的实际情况，建立一个富有特色的电子化披露平台，采取电子化形式进行证券的发行和持续性信息披露，这样不仅能够避免因纸质文件提交和审核带来的审核环节繁冗和审核效率低下的情况，而且有利于投资者及时快捷地获取完整的、标准的投资资料，使信息的利用率大幅提升。

第四，完善证券发行信息披露的民事法律责任制度。政府的监管是维护证券市场秩序的重要保障，但无论是政府的事前监管还是事后处罚都不可能面面俱到。政府机构的监管和处罚只能起一种拾遗补缺的作用。[5]投资者的损失最直接的补偿方式就是通过民事诉讼来救济。对此，笔者建议，应取消最高人民法院《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第六条规定的民事诉讼赔偿的前置条件，降低证券侵权案件的受理条件，将案件的受理扩大到所有因虚假陈述引发的证券民事赔偿案。同时，应建立证券侵权纠纷集团诉讼制度，调动投资者维权的积极性，提高诉讼效率，及时向遭受侵害的投资者提供救济。证券发行人应承担过错推定的证明责任。只有证明自身在信息披露过程中无任何过错才能免除侵权责任，即使能证明第三人具有过错，也不能免责。

此外，笔者建议，注册制下，在信息披露过程中应进一步发挥审计、评估、咨询等中介机构的作用，将审计结论、评估结果作为一般投资者进行投资的参考依据。

【参考文献】

[1]中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定[N].人民日报，2013-11-18（01）.

[2]叶林.证券法（第三版）[M].中国人民大学出版社，2008.265.

[3]肖钢.在2015年全国证券期货监管工作会议上的讲话[N].http：//news.cnstock.com/news/sns_bwkx，2015-03-10.

[4]IPO注册制和核准制概念与区别[EB/OL].http：//stock.hexun. com，2012-02-22.

[5]朱锦清.证券法学（第3版）[M].北京大学出版社，2011.176.

（责任编辑：刘亚峰）