市场利率向贷款利率传导效率及影响因素研究

王 强，张前程

（安徽大学 经济学院，安徽 合肥 230601）

一、引言

货币政策是维持宏观经济稳定的重要保障。受突如其来的新冠疫情影响，全球经济陷入衰退。为应对复杂严峻的国内外经济形势，《国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》特别指出，要以财政政策和货币政策为主要手段，为经济恢复提供有力支持，提高逆周期调节能力。同时要求货币政策要精准、灵活、适度，把握政策的时度效，持续推进利率市场化改革，健全市场化利率的形成和传导，从而促进金融对实体经济的支持。我国金融市场不断完善，市场在金融资源配置中的作用逐渐增强，货币政策的效力也在逐渐提升。在国家“六稳六保”工作目标中，“稳金融”处于前列，居于重要地位。由此可见，未来我国货币政策在宏观经济治理工作体系中的地位将不断增强，其调控空间也将持续扩大。因此，货币政策的有效传导对宏观经济的平稳运行有着重要的意义。

在过去很长一段时间里，我国主要实行数量型货币政策，这与当时的国情密切相关。首先，市场不具备实施价格型货币政策的条件；其次，数量型货币政策操作简单且调控效果明显。但随着我国经济环境发生变化，马骏等（2016）［1］和郭迎锋（2018）［2］的研究结果表明，数量型货币政策已不能满足调控的需求。一方面，我国利率市场化改革的不断推进为我国实行价格型货币政策奠定了基础，政策利率能够有效地传导到其他市场利率和实体经济；另一方面，当前我国宏观经济环境发生重大变化，金融创新和影子银行体系的发展，使数量型货币政策的有效性不断下降。货币供应量与物价、经济增长等经济指标之间的关联度下降。控制货币供应量的增速会导致利率过度波动，而利率过度波动又会对整个金融市场的信用和投资造成不利影响，包括股票、债券和外汇市场等，从而危害经济的稳定发展。因此，在我国货币政策环境发生根本性变化的情况下，构建以利率调控为主的价格型货币政策框架是必然的选择。

价格型货币政策的效果与利率传导效率息息相关。若利率传导机制不畅通，政策利率无法影响贷款利率，则价格型货币政策无效；若利率间传导效率低，则政策利率传导至贷款利率所需的时间较长，存在较大时滞的货币政策很难达到预期的调控效果，甚至起到反作用。只有各种利率之间高效传导，政策利率才能最终传导至贷款利率，进而降低实体经济融资成本，从而实现货币政策调控目标。

本文主要有5个部分：第一部分简单回顾文献，第二部分是数据与变量说明，第三部分评估我国目前利率传导效率，第四部分分析阻碍利率传导的因素，第五部分根据以上的研究结果提出相应的建议。

二、文献综述

随着利率市场化水平不断提高，价格型货币政策将在未来宏观调控中占据重要位置。因此，利率传导渠道的通畅对货币政策有效性至关重要。目前，关于货币政策利率传导效率的研究，主要集中在以下3个方面：

1.利率间传导效率的研究，包括政策利率向市场利率传导、金融市场间利率传导以及短期利率向长期利率传导效率。学者们的研究结论存在较大差异，部分学者的研究结果发现：金融市场间的大部分利率能相互有效传导，并最终影响企业的贷款利率，因此，调整政策利率能有效降低企业的融资成本；另外一部分学者的研究结果表明利率间的传导存在阻滞，不同的政策利率传导效果不同。Jin等（2014）［3］研究了中国不同利率的传导程度、传导速度和刚性，以及民间借贷利率对其他利率的反应。研究结果表明，银行同业拆借利率和存贷款利率对国债利率传导较弱，而除隔夜同业拆借利率外的其他利率对存贷款利率的传导有效。孙国峰和段志明（2017）［4］通过构建一个两部门模型来分析中期政策利率向贷款、存款、货币和债券市场利率的传导，认为在金融市场不完善时，短期利率向长期利率的传导存在阻碍，央行中期政策利率对银行贷款利率的影响效果优于央行短期政策利率。李宏瑾（2020）［5］从理论和实践两个方向，研究中国货币政策利率传导机制。研究结果显示，金融市场短期利率能够向银行贷款利率和中长期贷款利率传导，而利率双轨制会干扰利率传导。童晶和汤春玲（2021）［6］运用VAR模型研究了操作目标利率对金融市场利率、金融市场波动以及银行行为的影响。研究结果表明，MLF利率对贷款加权利率影响较大，隔夜利率对金融市场波动和利率影响较大。江会芬和吉翔（2020）［7］运用动态脉冲响应图和Svar模型研究市场分割条件下政策利率向市场利率的传导。研究结果显示，由于市场分割，短期政策利率向短期市场利率的传导存在分化，但传导的有效性逐渐提升；中期政策利率向中长期市场利率传导效率较高。王雷和张自力（2020）［8］运用改进的格兰杰检验研究利率传导效应，发现LPR改革后利率传导效应明显提升，价格型货币政策工具（如MLF）能够有效地传导至货币、债券、理财和贷款市场利率。Li Xiao Lin（2021）［9］运用NARDL模型研究中国利率传导机制：首先，政策利率传导至目标市场利率，然后再传导至国债和银行间市场利率，最后传导至企业债券利率。

2.货币政策通过利率传导渠道对实体经济的影响。大部分学者研究结果较为一致。即经过利率市场化改革之后，中国已经具备实行价格型货币政策的条件。尽管当前数量型货币政策调控实体经济的效果优于价格型货币政策，但随着中国利率市场化不断完善、经济不断发展，未来以利率为主的价格型调控更具有优势。Cúrdia等（2015）［10］通过构建DSGE模型比较W规则和Taylor规则下短期利率，认为货币政策利率能够较好地调节通货膨胀和实体经济产出。Hanisch（2017）［11］的研究结果发现，价格型货币政策对实体经济的产出影响较大，对商品价格和股票价格影响较小。此外，降低利率对数量型货币政策的效果产生短暂微弱的积极影响。李成和吕昊旻（2019）［12］基于中国1998年第一季度至2019年第二季度的数据研究中国货币政策调控方式的转型，发现当前我国数量型货币政策比价格型货币政策调控效果强、时滞短。但随着金融自由化水平上升，价格型货币政策有效性逐渐增强。刘金全和王国志（2021）［13］的研究结果表明，在经济政策不确定的情况下，价格型货币政策工具调节产出缺口和通胀缺口效果更显著。

3.影响利率传导效率的因素。专家学者认为，影响利率传导效率的因素主要分为两个方面。一方面是促进利率传导效率的因素。Kopecky和VanHoose（2012）［14］指出银行零售市场的不充分竞争会阻碍市场利率向银行存贷款利率的传导。Prachi Mishra等（2014）［15］以发达国家、新兴国家和低收入国家三个样本分析得出，体制框架好、银行不集中和金融结构发达的国家利率传导较好。战明华和李欢（2018）［16］运用SVAR模型研究了利率市场化和影子银行对货币政策不同传导渠道的影响，发现影子银行改变了金融市场结构，从而弱化利率间的传导，利率市场化改革完善利率体系，从而增强货币政策利率传导机制。江会芬（2020）［17］运用SVAR模型考查了金融市场结构对利率传导效率的影响。当加入金融市场结构变化这个因素后，各种利率之间的传导效率有所提升，说明直接融资占比上升能够提高利率传导效率。黄佳琳和秦凤鸣（2020）［18］通过构建贷款利率指数，运用FGLS分析中国30个省份的面板数据，证明银行业竞争和利率市场化能够提高利率传导效率。另一方面是阻碍利率传导的因素。Gopalan和Rajan（2017）［19］基于1995—2005年57个新兴市场经济体的数据，研究外资银行对利率传导的影响。发现外资银行对经济体利率传导的影响有较强的门槛效应，外资银行规模扩大以及银行业竞争减小降低了利率传导效果。Pellegrino（2018）［20］运用IVAR模型研究政策不确定性对欧洲货币政策效果的影响，发现政策不确定性既会降低货币政策的效果，也会削弱利率的传导。李向前和贺卓异（2021）［21］基于上市银行数据，研究信贷摩擦对货币政策传导的影响。结果发现政策利率向商业银行贷款利率传导效果好，但信贷摩擦会阻碍利率的传导。段永琴和何伦志（2021）［22］以我国省级面板数据为依据，研究在利率管制放松和数字金融持续发展条件下利率的传导机制，数字金融的发展有利于金融市场利率的传导，而金融市场的分割阻碍利率传导。

综上，国内外学者从利率间的传导效率与货币政策利率对实体经济的影响效应两方面进行了深入研究，但关于利率传导的阻碍因素及其机理的研究较少。虽然利率市场化促进了利率间的传导，但由于中国金融市场不完善，市场中仍存在着众多影响利率传导效率的因素。如果不能发现并解决这些问题，那么政策利率就无法有效传导至目标利率，价格型货币政策也就面临低有效性风险。因此，研究相关因素对利率传导效率的影响，对我国货币政策调控具有重要意义。

本文首先通过社会网络分析法研究不同时期各利率之间的传导，然后以上市公司的贷款利率数据为基础，研究各种因素对利率传导的影响。与现有研究相比，本文的创新点有以下3点：1.研究方法方面，采用社会网络分析法研究市场利率向贷款利率的传导，有助于厘清利率间错综复杂的传导关系。2.研究内容方面，以往的研究主要集中在利率传导效率的方面，本文在研究利率传导的同时，分析影响利率传导效率的因素。3.指标选取方面，以往研究选取的利率种类较少，难以代表整个市场的利率传导效率。本文将市场中的主要利率均纳入研究范围，既研究单个利率传导效果，也探究了整个市场利率对贷款利率的影响。

三、数据与变量说明

（一）金融市场间利率传导的数据与说明

在运用社会网络分析法研究各利率之间的传导情况时，选取多种类型、多种期限的利率。变量数据选取2006年10月—2021年8月的月度数据，其中包括常作为基准利率的shibor利率和银行间债券质押式回购利率、国债利率，以及与人们生活、企业融资成本相关的理财产品收益率、个人住房贷款利率、企业债收益率、一般贷款利率和票据融资利率。shibor利率和国债到期收益率数据分别来自于上海银行间同业拆放利率网站与中国债券信息网，均为日度数据，所以取其月平均值作为月度数据。一般贷款利率、个人住房贷款利率和票据融资利率数据均来自中国人民银行的《货币政策执行报告》，报告中仅有季度数据，用Eviews中的Linear-match last方法，将上述三种利率转换为月度数据。其余利率数据主要来源于Wind数据库。

（二）利率传导效率影响因素的数据说明

被解释变量：上市公司贷款利率（lr），选取2007年5月—2018年6月的上市公司作为总研究样本，并对其进行如下处理：1.剔除PT、ST的财务异常型公司；2.剔除金融、保险类上市公司。公司当月贷款利率用公司当月的贷款加权平均利率衡量。数据来源于国泰君安数据库。

解释变量：解释变量包括隔夜期shibor（shibor1d）和隔夜期银行间债券质押式回购利率（repo1d）、利率市场化（irl）、短期国际资本流动（scf）和金融市场结构（fms），其中后3个变量为利率传导的影响因素。

利率市场化：利率市场化采用虚拟变量形式进行量化。2015年，人民银行不再设置存款利率上限，这意味着银行存贷款利率被完全放开，同时也是利率市场化进程中的关键步骤。因此，本文将利率市场化虚拟变量2015年11月及之后时间赋值为1，其余时间为0。

短期国际资本流动：本文采用月度数据进行研究，根据数据的可得性，采用李明（2011）［23］的方法，即“短期国际资本流动额=外汇占款增量-货物贸易差额-实际FDI使用量”。数值为正表示资本的流入，负值则表示资本的流出。然后保持数值符号不变，绝对值取对数后，得到我们最后的短期资本流动额的月度数据。

金融市场结构：本文采用江会芬（2020）［17］的方法，用公司债占社会融资规模的比例来衡量。

控制变量：贷款期限（term），即公司每一笔贷款的期限。企业规模（asset），公司总资产的自然对数。由于公司总资产的数据为季度数据，所以公司本月的贷款利率对应上季度末的公司总资产。企业经营状况（roe），由资产收益率表示。企业性质（noe），国有企业为1，否则为0。企业年龄（age），用公司成立年限加1后取自然对数表示。企业杠杆（lev），由资产负债率表示。宏观经济环境（egdp），由国内生产总值增长率表示，由于国内生产总值数据为季度数据，所以公司本月的贷款利率对应上季度末的gdp增长率。

四、利率间传导状况分析

（一）研究方法

1.利率传导关系构建

本文首先采用格兰杰因果检验方法，衡量一定时期内利率传导关系。如果利率A是利率B的格兰杰原因，则赋值为1，否则为0。格兰杰因果检验要求数据平稳，若数据不平稳则进行一阶差分。为防止较大的数据损失，一阶差分不平稳的数据舍去。然后进一步研究利率市场化改革对利率传导的影响。2008年金融危机后，我国利率市场化改革基本停滞；2015年放开了存款利率的限制。本文根据以上特殊时间点，将研究区间划分为3个时间段：2006年10月—2008年12月、2009年3月—2015年12月、2016年1月—2021年8月。

2.中心性分析

网络密度是网络中各节点之间实际联系数与该整体网可能存在的联系数最大值之比。类比刘新争和高闯（2021）［24］的研究，该指标数值越大，说明利率间联系越强，政策利率在利率群中传导速度也更快，利率传导效率相应就越高。度数中心度是某节点与其他节点直接连接的个数，在有向型社会网络中分为点入度和点出度。本文中，点出度越大，说明该利率对其他利率直接影响更强。因此，该利率作为基准利率的效果也就越好。中介中心度是度量某个节点对整体网络的控制程度，该数值越大，说明对应利率在整个利率传导体系中也越重要。

（二）社会网络分析法的实证分析

1.网络结构特征分析

采用Ucinet6软件分别绘制出2006年10月—2008年12月、2009年3月—2015年12月、2016年1月—2021年8月的利率传导网络，如图1所示。根据利率市场化进程划分的三个时间段，网络中的“点”指利率，而网络中的“边”表示利率A是否影响利率B，或者是否被利率B影响。由于这是一个有向网络，因此“A→B”与“B→A”表示不同的行为。表2展示了利率传导网络结构性特征的变化。

表2 各时间区间利率传导网络结构性特征

图1 各期间中国利率传导网络

在利率市场化改革初期（2008年之前），利率间的联系较弱体现在两个方面：一方面是同种类不同期限之间利率联系较弱；另一方面是不同种类利率之间联系较弱。此时国债收益率在各利率间传导效果最好。这可能是由于此时利率市场化程度较低，且shibor利率运行时间较短，没能对市场起到很好的引导作用。进入到利率市场化改革中期（2009—2015年），各利率间的联系明显加强，此时网络密度也有大幅度提升。shibor、国债收益率和银行质押回购利率对理财收益率和企业债券收益率产生影响，而票据融资利率主要受shibor影响。进入利率市场化后期（2015年后），这一阶段网络密度和网络连接个数均上升。shibor利率和银行质押式回购的传导效果明显增强，对各种利率均有影响；而国债到期收益率的影响程度逐渐下降，仅对企业债券收益率有影响。这是由于利率市场化改革步伐加快，利率市场化水平越来越高，所以利率间的联系也越来越强。白颢睿和吕元稹（2019）［25］以及李永森和申石磊（2019）［26］的研究结果表明，由于国债市场缺乏套利资本和做空机制、国债规模不足、品种结构不合理及流动性差等因素，导致国债收益率作为基准收益率效果差。此外，个人住房贷款利率基本处于隔绝状态，市场利率对个人住房贷款利率影响甚微，这可能与近年来我国“炒房热”有关。人们盲目追求房产增加了对资金的需求，即使住房贷款利率上升也无法遏制炒房，住房贷款利率偏离正常水平。

综上可得出以下结论：首先是利率市场化的不断推进，各利率之间的联系逐渐加强，主要体现在两个方面，一是不同期限同种利率之间联系加强；二是不同种类利率之间联系加强。其次，国债收益率作为基准收益率的作用越来越弱。最后是理财收益率和一般贷款加权利率主要受shibor和银行间债券质押式回购利率影响。

对2016年1月—2021年8月的利率传导网络进行分析，得出市场利率向贷款利率传导路径图2，从图中我们可以得出3点信息：一是shibor利率和银行质押式回购利率既可以直接影响贷款利率，还可以通过双方之间传导至贷款利率。二是市场利率会对贷款利率产生影响，贷款利率也可以反作用于市场利率，形成市场利率与贷款利率之间的互动。所以货币政策利率的传导路径为货币政策利率调整影响市场利率，而后市场利率通过多条路径影响贷款利率，达到降低企业贷款利率的目的。三是国债收益率仅对企业债券产生影响，对贷款利率和理财收益率影响较小。这与梁红梅和卫坤镕（2020）［27］的研究结果一致，国债收益率能够被shibor影响，但国债到期收益率对实体经济影响较弱，无法有效影响市场预期。

图2 市场利率向贷款利率传导路径

2.中心性特征

本文基于利率传导网络测算了利率间中心度指标，从而观察哪些利率在利率群中处于“引领”作用。中心度的测算结果见表3。

表3 利率间网络中心度

通过对表3的结果进行分析，对不同时期数据进行比较得出，shibor和银行间债券质押式回购两类利率的中介中心度不断上升，在利率传导网络中发挥重要作用。如果缺少这两类利率，利率传导网络将无法有效传导。国债到期收益率的中介中心度先上升后下降，说明国债收益率在利率传导网络中的重要性在逐渐下降。对2016—2021年的结果进行分析，点出度靠前的利率主要有shibor1d、shibor1w、repo1d、repo1w和bond1y，说明这些利率对外溢出效应较强，起“引领”作用。点入度靠前的利率有finance3m、normal_r、shibor1d、shibor1w和repo1m，其中finance3m和normal_r分别为与人们生活和企业融资成本密切相关的理财收益率和贷款收益率，说明这两种目标利率在整个利率体系中处于“被引领”位置，且主要受shibor和银行间质押式回购利率影响。说明市场利率能有效影响目标利率，价格型货币政策有效。shibor和银行间质押式回购利率的中介中心度靠前，说明这两类利率在其他利率联系的路径上。如果缺少该两类利率，则利率传导网络无法运行。

此外，比较不同时间区间我们可以发现，shibor和银行间质押式回购利率点入度及点出度和中介中心度均有所提升；国债收益率的点入度和点出度有所上升，但中介中心度下降。就整个利率传导网络来看，点入度、点出度和中介中心度的平均值呈逐步上升的趋势，说明利率市场化改革促进了利率的传导。

五、利率传导效率影响因素分析

（一）影响机理分析

本文主要研究利率市场化、短期资本流动和金融市场结构这三个因素对利率传导效率的影响，其中上市公司贷款利率（lr）来源于国泰君安数据库，选取上市公司2007年5月—2018年6月的贷款利率数据，共有10294个，具体的数据解释见表1。

表1 变量定义

利率传导效率影响机理如下：

利率市场化：我国金融体系主要以银行间接融资为主，利率市场化改革对银行业影响较大，主要体现在利率市场化增加了银行业的竞争。银行业竞争越激烈，银行业利率定价机制市场化程度越高，则利率传导效率越高。同时王宇和李宏瑾（2019）［28］指出，完善的利率定价体系能够高频率地进行利率调整，促进利率传导效率提高。孙秋枫和吴梅（2021）［29］指出，利率市场化改革能够实现市场利率和政策利率的联动，从而逐步畅通金融市场中利率传导机制。

短期资本流动：何燕（2015）［30］的分析指出，短期资本流动主要通过影响货币供应量来影响利率。一方面，资本项目差额引起外汇储备增减，从而迫使中央银行投放基础货币；另一方面，由于我国的汇率制度偏向于稳定汇率，当短期资本流动时央行被动投放或收回货币，货币供应量无规律变动会加大利率波动，从而降低利率传导效率。此外，根据“现代利率平价理论”，投资者倾向于将资本投入到利率高的国家，为规避风险进行金融衍生产品的交易，抛补套利活动会加剧利率波动，从而降低利率传导效率。

金融市场结构：根据郭迎峰（2018）［2］的观点，直接融资占总融资的比重不断上升，金融市场逐步完善，能有效提高利率传导效率。江会芬（2020）［17］指出，货币市场作为市场基准利率产生的场所，在资产配置、资产定价、保持金融机构流动性和风险管理等方面具有重要作用。货币市场的发展拓展了金融市场的广度和深度，提高了金融机构向实体经济融资的能力。债券市场是直接融资的重要场所之一，债券市场的发展为市场化利率向实体经济传导奠定了基础。货币市场和债券市场的不断发展提高了货币政策利率的传导效率。

（二）模型设定

为考查以上因素对利率传导效率的影响，建立如下回归模型：

lrit=φ0+φ1market_ri+φ2influencei+φ3market_ri×influencei+φ4controlit+μi+εit

其中lrit为第i个公司在第t期的公司贷款利率；market_rt为第t期的市场利率，包括shibor1dt和repo1dt；influencet为第t期的影响因素，包括irlt、scft和fmst；controlit为控制变量，包括termit、assetit、roeit、noeit、ageit、levit、egdpt。μi为各企业不随时间而变化的个体固定效应；εit为随机扰动项。

（三）实证结果

具体回归结果见表4，对第（1）和（5）列分析可知，利率市场化系数均为负且显著，说明随着利率市场化的推进，贷款利率逐渐下降。利率市场化赋予了金融机构利率定价的权力，各银行间为了扩大业务、争夺客户而主动降低贷款利率。此外，也可能与本文选择的样本相关。本文选择的样本为上市公司，作为银行的优质客户，当银行拥有自主定价权力时，肯定会降低优质客户的贷款利率，提高银行的服务水平。对交互项shibor1d×irl和repo1d×irl进行分析，两者回归系数一正一负，说明利率市场化对不同利率的传导效率起到的作用也不同。利率市场化提高了shibor向贷款利率的传导效率，降低了银行间债券质押式回购利率向贷款利率的传导效率。这种现象可能是shibor和银行间债券质押式回购利率形成机制不同导致的。shibor是由信用等级较高的银行自主报出的利率，这些大型商业银行大多利率定价能力较强、利率定价机制较为完善，所以其决定的利率更接近市场的供求利率。

表4 回归结果

根据第（2）和（6）列分析可得，短期资本流动的回归系数均为负且显著，说明短期资本流入会使贷款利率下降。资本倾向于从利率低的地区流向利率较高的地区。一方面，这种资本的流动会使两国利率逐渐相等，即随着短期资本的流入，高利率地区的利率会下降；另一方面，为维持汇率稳定，短期资本流入迫使央行投放基础货币，从而扩大货币供给，当货币需求不变时，最后导致利率下降。对交互项shibor1d×scf和repo1d×scf进行分析，回归系数均为正，说明短期资本流入促进了利率传导效率。这可能是由于短期资本流入会增加金融衍生产品的需求，尤其是以汇率为标的的衍生工具，从而促进了利率传导效率。

对第（3）和（7）列分析可得，金融市场结构的回归系数均为正，说明直接融资占比上升会导致贷款利率上升。直接融资占比的上升，意味着金融市场结构的改善。贷款利率本应下降，但现在金融市场结构的改善却导致利率上升。本文认为，可能由于过去我国市场的劳动要素丰富而资本要素缺乏。近年来，我国经济快速发展不断增加对资金的需求。而我国企业的资金来源主要是银行贷款，因此，在过去一段时期，虽然金融市场结构不断改善，但贷款需求过大导致贷款利率不降反升。还可能因为当前我国金融体系仍是以银行为代表的间接融资为主，利率传导主要通过银行实现，导致金融市场结构改善的好处并不能立刻体现出来。但从长远来看，金融市场结构改善对利率传导效率有促进作用。

就控制变量的估计结果来看：贷款时间越长，贷款利率越高。因为贷款时间越长，银行承担的风险也就越高，所以收取的利率越高。企业资产规模越大，贷款利率越低。因为企业资产规模越大，企业风险相对越小，贷款利率也就越低。企业经营状况越好、年龄越长，企业贷款利率相对越低。并且与非国有企业相比，国有企业的借款利率更低。

六、结论及建议

（一）结论

1.对利率传导网络进行分析得出：利率市场化的推进，促进利率传导网络规模扩大和网络密度提高，利率间联系加强。其中，shibor、银行间质押式回购利率、一般贷款利率、理财收益率联系较为密切。对中心性特征进行分析，shibor和银行间质押式回购利率点出度及中介中心度较高，说明这两类利率能对利率网络中其他利率有“引领”，能发挥市场利率的基准作用。而国债到期收益率的基准作用在逐渐降低。理财收益率和一般贷款利率的点入度较高，这两类利率受其他利率影响。

2.利率市场化会导致一般贷款利率的下降，说明利率市场化改革的不断推进，政策利率的基准作用不断加强，政策利率的下降通过市场利率传导至贷款利率，降低了企业的融资成本。同时，利率市场化改革也提高了利率传导效率。短期资本流入也降低了利率，但这种利率的降低往往是由于央行被动发行基础货币造成的。金融市场结构的改善会导致贷款利率的上升，同时降低利率的传导效率，这可能是由于我国贷款需求增长过快，或者金融市场结构改善产生的好处具有滞后性。同时贷款的时间越长，贷款利率越高，资产规模较大的上市公司贷款利率水平低于资产规模较小的公司。企业经营状况越好、年龄越长，企业贷款利率相对越低。国有企业比非国有企业的借款利率更低。

（二）建议

1.深化利率市场化改革。一方面提高金融机构利率自主定价的权力，另一方面健全市场基准利率，不断加强各利率之间的联系，从而提高利率传导效率。同时提高金融机构尤其是银行的利率定价能力，逐步完善商业银行利率定价机制，提高货币市场利率向贷款利率的传导，最后形成“央行基准利率—货币市场利率—存贷款利率—实体经济”完整的货币政策利率传导渠道。适当增加金融机构之间的竞争，鼓励金融市场多元化发展，增强利率定价弹性，疏通利率间的传导。

2.短期资本流入或流出对贷款利率的大小与利率传导效率会产生一定的影响，所以应完善短期资本流动监管与预警机制。对于异常资金流动及时判断，为央行进行价格型货币政策调整和适时窗口指导提供信息和依据，提高货币政策效果并缓解利率较大波动。

3.不断完善金融市场结构，提高债券等直接融资所占比重。研究结果表明，流动性差、结构不合理等因素导致国债收益率没有发挥好市场利率的基准作用。因此，国债市场需要进行相应的改革，从而提升债券市场利率作为“中期利率”的传导作用。同时，直接融资的发展能够减少企业对银行债权融资的过度依赖，有利于降低贷款利率，从而降低企业融资成本。