财务战略驱动企业盈利模式探析

黄晖兴 薛莹

摘要：随着“健康中国”建设持续深入，以及近几年新冠疫情对医药零售行业的影响，零售药店作为保障民生的服务单位，受到大众的广泛关注。以医药板块上市公司为着眼点，以大参林为例，探讨新冠疫情对我国药品零售公司盈利模式的影响。首先，构建由“财务战略—盈利模式—价值创造”组成的分析框架，利用2017—2021年的财务数据，从财务战略视角分析该公司的盈利模式；其次，利用企业价值评估模型，评估大参林的财务战略与盈利模式匹配程度；最后，总结大参林面临的风险，进而提出优化策略，以推动大参林高质量发展。

关键词：财务战略；盈利模式；EVA模型；大参林

0引言

随着我国医疗改革的持续深入，药品零售市场规模日益壮大，特别是零售药店愈加受到关注。药店连锁是医药零售企业主要的盈利模式。企业使用“人、货、场”3个核心要素，构建以消费者体验为中心的零售业态，并将采购、物流配送、销售环节按照统一标准运行，从而实现规模化零售。

盈利模式聚焦于财务战略如何创造企业价值，是企业价值创造的原动力。本文在财务战略理论基础上，以大参林医药集团股份有限公司（以下简称“大参林”）为例，创新性地使用企业价值评估模型——EVA（经济增加值）模型进行企业价值估算，作为衡量财务战略和盈利模式的匹配标准，对丰富财务战略和盈利模式相关研究具有一定的现实意义。同时，通过分析大参林财务战略与盈利模式的特征，揭示其扩张性财务战略演化轨迹，可以为同行企业提供经验参考，对推动医药零售行业发展具有一定的实践意义。

1文献综述

1.1财务战略相关研究

袁广达等[1]认为，在“碳中和”背景下，企业的总体战略目标在考虑如何创造财富的同时，应兼顾社会责任。企业的财务战略应随着总体战略目标的改变而改变，由利润最大化、股东财富最大化转变为社会价值最大化。李红霞[2]从筹资战略、投资战略、营运战略3个维度对新冠疫情下海底捞的财务战略进行分析。研究发现，海底捞推行“啄木鸟计划”加大了公司财务风险；推行的“硬骨头计划”尚缺乏让企业从危机中恢复或反弹的能力。

1.2盈利模式相关研究

邓特号和赵明元[3]认为，创新型企业盈利模式的特征是企业不仅靠经营实物资产和股权投资获利，而且依靠创新管理和经营知识产权赚取“熊彼特租金”。汤谷良[4]认为，企业战略规划的重点是经营方向、经营方针与经营范围，而盈利模式的选择确定了企业应该怎么做。这些选择的基本原则是企业价值增值。

1.3财务战略视角下盈利模式的相关研究

王东升[5]认为，平台经济既是一种商业模式，又是一种战略，并从创新传播角度研究平台企业的财务战略，提出了平台4个成长阶段的财务战略。赖秀萍和聂力兵[6]指出，服务化转型通过重构企业资金链影响企业盈利模式和绩效，由资金流主导的财务战略驱动企业向轻资产模式转变。

从当前研究看，学者对财务战略和盈利模式的研究比较成熟，能够结合当下经济形势，为企业财务战略分析提供新思路，但所选取案例企业广度不够，尤其研究医药流通行业企业财务战略的更是少之又少。本文期望结合当前医疗改革方向，研究大参林采用的财务战略，为医药流通企业寻找合适的盈利模式，为同行业其他企业提供借鉴。

2基于财务战略的盈利模式分析框架构建

从财务管理理论看，企业的目标是实现自身价值最大化和股东财富最大化，这也是企业评估战略规划、经营方针和盈利模式优劣的唯一标准。拥有不可替代和持续创新的资源是企业实现价值最大化的永恒动力。在技术创新的加持下，企业能够形成高附加值的产业链中端，使得产业链前端和后端之间形成多重相互支持关系。企业战略主要聚焦于“做什么”和“不做什么”，盈利模式主要体现企业“怎么做”，旨在突出企业战略在价值创造中的作用[4]。基于财务战略的盈利模式分析框架见图1。

3大参林财务战略和盈利模式分析

3.1大参林概况

大参林创立于1999年，是一家颇具实力的药店连锁集团。2017年，大参林在上海证券交易所挂牌上市，成为药品零售行业市值第一股。2023年，大参林荣登《中国药店》杂志发布的“2022—2023年度中国药店價值榜100强”第2名。大参林以“满腔热情为人类健康服务”作为企业使命，坚持以顾客购药需求为重要指标，积极探索新药品零售商业模式，以规模化、数字化和药品供应链为核心竞争优势，线上线下融合发展，全渠道一体化运营，全面满足各类消费者的购药需求。

根据企业生命周期理论，大参林正处于快速发展阶段。现阶段，大参林提出“深耕华南，布局全国”的核心发展战略。为了与核心战略相匹配，大参林采取扩张型财务战略。在融资方面，大参林通过发行新股和债券，筹集了大量股权和债券资本；通过长期股权和无形资产抵押从银行获取贷款。在投资战略方面，大参林继续扩大实体门店数量，利用自建、并购和直营式加盟3种模式加密门店布局，千方百计地向县级和乡镇地区下沉。此外，大参林加紧布局智慧化全国物流体系和数字化信息系统，逐步实现数字化和智能化转型。在股利分配方面，大参林采用以现金和资本公积转增股本相结合的股利分配模式，保证企业有充足的现金流。

大参林采用全产业链互赢模式，涉足多个业务板块，如零售药品、中药饮片生产和医药批发等。大参林的盈利模式具有多元化、轻资产运营的特征。在互联网信息技术赋能的背景下，大参林更加注重数字化赋能存货运营，将采购管理重心转移至精细化管理和智慧供应链管理方面，将业务范围延伸至产业链的上游和下游，通过加强对中药材采购、药品生产、药品批发及药品零售等环节的数字化投入，提升公司核心竞争力。

3.2大参林财务战略分析

3.2.1投资战略分析

大参林以广东省为根源地，业务逐步覆盖全国16个省份。借助上市获得大量资金，结合丰富的门店拓展经验和选址数据，大参林设计了选址模型，组建了数智化选址平台。结合热力图和大数据挖掘，大参林在优势区域使用自建直营店模式进行扩张。为了进一步扩大市场规模，大参林不断优化合作模式，逐步形成了“自建+并购+加盟”的内生外拓发展方式。加盟模式因其低廉的成本和高复制率而逐渐成为大参林获取竞争优势的切入点。大参林对加盟商采用直营店模式管理，与加盟店共享品牌形象，在商品、营销和质量管理上采用同一套制度体系，提高加盟商与公司的黏性。在此推动下，大参林连锁门店数量快速扩张，仅2022年新开加盟店就达1 072家。此外，大参林还通过并购中小型药品商贸公司实现规模化发展。

2017—2021年大参林固定资产和在建工程规模见表1。由表1可知，2017—2019年，大参林固定资产投资保持上升趋势，主要投资在直营门店和物流仓储建设方面。与2020年相比，2021年大参林在建工程规模增加5.95亿元，增幅较大，主要是由于新冠疫情暴发，公司加速“中央仓+省仓+地区仓”的仓储布局和智慧物流运营系统建设。得益于仓库和智慧物流设施建设，大参林存货补给速度加快，供应链赋能功能逐步显现，在新冠疫情期间保障了药品流通。

2017—2021年大参林固定资产规模及其占总资产的比例见表2。由表2 可知，2017—2021年，大参林固定资产占总资产的比例较低，其采用了轻资产运营模式。近几年受新冠疫情影响，人们对药品的需求增加，成为零售药店业绩增长的新动力。经过测算，大参林新门店的盈利周期一般在3年。随着市场形势的好转，大参林新门店盈利周期将会进一步缩短。

3.2.2融资战略分析

大参林主要通过发行股权和债券、银行短期贷款的方式融资。据年报显示，大参林在2017年上市募集资金9.89亿元；在2019年和2020年发行了可转换公司债券，分别募集资金9.84亿元和13.89亿元。借助上市和债券募集的资金，大参林加速推进扩张战略。

大参林零售门店采取“边建设边运营”的策略。新门店从设立初期至盈利，其间装修和促销引流需要大量资金投入。此外，大参林抓紧在数字化和规模化上发力，采用大数据进行决策分析，并构建财务共享中心。大参林采用门店智能运营系统，探索客流数据挖掘、智能选品及数字化供应链系统在药品零售端的应用。大参林在数字化方面需要大量资金投入。因此，大参林不仅进行权益性融资，而且在多家商业银行申请授信额度。2017—2021年大参林长期借款和短期借款规模见表3。由表3可知，2017—2021年，大参林主要以短期借款为主，长期借款加以适当补充，以此减少自有资金压力，用较低的资金成本保证门店长期运营。

2017—2021年大参林债务融资结构见表4。由表4可知，2017—2021年，大参林流动负债占总负债的比例较高，表明其对短期流动资金的依赖性较强，这与公司采用“直营+并购+加盟”的合作模式相匹配。此外，2017—2021年，大参林流动负债占总负债的比例呈下降趋势，非流动负债占总负债的比例却呈上升趋势，说明公司资金流动性越来越好，零售业务收入持续向好，偿债能力有所增强，还款压力在减轻。

3.3大参林盈利模式分析

3.3.1利润点

大参林利润点主要有零售业务、批发业务和生产制造业务，其中零售业务占比较大。大参林的零售业务主要为药品零售，以规模化的商品采购、仓储物流及连锁门店网络形式覆盖国内大中型城市，实现终端销售。大参林的批发业务主要从供应商处大规模采购药品，然后销售给集团旗下子公司、第三方零售药店和医院。批发业务的药品多以自有品牌和代理品牌为主。大参林充分利用大规模药品采购优势及自有物流配送能力，为中小型医药批发企业、单体药店和医院提供仓储、批发、配送等综合性药品销售服务。随着中药养生潮持续升温，大参林自建制药厂，依托中药原材料采购成本优势，打造了一系列以“东紫云轩” 和“可可康”为核心品牌的滋补药品及中药、中西复合药品。由此，大参林发展成为完整的“供—产—销”一体化药品流通集团。大参林零售药品业务价值链见图2。

2017—2021年大参林营业收入构成见表5。由表5可知，2017—2021年，零售业务收入占大参林营业收入的比例很大，是公司的主要利润点，而批发业务和生产制造业务是辅助业务。在零售业务中，中西成药品销售主要收入来源。

3.3.2利润对象

大参林利用会员管理系统和精准营销体系，采用“会员等级体系+付费会员”双轨制会员管理模式，以定制化增值服务提升核心客户服务质量。截至2021年，大参林会员数超过6 200万人，会员复购率和消费占比也持续提升。

3.3.3利润来源

大参林秉持区域规模化和管理精细化的经营方针，坚持“深耕华南，布局全国” 的核心发展战略。截至2021年，大参林已成为华南地区规模最大、国内排名前3位的大型连锁药店企业，门店覆盖范围不断扩大，逐步实现全国战略布局。2017—2021年大参林销售区域营业收入见表6。

3.3.4利润杠杆

（1）敏捷、高效的供应链体系。大参林制定严格和专业的供应商评估体系，坚持“择优而采”的原则，确保高质量产品；通过与上游供应商谈判，以集中大规模采购的方式把握议价权，不断优化供应链。同时，大参林从原产地直采药材，自建药品生产厂，满足消费者高质量和高性价比的需求，创造药品成本堡垒，提升了药品质量并完善了上游产品。

（2）精准的营销体系。大参林将会员分为普通会员和至尊会员，利用专业化数字平台“会员通”，对会员特征数据进行全面采集和分析，针对会员进行全生命周期精準营销。此外，日常开展会员日、会员积分兑好礼等活动，促使普通会员升级，增强顾客黏性。

3.3.5利润屏障

（1）降本增效的自有物流配送体系。大参林以全国门店布局为基础，构建了“中央仓+省仓+地区仓”的仓网体系，通过大数据和云计算技术，使用CTU（采集传输单元）货到人拣选机器人、多穿自动集货等智能物联网设备，实现了全流程信息自动化分拣。

（2）较优的品牌知名度及影响力。大参林将优质平价、专业服务和承担社会责任三者相结合，优化自身品牌形象，充分体现上市企业的品牌内涵和社会责任价值。在新冠疫情席卷全国之时，大参林对医用物资稳价保供，免费派送社会急需、短缺药品，使得品牌竞争力和社会认可度不断提高。

（3）专业化的服务能力。借助门诊统筹规定和“双通道”政策，药店可接受院外处方，衍生出 DTP（直接面向病人）、“门慢门特”和“双通道”等一大批专业药房，这对执业药师的服务能力提出了更高的要求。大参林组建了专业的药师服务队伍并持续对店员进行培训，给患者提供更专业的咨询和指导服务，提升了专业度和消费者满意度。

（4）数字化赋能运营及精细化管理。大参林现已实现“员工、产品、客户、管理”4个在线数字化服务平台，每一个业务链条均采取数字化策略；完善业务中台和数据中台的双中台架构，打通内部前、中、后业务全链路数据，实现了内部数据可视化；建设一套高效运作的管理协作系统，成功实现了门店运营的标准化、数字化和智能化。

4大参林企业价值测算

4.1计算税后经营净利润（NOPAT）

为了更直观地表现企业创造利润的能力，应根据企业的实际经营成果，调整根据会计方法计算的利润总额，调整后的计算公式为

税后经营净利润=利润总额-所得税费用+

税后利息支出（1）

2017—2021年大参林税后经营净利润见表7。

4.2计算加权平均资本成本（WACC）

加权平均资本成本主要包括债务资本成本和权益资本成本，计算公式为

加权平均资本成本=税后债务资本成本×债务比重+权益资本成本×权益比重（2）

4.2.1债务资本成本计算

债务资本成本主要由外部借款成本和发行可转债成本组成。本文选取2017—2021年中国人民银行公布的1年期贷款利率及3～5年期贷款利率作为长期借款利率。债券利率选用债券发行金额及年报披露的利率数据。大参林在2019年和2020年发行了可转债，采用累计利率方式计算，其中2019年发行的可转债在2020年被强制赎回。2017—2021年大参林债务资本成本见表8。

同时，根据利润表中所得税金额及税前利润，计算出税后债务资本成本，见表9。

4.2.2权益资本成本计算

参照资本资产定价模型（CAPM）计算权益资本成本，公式为

权益资本成本=无风险报酬率+资本市场风险系数×资本市场风险溢价（3）

使用中国人民银行公布的1年期银行存款利率作为资本市场无风险报酬率，使用国内生产总值的年增长率作为当年的资本市场风险溢价。2017—2021年大参林权益资本成本见表10。

4.2.3加权平均资本成本计算

根据式（2）（3）计算结果，可计算得到大参林加权平均资本成本，见表11。

4.3EVA估值计算

根据以上结果计算大参林EVA，公式为

EVA=NOPAT-TC×WACC（4）

式中，TC为公司投入资本总额。

经计算，2017—2021年大参林EVA估值见表12，EVA估值走势见图3。

4.4大参林盈利模式与财务战略EVA匹配评价

由表12和图3可知，大参林的EVA估值均为正，且呈先上升后下降的趋势。大参林的收益高于投入的资本成本，为股东创造了新价值，说明公司合理、有效地利用了自身资源。2021年新租赁准则（《企业会计准则第21号——租赁》）的实施 ，使租赁利息和可转债利息摊销需要重新调整，直接影响税前利润。此外，2021年，大参林门店数量快速增加，建设成本随之上升，进而导致EVA估值大幅下降。

2017—2021年，大参林实施的多元化投资扩张战略决定了其盈利模式多样化。大参林采用全产业链互赢模式，上下游供应链稳定，使得总资产、现金流和营业利润不断增长，处于资金剩余状态，资金“造血”能力较强。

由表12可知，2017—2021年，大参林的税前利润总体呈增加趋势，EVA估值均大于1，说明多元化扩张战略给投资者和公司创造了新价值，公司总体盈利模式与财务战略是匹配的。

5大参林面临的挑战与优化策略

5.1面临的挑战

5.1.1医改政策风险

新冠疫情是对我国医疗卫生体系和应急治理能力的一次极限考验。这次考验暴露出我国医疗系统发展中存在的弊端。医疗系统弊端激发了医疗改革新动力，医疗水平在改革推动下加速提高。传染病疫情发生会加剧公共卫生政策的不稳定性，促使医药零售行业转型，包括大参林在内的医药公司面临的政策风险愈加明显。近几年，我国互联网医院数量和线上售药活动激增，为5G、医药物联网、智慧医疗等技术加速发展提供了契机。

5.1.2药店同质化严重

现如今，不同品牌的零售药店在街道、社区和新建小区快速聚集，并且零售药店经营模式同质化严重。大参林面临激烈的市场竞争，连锁药店发展也面临巨大的挑战。大参林主营感冒类、慢性病类常规药品，而同类药店也可以销售此类药品，公司盈利空间被进一步压缩。

5.1.3除零售业务外盈利能力仍需加强

尽管大参林资产规模和营业收入总体呈上升趋势，但除了零售药品业务，其他业务占比较小且增速缓慢。2017—2021年，大参林批发业务和其他业务占营业收入比例的均值为3%，說明其在批发业务和物流业务领域并未获得较好的投资收益，在一定程度上影响了公司创造价值的能力。

5.1.4成本费用较大

大参林为了巩固市场份额，在不少城市和社区大规模扩张门店。大参林采用“自建+并购”的方式，需要大量资金投入。同时，为了满足分拣效率和所辖地区药品快速配送需求，大参林需要研发和购买大量自动化机器人。使用自动化机器人虽然减少了公司的时间成本，但是资金消耗较大，在一定程度上增加了公司的其他成本费用。

5.2优化策略

5.2.1联合更多社会资源，防范政策风险

当前医药改革处于“深水区”，出现许多不受人为控制影响因素。为降低新政策带来的风险，大参林可通过与银行、基金公司等金融机构建立合作关系，寻求发展所需的信贷支持，发挥财务杠杆效应[7]。另外，新冠疫情下的高速扩张虽然给公司带来了更好的发展机遇，但是人们的购药需求会随着疫情的缓解而下降。大参林应首先判断这种情况的出现是暂时性的还是长期性的[8]，然后结合自身所处的发展阶段，对市场规模进行合理评估，及时调整盈利模式。

5.2.2加强创新研发力度，向服务化转型

在市场同质化严重背景下，大参林应向服务化转型，从“销售药品”为核心向以提供“服务+药品”为核心过渡，制定长远的服务创新战略；加大数字化创新及研发力度，提升公司的数字化和自动化水平；加强营销环节创新和专业人才培养，开发一些有市场需求、难以被效仿的服务，加固软性利润屏障，提升核心竞争力。

5.2.3注重价值链核心环节投入，挖掘潜在利润点

大参林打造全产业链互赢模式，涉及的业务环节众多，可以将目标锁定在整个产业链的上下游，挖掘潜在的利润点，改善自身盈利模式，获得比小规模地方医药贸易公司更明显的优势。此外，大参林应注重对价值链核心环节的投入，通过将更多资源投资于研发、服务等轻资产，加快对瞬息万变的市场的反应。

5.2.4加强成本费用管控，促进盈利模式与财务管理方式相匹配现阶段，为了稳固市场份额，大参林集中优势资源构建物流和营销渠道。这两个环节具有较高的附加值，但同时也减少了公司利润。因此，大参林应加强成本费用管控，通过投资战略驱动盈利模式改善，促进财务管理方法的整合。

6结语

综上所述，本文以大参林为例，首先构建基于财务战略的盈利模式分析框架，然后对大参林的财务战略和盈利模式进行细致分析，确定其财务战略和盈利模式；其次通过EVA模型来判断盈利模式是否与财务战略相匹配，以及财务战略和盈利模式是否为股东创造了价值；最后针对现盈利模式的不足提出优化建议。本文研究发现：

第一，大参林采用扩张型财务战略，使用轻资产运营模式，运用“自建+并购+加盟”的门店扩张模式。近年来，该公司将优势资源投资于数字化运营资产建设，数字化优势已初见成效。在产业链上，大参林采用原产地直采、自建加工藥厂、产销一体化模式，为消费者提供物美价廉的药品。

第二，通过2017—2021年的财务数据分析及EVA指标计算发现，大参林拥有较高的营业利润率、较低的资本成本和充裕的资金，使其能够持续为股东创造新价值。同时，盈利模式与财务战略的匹配度较高，使其在市场竞争中保持优势。

第三，大参林以财务战略为基础，构建独特的盈利模式，发挥财务战略对盈利模式的驱动作用。同时，大参林重视资源和价值链的结合，持续进行研发创新投入，最大限度地满足顾客需求，创造了更多社会价值，获得了社会的认可。

参考文献

[1]袁广达，蒋岩，壮含露.碳中和目标下煤炭企业三维财务战略研究[J].财会月刊，2022（23）：32-38.

[2]李红霞.海底捞能捞多久？疫情下海底捞财务战略调整与效果[J].会计之友，2023（1）：2-6.

[3]邓特号，赵明元.创新型企业盈利模式和财务特征分析及建议[J].财务与会计，2018（9）：72-73.

[4]汤谷良.财务估值原理引领企业战略规划与盈利模式转型[J].北京工商大学学报（社会科学版），2021，36（2）：1-9.[5]王东升.平台商业模式企业成长阶段的财务战略：基于创新扩散理论视角[J].会计之友，2019（11）：37-44.

[6]赖秀萍，聂力兵.制造企业服务化转型财务战略演化探究：以中国整车制造上市公司为例[J].财会通讯，2020（6）：3-7.

[7]陈泽航，刘秋金，章福东，等.H公司财务战略分析及优化路径[J].财务与会计，2021（5）：84-85.

[8]张海霞，张翠萍，贺悦来.我国燃气上市公司财务战略评价：基于财务战略矩阵视角[J].财会月刊，2019（19）：43-50.

收稿日期：2023-09-05

作者简介：

黄晖兴，男，1992年生，硕士研究生，讲师，主要研究方向：公司金融、旅游经济、可持续发展。

薛莹，女，2000年生，本科在读，主要研究方向：企业财务。